作者｜楊文?編輯｜六耳?來(lái)源｜直通北交所

曾幾何時(shí)，A股“新股不敗”的奇跡傲視群雄。隨著資本市場(chǎng)改革的推進(jìn)，市場(chǎng)更趨成熟理性，如今新股破發(fā)已經(jīng)不再讓人詫異。事實(shí)上，近年來(lái)已經(jīng)有越來(lái)越多的新股股價(jià)上市即巔峰，接二連三地跌破發(fā)行價(jià)。

據(jù)直通北交所（ID：tobse666）統(tǒng)計(jì)，截至6月底，今年上市的北交所18只新股中有13只破發(fā)（點(diǎn)擊查看《上市即巔峰？》）。針對(duì)與此相關(guān)的問(wèn)題，直通北交所專(zhuān)門(mén)對(duì)企巢新三板學(xué)院院長(zhǎng)程曉明進(jìn)行了獨(dú)家訪(fǎng)談。

程曉明自1993年開(kāi)始從事資本市場(chǎng)研究和投資業(yè)務(wù)，先后在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)、中信建投證券、華安證券、西部證券、太平洋證券等機(jī)構(gòu)任職。作為新三板市場(chǎng)早期從業(yè)者，程曉明參與和見(jiàn)證了新三板市場(chǎng)的重要發(fā)展。在新三板的理論研究、制度建設(shè)等方面，他都提出了一系列突破性觀(guān)點(diǎn)，在業(yè)界享有廣泛的影響力，被譽(yù)為新三板“教父”。

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新股頻頻破發(fā)與門(mén)檻過(guò)高密切相關(guān)

直通北交所：請(qǐng)問(wèn)你怎么看待北交所新股頻頻破發(fā)這個(gè)問(wèn)題？

程曉明：北交所新股頻頻破發(fā)的一個(gè)很重要原因是交易制度，比如北交所投資者開(kāi)戶(hù)的資金門(mén)檻太高。北交所成立以后，市場(chǎng)比以前新三板時(shí)期要好很多。這不是因?yàn)樗牧藗€(gè)名字，把精選層改成北交所，而是因?yàn)楸苯凰膫€(gè)人投資開(kāi)戶(hù)門(mén)檻降到了50萬(wàn)。如此一來(lái)，參與市場(chǎng)的人多了，交易就會(huì)活躍，上市公司的估值就會(huì)高一些。

沒(méi)有活躍的二級(jí)市場(chǎng)，就不會(huì)有繁榮的一級(jí)市場(chǎng)。我們呼吁提高流動(dòng)性和交易量，目的不是為交易而交易，是因?yàn)樽C券市場(chǎng)的融資功能就是交易功能，通過(guò)交易來(lái)定價(jià)，如果沒(méi)有起碼的交易量，如何給公司定價(jià)呢？又如何幫他們?nèi)谫Y呢？

北交所因?yàn)殚_(kāi)戶(hù)門(mén)檻高，投資人少，價(jià)格自然上不去。為什么新三板過(guò)去那么冷清，從最高時(shí)13000多家掛牌公司降到7000多家，主要就是因?yàn)闆](méi)有交易。

直通北交所：那么，請(qǐng)問(wèn)你如何看待觀(guān)典防務(wù)從北交所轉(zhuǎn)板到上交所科創(chuàng)板之后首日破發(fā)的問(wèn)題？

程曉明：首先，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)觀(guān)典防務(wù)不能算是北交所轉(zhuǎn)科創(chuàng)板的第一個(gè)案例。它當(dāng)年提出轉(zhuǎn)科創(chuàng)板的時(shí)候還在新三板精選層，那時(shí)候還沒(méi)有北交所。因此，它應(yīng)該算是以前的新三板精選層轉(zhuǎn)科創(chuàng)板。

其次，觀(guān)典防務(wù)轉(zhuǎn)板首日跌破發(fā)行價(jià)無(wú)非就是市場(chǎng)認(rèn)為它當(dāng)年從精選層停牌最后一天的收盤(pán)價(jià)過(guò)高，如今到了科創(chuàng)板股價(jià)自然就下跌。破發(fā)也是市場(chǎng)的一個(gè)反應(yīng)，就是市場(chǎng)不認(rèn)可它的發(fā)行價(jià)。這種案例多了以后，自然就對(duì)今后的轉(zhuǎn)板公司是一個(gè)提醒——發(fā)行價(jià)格不要太高。

這其中還有一個(gè)客觀(guān)背景：當(dāng)時(shí)，新三板精選層剛一推出時(shí)大家期望比較高，加上前兩年的股市還可以，觀(guān)典防務(wù)停牌時(shí)的價(jià)格就比較高。因此，一定程度上來(lái)說(shuō)觀(guān)典防務(wù)轉(zhuǎn)板之后跌破發(fā)行價(jià)實(shí)際是對(duì)這兩年股市的反應(yīng)。

也可以這么理解，即使它不去科創(chuàng)板，就在北交所待著，這一年多下來(lái)股價(jià)可能也是跌的。這種可能性更大。

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建議資金門(mén)檻從50萬(wàn)元降到20萬(wàn)元

直通北交所：北交所有一些公司質(zhì)量還不錯(cuò)，它們能否比照科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的市盈率水平來(lái)定價(jià)？

程曉明：確實(shí)北交所很多公司質(zhì)量不錯(cuò)，甚至不比滬深主板上市公司差。因此，這些公司就認(rèn)為股票的定價(jià)應(yīng)該參照滬深主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票，可結(jié)果卻只落得頻頻破發(fā)的尷尬。

