注冊(cè)制是比核準(zhǔn)制更加市場(chǎng)化的股票發(fā)行制度，基本內(nèi)涵是處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系，真正把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，最大限度減少不必要的行政干預(yù)。在上市條件設(shè)計(jì)層面，與核準(zhǔn)制下主要關(guān)注企業(yè)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、資產(chǎn)三項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)相比，注冊(cè)制強(qiáng)調(diào)以市值為中心，并結(jié)合凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入、研發(fā)投入等指標(biāo)，設(shè)立了多套更具包容性和精準(zhǔn)性的發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)供企業(yè)選擇；在發(fā)行審核層面，與核準(zhǔn)制下監(jiān)管層重點(diǎn)把關(guān)企業(yè)盈利能力的審核理念相比，注冊(cè)制更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力和自主信息披露的質(zhì)量。本文將北交所股票發(fā)行上市特點(diǎn)及審核要求與與上交所科創(chuàng)板、深交所創(chuàng)業(yè)板相關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行比較分析，了解注冊(cè)制在中國(guó)證券市場(chǎng)落地實(shí)施的具體情況，并有助于深入理解北交所的上市標(biāo)準(zhǔn)、市場(chǎng)定位、基礎(chǔ)發(fā)行條件及其優(yōu)勢(shì)、北交所上市審核的特點(diǎn)與關(guān)注要點(diǎn)、北交所與新三板基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層的相互關(guān)系，以及北交所轉(zhuǎn)板、退市和再融資等重要制度。展望未來(lái)，北交所將為中小企業(yè)成功登陸資本市場(chǎng)提供重要機(jī)遇。

第一部分 北交所上市標(biāo)準(zhǔn)、發(fā)行上市的實(shí)質(zhì)條件及其市場(chǎng)定位

一、北交所上市標(biāo)準(zhǔn)比較分析

北交所圍繞創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展需求，在借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊(cè)制改革成功經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，設(shè)置了多套更具有多元化、包容性和精準(zhǔn)性的上市條件，凸顯了其契合不同特點(diǎn)、不同需求的創(chuàng)新型中小企業(yè)的差異化安排。

（一）北交所、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板（以下統(tǒng)稱“三大板塊”）發(fā)行上市條件中均以市值為中心

除創(chuàng)業(yè)板第一套上市標(biāo)準(zhǔn)無(wú)“市值”要求外，三大板塊的其他上市標(biāo)準(zhǔn)均對(duì)市值有要求，且市值越高，對(duì)凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入等其他財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求更寬松，體現(xiàn)了注冊(cè)制更強(qiáng)調(diào)以“市值”為中心，即真正把選擇權(quán)交給市場(chǎng)的理念。在要求盈利的上市標(biāo)準(zhǔn)中，北交所最低市值要求為2億元，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板均為10億元；在未要求盈利的企業(yè)中，北交所市值要求分別為4億元、8億元、15億元，科創(chuàng)板市值要求從15億元遞進(jìn)至40億元，創(chuàng)業(yè)板市值要求最高為50億元。因而，無(wú)論盈利或未盈利企業(yè)，北交所的市值要求均最為寬松，特別是對(duì)規(guī)模較小的未盈利企業(yè)更具有吸引力，突出了北交所服務(wù)“創(chuàng)新型中小企業(yè)”的定位。

（二）三大板塊降低了對(duì)企業(yè)的盈利要求

三大板塊的第一套上市標(biāo)準(zhǔn)有明確的凈利潤(rùn)數(shù)額要求，創(chuàng)業(yè)板第二套上市標(biāo)準(zhǔn)要求凈利潤(rùn)為正，除此以外，其他上市標(biāo)準(zhǔn)都不要求企業(yè)盈利，注冊(cè)制下三大板塊均為尚未盈利的企業(yè)登陸資本市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板均要求“最近兩年凈利潤(rùn)為正且累計(jì)不低于5000萬(wàn)元”的盈利要求，北交所“最近兩年平均凈利潤(rùn)不低于1500萬(wàn)元或者最近一年凈利潤(rùn)不低于2500萬(wàn)元” 的盈利要求，更有利于容納中小規(guī)模盈利企業(yè)登陸資本市場(chǎng)。

（三） 三大板塊在凈利潤(rùn)無(wú)明確要求時(shí)，配套考查“營(yíng)業(yè)收入”指標(biāo)

三大板塊無(wú)明確的凈利潤(rùn)金額要求時(shí)，除北交所第四套上市標(biāo)準(zhǔn)要求高的研發(fā)投入（即近兩年研發(fā)投入累計(jì)不低于5000萬(wàn)元）和科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)強(qiáng)調(diào)高的科創(chuàng)屬性外，其他標(biāo)準(zhǔn)均對(duì)應(yīng)規(guī)定了“營(yíng)業(yè)收入”的金額要求：

1．近1年“營(yíng)業(yè)收入不低于1億元”的，可根據(jù)市值大小和行業(yè)特點(diǎn)選擇北交所第二套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值不低于4億元，營(yíng)收增長(zhǎng)率不低于30%，近1年現(xiàn)金流量?jī)纛~為正）、科創(chuàng)板第一套上市標(biāo)準(zhǔn)中第二項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，或者創(chuàng)業(yè)板第二套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值均不低于10億元，最近1年凈利潤(rùn)為正）；