盡管北交所個(gè)人開(kāi)戶(hù)資金門(mén)檻已降低到50萬(wàn)元，但是深交所創(chuàng)業(yè)板開(kāi)戶(hù)門(mén)檻才10萬(wàn)元，北交所的交易仍然不活躍。

直通北交所：那你的意思是說(shuō)，相比而言北交所50萬(wàn)元的資金門(mén)檻不合理？

程曉明：北交所50萬(wàn)元的投資門(mén)檻當(dāng)然不合理。這是創(chuàng)業(yè)板的5倍，憑什么？我一直呼吁繼續(xù)降低北交所、新三板的個(gè)人投資者開(kāi)戶(hù)門(mén)檻。

有人據(jù)此反駁我說(shuō)“北交所開(kāi)戶(hù)門(mén)檻是50萬(wàn)元，上交所科創(chuàng)板也是50萬(wàn)元，科創(chuàng)板怎么沒(méi)有天天喊降門(mén)檻？”其實(shí)很簡(jiǎn)單，盡管北交所跟科創(chuàng)板的門(mén)檻都是50萬(wàn)元，但是交易環(huán)境很不一樣。

打了個(gè)比方：科創(chuàng)板有上交所作為基礎(chǔ)就相當(dāng)于開(kāi)在上海南京路上，每天的人流量成百萬(wàn)上千萬(wàn)。滬深交易所股民將近2億，它有“群眾基礎(chǔ)”且自帶流量。而我們的北交所就相當(dāng)于開(kāi)在北京五環(huán)以外的奧林匹克森林公園里的湖心島上。

本來(lái)奧森公園就沒(méi)那么多人，輪到這個(gè)湖心島豈不是更少？再者，新三板的開(kāi)戶(hù)門(mén)檻比北交所還高，本來(lái)就沒(méi)有“群眾基礎(chǔ)”。因此，雖然北交所和深交所創(chuàng)業(yè)板的門(mén)檻同樣是50萬(wàn)元，來(lái)的人數(shù)卻很不一樣。

直通北交所：那你覺(jué)得可以把資金門(mén)檻降低到多少呢？

程曉明：我個(gè)人建議可以把北交所個(gè)人投資者門(mén)檻從50萬(wàn)降到20萬(wàn)。新三板創(chuàng)新層從100萬(wàn)降到50萬(wàn)，基礎(chǔ)層200萬(wàn)降到100萬(wàn)。

如果不降低北交所50萬(wàn)元的資金門(mén)檻也可以，那么深交所創(chuàng)業(yè)板的10萬(wàn)元門(mén)檻是不是也要提到50萬(wàn)元呢？如果北交所的投資者準(zhǔn)入門(mén)檻跟上交所科創(chuàng)板、深交所創(chuàng)業(yè)板都一樣，那也可以。既然創(chuàng)業(yè)板不可能把個(gè)人投資者開(kāi)戶(hù)門(mén)檻從10萬(wàn)元提高到50萬(wàn)元，那北交所就只好從50萬(wàn)繼續(xù)往下降低。

現(xiàn)在科創(chuàng)板的交易也不怎么樣，也有聲音在呼吁降門(mén)檻。我個(gè)人認(rèn)為上交所科創(chuàng)板跟北交所的資金門(mén)檻如果都能降到20萬(wàn)，問(wèn)題才能解決。否則，這對(duì)那些在北交所上市的好公司就是不公平的。

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根本問(wèn)題在于交易制度環(huán)境不公平

直通北交所：聽(tīng)起來(lái)你講的似乎不完全是單純的降低北交所投資者準(zhǔn)入資金門(mén)檻問(wèn)題？

程曉明：嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，我也不是主張非要降低北交所投資門(mén)檻。

我的主張本質(zhì)是希望在投資者準(zhǔn)入的資金門(mén)檻上，不要對(duì)北交所有歧視性的政策，希望北交所和深交所創(chuàng)業(yè)板、上交所科創(chuàng)板能在同一個(gè)環(huán)境里公平競(jìng)爭(zhēng)。

對(duì)于北交所新股頻頻破發(fā)，我看市場(chǎng)上有人建議這些上市公司降低發(fā)行價(jià)格。我的回答是“憑什么？”我們有些企業(yè)這么優(yōu)秀，憑什么要降低發(fā)行價(jià)格？

目前根本的問(wèn)題是我們市場(chǎng)的交易制度環(huán)境不公平。北交所比滬深交易所交易環(huán)境差，因此應(yīng)該改變北交所的交易制度環(huán)境，而不是建議我們的北交所上市公司降低發(fā)行價(jià)格。

我也希望廣大投資者堅(jiān)定地支持北交所、支持新三板，大家共同呼吁為北交所、新三板營(yíng)造一個(gè)更公平的交易環(huán)境。

直通北交所：畢竟目前還只是處于市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)交鋒階段，離解決問(wèn)題的時(shí)間或許不會(huì)太短。請(qǐng)問(wèn)目前是否只有降資金門(mén)檻這一個(gè)辦法來(lái)解決交易環(huán)境的公平性問(wèn)題？

程曉明：我們也可以考慮把交易所的賬戶(hù)打通，上交所、深交所、北交所的賬戶(hù)統(tǒng)一起來(lái)。這樣上交所、深交所的2億多投資者當(dāng)中，符合50萬(wàn)元資金門(mén)檻的投資者也可以到北交所，不需要單獨(dú)開(kāi)戶(hù)。

當(dāng)然，還有一個(gè)辦法就是把目前的純粹做市商制度改為混合做市商制度。那也是另一個(gè)層面的問(wèn)題。（編者注：下一篇我們將重點(diǎn)關(guān)注程曉明的另一把鑰匙——混合做市商制度。）

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