2．近1年“營(yíng)業(yè)收入不低于2億元”的，可根據(jù)市值和研發(fā)投入選擇北交所第三套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值不低于8億元、近2年研發(fā)投入合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入比重不低于8%）或科創(chuàng)板第二套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值不低于15億元，近3年研發(fā)投入合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入比重不低于15%）；

3．近1年“營(yíng)業(yè)收入不低于3億元”的，可根據(jù)市值選擇科創(chuàng)板第三套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值不低于20億元，近3年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1億元）、第四套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值不低于30億元）或創(chuàng)業(yè)板第三套上市標(biāo)準(zhǔn)（市值不低于50億元）。

三大板塊都包容尚未盈利的企業(yè)上市，但除了“高科創(chuàng)屬性”企業(yè)和高研發(fā)投入企業(yè)外，其他未盈利企業(yè)必須已取得市場(chǎng)認(rèn)可，并已產(chǎn)生了一定規(guī)模的營(yíng)業(yè)收入。

（四）北交所特別考察企業(yè)的“高成長(zhǎng)性”

北交所“上市標(biāo)準(zhǔn)一”和“上市標(biāo)準(zhǔn)二”中分別對(duì)加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（要求不低于8%）以及營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（要求不低于30%）做了明確要求，這體現(xiàn)了相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)規(guī)模較大、發(fā)展階段靠后的中大型企業(yè)，北交所作為服務(wù)發(fā)展階段靠前的創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地，更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的“高成長(zhǎng)性”。

（五）研發(fā)投入指標(biāo)作為重要的考量因素

北交所第三套標(biāo)準(zhǔn)要求近2年研發(fā)投入累計(jì)占營(yíng)業(yè)收入的比重不低于8%；第四套上市標(biāo)準(zhǔn)要求近2年累計(jì)研發(fā)投入不低于5000萬(wàn)元。科創(chuàng)板第二套和第五套上市標(biāo)準(zhǔn)中也分別對(duì)研發(fā)投入累計(jì)占營(yíng)業(yè)收入的占重（近3年累計(jì)數(shù)不低于15%）和“高科創(chuàng)屬性”做了明確要求。創(chuàng)業(yè)板對(duì)研發(fā)投入累計(jì)數(shù)和研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比重未做要求。

前述該等安排體現(xiàn)了注冊(cè)制試點(diǎn)改革下，北交所和科創(chuàng)板均為高研發(fā)投入且未盈利的科創(chuàng)企業(yè)提供了登陸資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，彰顯出了注冊(cè)制下上市條件的多元性與包容性以及金融更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、服務(wù)科技創(chuàng)新的這一定位。

三大板塊上市標(biāo)準(zhǔn)如下表：

對(duì)上表同類指標(biāo)的比較列示如下：

二、北交所、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行實(shí)質(zhì)條件比較

通過(guò)梳理對(duì)比三大板塊的“發(fā)行條件和上市條件”的相關(guān)規(guī)定，北交所除了在上述“上市標(biāo)準(zhǔn)”和“市場(chǎng)定位”的設(shè)計(jì)上凸顯其“服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)”的主旨外，也在發(fā)行條件和上市條件的設(shè)置上，針對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)市值和體量較小、交易活躍度相對(duì)不高、股東人數(shù)不多等情況特別設(shè)置了“最近一年期末凈資產(chǎn)≥5000 萬(wàn)元，公開(kāi)發(fā)行的股份≥100 萬(wàn)股，發(fā)行對(duì)象≥100 人，股東人數(shù)≥200 人”的要求，科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板無(wú)此規(guī)定。北交所上市要求“公開(kāi)發(fā)行后，公司股東人數(shù)不少于200人，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的25%；公司股本總額超過(guò)4億元的，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的10%”，即北交所要求企業(yè)在基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層增發(fā)及上市時(shí)公開(kāi)發(fā)行新股后，公眾流通股累計(jì)占比達(dá)到25%或10%（股本總額超過(guò)4億元時(shí)）即可，不需要像創(chuàng)業(yè)板或科創(chuàng)板要求企業(yè)上市時(shí)至少增發(fā)25%或10%（股本總額超過(guò)4億元時(shí)）的股份，從而減少了對(duì)處于快速發(fā)展期、股權(quán)稀釋程度較高或股權(quán)較為分散的中小企業(yè)的股份在上市時(shí)被一次性過(guò)渡稀釋的壓力。

三大板塊發(fā)行上市條件中對(duì)于設(shè)立時(shí)間、市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)的規(guī)定有所不同，獨(dú)立性、規(guī)范性等等方面的要求基本一致。具體如下：

三、北交所的市場(chǎng)定位

作為多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的重要內(nèi)容，三大板塊形成了各有側(cè)重、錯(cuò)位發(fā)展、相互補(bǔ)充并適度競(jìng)爭(zhēng)的格局，北交所和科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板在服務(wù)對(duì)象的市場(chǎng)定位上各有側(cè)重。

1.科創(chuàng)板堅(jiān)守“硬科技”定位，明確了重點(diǎn)接納“六大行業(yè)”領(lǐng)域的企業(yè)，隨著注冊(cè)制改革的深入及《科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)指引(試行)》的頒布及修改，同時(shí)滿足“4項(xiàng)常規(guī)指標(biāo)”或滿足“5項(xiàng)例外條款”中任意1項(xiàng)的科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系得以明確，“科創(chuàng)硬核性”已成為申請(qǐng)科創(chuàng)板上市最為關(guān)注的問(wèn)題之一。

2．創(chuàng)業(yè)板強(qiáng)調(diào)“三創(chuàng)四新”和服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)定位，其服務(wù)對(duì)象的范圍比科創(chuàng)板更寬泛：“負(fù)面清單”以外的行業(yè)，只要符合高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)企業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的定位，即可以申報(bào)；“負(fù)面清單”行業(yè)企業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、自動(dòng)化、新能源、人工智能等新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)也可以在創(chuàng)業(yè)板上市。

3．北交所強(qiáng)調(diào)“專精特新”、打造服務(wù)“創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”的市場(chǎng)定位。北交所徐明董事長(zhǎng)在2021金融街論壇年會(huì)上指出：中小企業(yè)覆蓋國(guó)民經(jīng)濟(jì)各行業(yè)各領(lǐng)域，其創(chuàng)新不僅體現(xiàn)在新興產(chǎn)業(yè)上，也會(huì)體現(xiàn)在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中，創(chuàng)新主體不僅包括以制造業(yè)為主的“專精特新”中小企業(yè)，也包括戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)中創(chuàng)新能力突出的中小企業(yè)、向?qū)I(yè)化和價(jià)值鏈高端延伸的生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)企業(yè)、向高品質(zhì)和多樣化升級(jí)的生活性服務(wù)業(yè)企業(yè)。

為更好的理解“創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地”，中國(guó)證監(jiān)會(huì)易會(huì)滿主席在2021年金融街論壇年會(huì)上的講話中明確：一是緊緊圍繞服務(wù)“中小企業(yè)”這個(gè)主體。北交所始終堅(jiān)守服務(wù)中小企業(yè)的市場(chǎng)定位，進(jìn)一步突出“更早、更小、更新”，更好地體現(xiàn)了北交所的錯(cuò)位發(fā)展、特色發(fā)展。二是牢牢把握支持“創(chuàng)新發(fā)展”這個(gè)關(guān)鍵。北交所緊緊圍繞創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展需求，積極構(gòu)建了契合中小企業(yè)特點(diǎn)的基礎(chǔ)制度體系，同步試點(diǎn)注冊(cè)制，不斷增強(qiáng)了制度的包容性、普惠性，促進(jìn)形成了科技、創(chuàng)新和資本的聚集效應(yīng)。三是始終聚焦打造“主陣地”這個(gè)方向。北交所是“龍頭”，新三板創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層是基礎(chǔ)，北交所更好地發(fā)揮了“龍頭”撬動(dòng)和“反哺”作用，不斷做活做強(qiáng)創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層。同時(shí)，加強(qiáng)與滬深交易所、區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)互聯(lián)互通，加快完善服務(wù)中小企業(yè)的全鏈條制度體系，形成層層遞進(jìn)的中小企業(yè)成長(zhǎng)路徑和良好的多層次市場(chǎng)發(fā)展生態(tài)。

截至2021年10月，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板申報(bào)企業(yè)已主動(dòng)撤回245家，其中不少是因?yàn)?strong>板塊定位問(wèn)題導(dǎo)致的。這就要求企業(yè)和證券服務(wù)機(jī)構(gòu)精準(zhǔn)把握各大板塊的市場(chǎng)定位，根據(jù)企業(yè)的不同類型、不同發(fā)展階段、不同需求、不同特點(diǎn)來(lái)選擇適合自身的板塊，不符合主板、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板定位要求及上市條件的企業(yè)，正好可以牢牢把握北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)這一市場(chǎng)定位及北交所擴(kuò)容這一重要的上市契機(jī)來(lái)順利登陸資本市場(chǎng)。

附：三大板塊市場(chǎng)定位、科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)體系及行業(yè)負(fù)面清單對(duì)比圖

四、北交所上市優(yōu)勢(shì)小結(jié)

（一）北交所設(shè)置了更低的上市要求和精準(zhǔn)的行業(yè)定位，更具有包容性

1．北交所市值指標(biāo)要求更低

相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，北交所對(duì)企業(yè)的市值設(shè)置了更低的門檻：（1）北交所前三套上市標(biāo)準(zhǔn)中市值要求分別為2億元、4億元和8億元，而科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板市值最低要求均為10億元，遠(yuǎn)高于北交所的前三套標(biāo)準(zhǔn)；（2）對(duì)無(wú)盈利、無(wú)營(yíng)業(yè)收入要求的企業(yè)而言，北交所最高市值要求15億元，科創(chuàng)板要求市值40億元，創(chuàng)業(yè)板要求市值50億元。

在上市標(biāo)準(zhǔn)的市值指標(biāo)設(shè)計(jì)中，北交所要求最為寬松，對(duì)尚未獲得市場(chǎng)高度認(rèn)可的中小型低市值企業(yè)更具有包容性，更能精準(zhǔn)支持“更早、更小、更新”的中小企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)，解決中小企業(yè)融資難、融資貴的大問(wèn)題，真正將北交所打造成服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地。

2．北交所對(duì)盈利水平要求更低

相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板要求的“近2年凈利潤(rùn)為正且累計(jì)不低于5000萬(wàn)” 的要求，北交所要求申報(bào)企業(yè)“近2年平均凈利潤(rùn)不低于1500萬(wàn)元或者近一年凈利潤(rùn)不低于2500萬(wàn)元”，因而在凈利潤(rùn)金額的要求上，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板偏向于支持大中型、高盈利企業(yè)上市，而北交所對(duì)規(guī)模較小、盈利水平更低的中小型企業(yè)更具有包容性。

3．北交所更偏向于服務(wù)發(fā)展階段靠前的高成長(zhǎng)性企業(yè)

北交所第一、二套上市標(biāo)準(zhǔn)中分別對(duì)加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（近1年不低于8%）以及營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（近1年不低于30%）做了明確要求，這體現(xiàn)了相比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)規(guī)模較大、發(fā)展階段靠后的中大型企業(yè)，北交所作為服務(wù)發(fā)展階段靠前的創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地，更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的高成長(zhǎng)性。

4．北交所對(duì)研發(fā)能力、科創(chuàng)屬性要求更低

相比于科創(chuàng)板強(qiáng)調(diào)企業(yè)的“科技硬核性”和創(chuàng)業(yè)板要求的“三創(chuàng)四新”，北交所牢牢堅(jiān)持服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的市場(chǎng)定位，在企業(yè)研發(fā)能力和科創(chuàng)屬性的要求上設(shè)置更低的條件，更強(qiáng)調(diào)服務(wù)于“專精特新”中小企業(yè)和專注于產(chǎn)業(yè)鏈某一個(gè)環(huán)節(jié)的企業(yè)，其服務(wù)對(duì)象將比科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板更加寬泛，更具有包容性。

5．列入北交所負(fù)面清單的行業(yè)很少

相比科創(chuàng)板強(qiáng)調(diào)重點(diǎn)支持“六大行業(yè)”和創(chuàng)業(yè)板列出的包含12大行業(yè)的負(fù)面清單，北交所除了禁止金融業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)、屬于產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)中規(guī)定的淘汰類行業(yè)及學(xué)前教育、學(xué)科培訓(xùn)類企業(yè)外，對(duì)企業(yè)的行業(yè)屬性并無(wú)特別要求，服務(wù)對(duì)象范圍明顯拓寬，因而在對(duì)申報(bào)企業(yè)所屬行業(yè)的選擇上，北交所更具有包容性。

（二）北交所的上市企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)選擇和盈利情況分析

根據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),截至2022年2月28日，三大板塊已上市企業(yè)或已注冊(cè)等待發(fā)行的企業(yè)選擇不同上市標(biāo)準(zhǔn)分類統(tǒng)計(jì)如下：

附：已上市企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)選擇統(tǒng)計(jì)圖

注：創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的家數(shù)為自2020年6月30日起至2022年2月28日止，按新上市標(biāo)準(zhǔn)申報(bào)并成功上市或已成功注冊(cè)待發(fā)行的企業(yè)數(shù)總和。

采用科創(chuàng)板第一套標(biāo)準(zhǔn)上市的企業(yè)占比為83.75%；采用創(chuàng)業(yè)板第一套標(biāo)準(zhǔn)上市的占比97.57%；北交所四套上市標(biāo)準(zhǔn)均有企業(yè)選擇適用，其中第一套標(biāo)準(zhǔn)占比95.45%，其他三套占比較低。根據(jù)《2019-2021年A股IPO報(bào)告》數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，近3年成功上市的企業(yè)中，北交所上市企業(yè)中80%的企業(yè)近1年凈利潤(rùn)達(dá)到3000萬(wàn)元以上；科創(chuàng)板上市企業(yè)近1年凈利潤(rùn)中位數(shù)在7000萬(wàn)元左右，對(duì)科創(chuàng)屬性的高要求同時(shí)也對(duì)應(yīng)著對(duì)盈利規(guī)模的高包容性，因而科創(chuàng)板近1年凈利潤(rùn)5000萬(wàn)元以下的企業(yè)占比也高達(dá)28%；創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)近1年凈利潤(rùn)中位數(shù)在8000萬(wàn)左右。這表明注冊(cè)制改革試點(diǎn)后，成功上市的企業(yè)中，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)仍占絕大多數(shù)比例。相比而言，北交所對(duì)申報(bào)企業(yè)凈利潤(rùn)的要求遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他板塊。

隨著北交所上市條件包容性和多元性的進(jìn)一步顯現(xiàn)，北交所對(duì)新三板“反哺”作用的加強(qiáng)以及與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板之間轉(zhuǎn)板上市功能的順利實(shí)施，一大批發(fā)展階段靠前、盈利規(guī)模較小或尚未盈利的高成長(zhǎng)企業(yè)、高科技創(chuàng)新企業(yè)將成為注冊(cè)制下成功登陸北交所、進(jìn)而順利轉(zhuǎn)板科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的重要儲(chǔ)備軍。

第二部分 ?北交所上市審核關(guān)注要點(diǎn)

一、北交所上市審核要求

“堅(jiān)持以信息披露為核心，堅(jiān)守財(cái)務(wù)真實(shí)性底線，聚焦審核重大性和針對(duì)性”是北交所上市審核的核心要求，具體如下：

（一）以信息披露為核心，嚴(yán)把信息披露質(zhì)量關(guān)

注冊(cè)制取消了實(shí)質(zhì)性審核，賦予了資本市場(chǎng)更大的包容性，同時(shí)也伴隨著更高的風(fēng)險(xiǎn)性。缺少了官方為擬上市企業(yè)背書(shū)這一環(huán)，投資者將更大程度上依賴于自身對(duì)發(fā)行人的價(jià)值判斷進(jìn)行投資。為維持資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性，從源頭上提升上市公司質(zhì)量，注冊(cè)制要求最大程度地向市場(chǎng)展現(xiàn)發(fā)行人的真實(shí)情況：企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、組織結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制的有效性、最終的交易活躍程度、技術(shù)領(lǐng)先程度、融資的估值水平、行業(yè)前景及企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力等投資者賴以做出價(jià)值判斷的信息均要求真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地披露。注冊(cè)制下的北交所對(duì)信息披露的嚴(yán)格程度及其信息質(zhì)量的把控絕不含糊。

（二）堅(jiān)守財(cái)務(wù)真實(shí)性底線，嚴(yán)把財(cái)務(wù)核查關(guān)

財(cái)務(wù)真實(shí)性始終是IPO審核的重要關(guān)注事項(xiàng)，也是審核問(wèn)詢過(guò)程中被提及最多的問(wèn)題。北交所審核關(guān)注點(diǎn)的重中之重也繞不開(kāi)財(cái)務(wù)問(wèn)題的重點(diǎn)審核，不僅要圍繞財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性、會(huì)計(jì)處理的準(zhǔn)確性展開(kāi)一系列涉及營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、成本費(fèi)用、毛利率波動(dòng)、財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)勾稽關(guān)系異常等問(wèn)題的問(wèn)詢，還會(huì)從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)能否支撐企業(yè)業(yè)務(wù)描述、企業(yè)未來(lái)發(fā)展分析、行業(yè)數(shù)據(jù)等方面來(lái)驗(yàn)證財(cái)務(wù)的真實(shí)性和合理性。

伊斯佳（代碼：838858）在2021年申請(qǐng)北交所上市時(shí)，經(jīng)歷了三輪審核問(wèn)詢，每輪問(wèn)詢函中都涉及到財(cái)務(wù)的真實(shí)性和會(huì)計(jì)處理準(zhǔn)確性問(wèn)題：第一輪問(wèn)詢中主要問(wèn)及經(jīng)銷收入的真實(shí)性、線上銷售的真實(shí)性、毛利率明顯高于可比公司的合理性、成本波動(dòng)的合理性、銷售費(fèi)用與收入變動(dòng)不匹配以及在建工程、存貨跌價(jià)準(zhǔn)備和研發(fā)費(fèi)用的核算合規(guī)性等問(wèn)題；第二輪問(wèn)詢中主要問(wèn)及毛利率明顯高于可比公司的合理性及可持續(xù)性問(wèn)題；第三輪問(wèn)詢中問(wèn)及運(yùn)輸費(fèi)用核算的準(zhǔn)確性問(wèn)題。2022年3月，伊斯佳撤回了北交所上市的申請(qǐng)。北交所通過(guò)抽繭剝絲的問(wèn)詢將企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況剖析出來(lái)，讓投資者在作出獨(dú)立的價(jià)值判斷和投資決策前能獲得更真實(shí)、更全面、更準(zhǔn)確、可理解的企業(yè)信息。

（三）聚焦重大性和針對(duì)性，重點(diǎn)關(guān)注“業(yè)務(wù)與技術(shù)”和“財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)問(wèn)題”

相對(duì)于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的全面問(wèn)詢，北交所的審核重點(diǎn)突出，針對(duì)性強(qiáng)，主要體現(xiàn)在重點(diǎn)關(guān)注“業(yè)務(wù)與技術(shù)”和“財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)問(wèn)題”兩大方面。經(jīng)過(guò)新三板至少12個(gè)月的“規(guī)范洗禮”后，申報(bào)北交所的企業(yè)在股權(quán)穩(wěn)定性、控制權(quán)問(wèn)題、公司治理與獨(dú)立性問(wèn)題、規(guī)范經(jīng)營(yíng)等問(wèn)題上一般都得到了比較有效的解決，因此“基本問(wèn)題”部分及“公司治理與獨(dú)立性”部分所涉及的問(wèn)題相對(duì)較少，大量問(wèn)詢集中在“業(yè)務(wù)與技術(shù)”和“財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)問(wèn)題”兩大方面，借此來(lái)展開(kāi)對(duì)企業(yè)是否滿足所選上市標(biāo)準(zhǔn)中市場(chǎng)定位要求、各項(xiàng)財(cái)務(wù)及業(yè)務(wù)技術(shù)指標(biāo)要求的問(wèn)詢，更清晰地向投資者剖析出一個(gè)企業(yè)真實(shí)的科技創(chuàng)新能力、財(cái)務(wù)盈利水平和未來(lái)可持續(xù)發(fā)展能力。

這種審核理念符合我國(guó)以中小投資者為主的實(shí)際國(guó)情。中小投資者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)立識(shí)別能力和專業(yè)判斷能力往往處于弱勢(shì)，市場(chǎng)誠(chéng)信文化基礎(chǔ)還比較薄弱，因而試點(diǎn)注冊(cè)制改革的北交所，更是針對(duì)企業(yè)的兩個(gè)核心問(wèn)題即“業(yè)務(wù)與技術(shù)”及“財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)”問(wèn)題作為重點(diǎn)來(lái)嚴(yán)格把控，保證企業(yè)能向投資者作出更加真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的信息披露，從源頭上篩選出更加優(yōu)質(zhì)、更具有成長(zhǎng)性的上市公司。

二、北交所針對(duì)不同上市標(biāo)準(zhǔn)的審核關(guān)注要點(diǎn)

（一）選擇第一套上市標(biāo)準(zhǔn)（即“市值不低于2億元，近2年平均凈利潤(rùn)不低于1500萬(wàn)元或近1年凈利潤(rùn)不低于2500萬(wàn)元，且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%”）上市的，需重點(diǎn)關(guān)注發(fā)行人凈利潤(rùn)的真實(shí)性問(wèn)題，即最近一年凈利潤(rùn)對(duì)關(guān)聯(lián)方或者有重大不確定性的客戶、稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)助是否存在重大依賴；凈利潤(rùn)是否主要來(lái)自合并報(bào)表范圍外的投資收益；凈利潤(rùn)等經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)大幅下滑（一般指較上一年下滑50%以上）是否對(duì)發(fā)行人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)構(gòu)成重大不利影響等。

（二）選擇第一、二、三套上市標(biāo)準(zhǔn)上市的，均需重點(diǎn)關(guān)注營(yíng)業(yè)收入的真實(shí)性問(wèn)題：收入的確認(rèn)和計(jì)量是否符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，最近一年?duì)I業(yè)收入是否對(duì)關(guān)聯(lián)方、重大不確定性客戶存在重點(diǎn)依賴，特別是與客戶、供應(yīng)商之間關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化問(wèn)題，是否通過(guò)關(guān)聯(lián)交易調(diào)節(jié)營(yíng)業(yè)收入，同時(shí)關(guān)注營(yíng)業(yè)收入大幅下滑對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)構(gòu)成的重大不利影響等問(wèn)題。

目前選用第二套標(biāo)準(zhǔn)申報(bào)北交所的在審企業(yè)有奧迪威（代碼：832491）和捷世智通（代碼：430330，已于2022年2月終止），北交所在兩家企業(yè)的第一輪和第二輪審核問(wèn)詢函中均重點(diǎn)關(guān)注了收入相關(guān)問(wèn)題，如問(wèn)詢奧迪威業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)、收入毛利率變動(dòng)的原因及合理性；問(wèn)詢捷世智通收入確認(rèn)合規(guī)性及依據(jù)是否充分、客觀等問(wèn)題。

（三）選擇第三套上市標(biāo)準(zhǔn)（其中要求“近2年研發(fā)投入合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入比例≥8%”）進(jìn)行申報(bào)的，需重點(diǎn)關(guān)注最近一年的營(yíng)業(yè)收入是否主要來(lái)源于前期研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化的問(wèn)題，即營(yíng)業(yè)收入與研發(fā)投入產(chǎn)生的研發(fā)成果需具備直接關(guān)系。

目前暫無(wú)在審企業(yè)采用第三套標(biāo)準(zhǔn)申報(bào)北交所。曾采用此標(biāo)準(zhǔn)申請(qǐng)精選層入層成功的企業(yè)有創(chuàng)遠(yuǎn)儀器（代碼：831961），另外三家已先后終止的企業(yè)分別為奧迪威（代碼：832491）、先臨三維（代碼：830978）和藍(lán)山科技（代碼：830815）。其中北交所在奧迪威的審查問(wèn)詢函中明確詢問(wèn)了研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的對(duì)應(yīng)關(guān)系，要求發(fā)行人量化分析發(fā)明專利轉(zhuǎn)化成效益的情況，量化分析研發(fā)投入、專利數(shù)量與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)之間是否具備相關(guān)性，量化分析最近一年?duì)I業(yè)收入是否主要來(lái)源于前期研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化，是否符合第三套進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)的要求，并充分提示研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)。

（四）選擇第四套上市標(biāo)準(zhǔn)（即“市值不低于15億元，近2年研發(fā)投入累計(jì)不低于5000萬(wàn)元”）的企業(yè)在未要求營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的情況下，重點(diǎn)看主營(yíng)業(yè)務(wù)是否屬于新一代信息技術(shù)、高端裝備、生物醫(yī)藥等國(guó)家重點(diǎn)鼓勵(lì)發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，尤其是創(chuàng)新能力、技術(shù)優(yōu)勢(shì)是否突出，是否已取得階段性研發(fā)或者經(jīng)營(yíng)成果，其中醫(yī)藥、醫(yī)療器械行業(yè)一般要求產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)入臨床階段或是否已獲取新藥證書(shū)、藥品注冊(cè)批件等主管部門批準(zhǔn)文件。

2020年已成功采用第四套標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)入精選層的企業(yè)有諾思蘭德（代碼：430047）和連城數(shù)控（代碼：835368），在審企業(yè)中采用第四套上市標(biāo)準(zhǔn)申報(bào)北交所的企業(yè)有優(yōu)炫軟件（代碼：430208），審核問(wèn)詢函就技術(shù)方面主要詢問(wèn)了核心技術(shù)的先進(jìn)性問(wèn)題（如分析說(shuō)明公司技術(shù)的優(yōu)劣勢(shì)，根據(jù)案例及客戶需求說(shuō)明公司核心技術(shù)在產(chǎn)品中的體現(xiàn)及發(fā)揮的作用）和主要產(chǎn)品是否具備競(jìng)爭(zhēng)力、是否具有持續(xù)研發(fā)能力等問(wèn)題。

三、北交所上市審核問(wèn)詢過(guò)程中關(guān)注的重點(diǎn)內(nèi)容

通過(guò)梳理北交所出具的審核問(wèn)詢函，我們可以歸納出北交所主要從以下五大方面對(duì)申報(bào)企業(yè)展開(kāi)問(wèn)詢：

(一)???基本問(wèn)題部分

北交所關(guān)于基本問(wèn)題部分的問(wèn)詢主要關(guān)注申報(bào)企業(yè)的歷史沿革、公司控制權(quán)的穩(wěn)定性、股權(quán)潛在糾紛、持股平臺(tái)、股份代持、實(shí)際控制人的認(rèn)定等重大問(wèn)題。此部分為非必問(wèn)部分，針對(duì)不同企業(yè)有針對(duì)性地發(fā)問(wèn)，指向明確，一般企業(yè)不涉及此部分問(wèn)題或只有二、三個(gè)問(wèn)題。

(二)???業(yè)務(wù)與技術(shù)

業(yè)務(wù)與技術(shù)部分是問(wèn)詢的主要內(nèi)容之一，北交所主要針對(duì)企業(yè)的行業(yè)定位、核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、業(yè)務(wù)的具體模式及成長(zhǎng)空間、產(chǎn)品定位及競(jìng)爭(zhēng)力、是否具備獨(dú)立研發(fā)能力等問(wèn)題展開(kāi)問(wèn)詢，從行業(yè)、技術(shù)、產(chǎn)品、業(yè)務(wù)模式、核心技術(shù)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬、資質(zhì)有效性、訴訟糾紛等多個(gè)維度對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新性、研發(fā)能力可持續(xù)性、企業(yè)發(fā)展空間等進(jìn)行全面問(wèn)詢。

(三)???公司治理與獨(dú)立性

經(jīng)過(guò)新三板至少12個(gè)月的規(guī)范洗禮后，申報(bào)企業(yè)的公司治理與獨(dú)立性問(wèn)題大多都得到了比較有效的解決，因此此部分已不再是北交所審核的關(guān)注重點(diǎn)，申報(bào)企業(yè)一般涉及此方面的問(wèn)詢問(wèn)題在二、三個(gè)左右，主要集中對(duì)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易、管理層和核心團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性、對(duì)賭協(xié)議的安排、經(jīng)營(yíng)的合法合規(guī)性、資產(chǎn)權(quán)屬糾紛等問(wèn)題進(jìn)行針對(duì)性問(wèn)詢。

(四)???財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息

財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息部分是北交所問(wèn)詢的重中之重，問(wèn)詢中主要針對(duì)“財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性、會(huì)計(jì)處理的準(zhǔn)確性”等問(wèn)題發(fā)問(wèn)，圍繞營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)及兩者的增速、毛利率等財(cái)務(wù)指標(biāo)展開(kāi)，具體就企業(yè)收入真實(shí)性、收入確認(rèn)合規(guī)性、毛利率波動(dòng)原因、各報(bào)表數(shù)據(jù)之間的勾稽關(guān)系異常（如營(yíng)業(yè)收入增速與增值稅增速不匹配、應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入比例增長(zhǎng)過(guò)快、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)不匹配等問(wèn)題）、客戶供應(yīng)商集中、關(guān)聯(lián)交易的認(rèn)定及對(duì)收入成本等指標(biāo)的影響、材料采購(gòu)異常、費(fèi)用歸集不準(zhǔn)、與同行業(yè)數(shù)據(jù)對(duì)比異常、凈利潤(rùn)大幅下降對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響、內(nèi)部控制有效性等問(wèn)題進(jìn)行問(wèn)詢。

(五)???募投項(xiàng)目

募投項(xiàng)目部分的問(wèn)詢主要關(guān)注募投項(xiàng)目的可行性、合理性和必要性及本次發(fā)行定價(jià)及穩(wěn)定股價(jià)的相關(guān)問(wèn)題，具體如發(fā)行人募投項(xiàng)目是否可行，發(fā)行人新增產(chǎn)能是否可以有效消化，新增固定資產(chǎn)與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模是否匹配，募投項(xiàng)目實(shí)施用地是否存在重大不確定性，募投項(xiàng)目對(duì)發(fā)行人未來(lái)財(cái)務(wù)狀況的影響等方面。

綜上，北交所的上市審核主要以信息披露為核心，從專業(yè)的角度來(lái)聚焦企業(yè)核心問(wèn)題和重大疑點(diǎn)，引導(dǎo)發(fā)行人“說(shuō)清楚”，督促中介機(jī)構(gòu)“核清楚”，確保投資者“看清楚”，通過(guò)層層問(wèn)詢向投資者揭示企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況、業(yè)務(wù)技術(shù)水平、公司治理、可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力及所面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，提高發(fā)行人信息披露對(duì)投資者作出價(jià)值判斷和投資決策的有效性。

第三部分 創(chuàng)新層進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整及與北交所上市條件比較

北交所以新三板精選層為基礎(chǔ)組建，總體平移精選層各項(xiàng)基礎(chǔ)制度，并同步試點(diǎn)注冊(cè)制，因而北交所仍是新三板的一部分。北交所的上市公司來(lái)源于精選層層，它是新三板的“龍頭”，基礎(chǔ)層與創(chuàng)新層是其基礎(chǔ)，為北交所提供源源不斷的優(yōu)質(zhì)后備軍，同時(shí)北交所又對(duì)基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層形成“反哺”作用，并與它們構(gòu)成了“層層遞進(jìn)”的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，組成了“升級(jí)版”的新三板。為更好地優(yōu)化新三板的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，切實(shí)提高創(chuàng)新層與北交所的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，2022年3月，股轉(zhuǎn)公司修訂了《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)分層管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《分層管理辦法》），新增了研發(fā)投入標(biāo)準(zhǔn)，整體適當(dāng)放松了盈利要求，形成了四套可選進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)及三個(gè)必選進(jìn)層條件，使創(chuàng)新層進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)與北交所上市標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步接軌，形成了層層遞進(jìn)的發(fā)展格局。

1．降低創(chuàng)新層“進(jìn)層條件一”中對(duì)加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率(以下簡(jiǎn)稱ROE)的門檻值要求，與北交所第一套上市標(biāo)準(zhǔn)形成梯度

創(chuàng)新層“進(jìn)層條件一”中，將ROE由8%降為6%；調(diào)整后創(chuàng)新層的“進(jìn)層條件一”要求為“近兩年凈利潤(rùn)均≥1000萬(wàn)元，ROE≥6%，股本總額≥2000萬(wàn)元”，與北交所上市標(biāo)準(zhǔn)中的第一套上市標(biāo)準(zhǔn)（即“市值≥2億元，最近兩年凈利潤(rùn)均≥1500萬(wàn)元；或近一年凈利潤(rùn)≥2500萬(wàn)元且ROE≥8%”標(biāo)準(zhǔn)）形成梯度，板塊分層建設(shè)體系更為明確。

2．提高創(chuàng)新層“進(jìn)層條件二”中對(duì)營(yíng)業(yè)收入的門檻值要求，適當(dāng)降低營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速要求

創(chuàng)新層“進(jìn)層條件二”中營(yíng)業(yè)收入由6000萬(wàn)元增加到8000萬(wàn)元，年均營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率由50%降為30%；創(chuàng)新層這一進(jìn)層條件與北交所的第二套上市標(biāo)準(zhǔn)中對(duì)營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速的要求保持一致，而收入指標(biāo)略低于北交所（近2年平均營(yíng)業(yè)收入≥1個(gè)億）的要求，同時(shí)創(chuàng)新層企業(yè)要求營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)而沒(méi)有現(xiàn)金流要求（北交所要求現(xiàn)金流為正），體現(xiàn)出創(chuàng)新層公司同樣強(qiáng)調(diào)企業(yè)的成長(zhǎng)性，但對(duì)處于成長(zhǎng)期的中小企業(yè)包容度進(jìn)一步提升，并與北交所上市標(biāo)準(zhǔn)形成梯度。

3．增設(shè)研發(fā)類條件，接軌北交所，鼓勵(lì)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新

新增“進(jìn)層條件三” （即近2年研發(fā)投入≥2500萬(wàn)元、市值≥3億元、累計(jì)融資額≥4000萬(wàn)元）標(biāo)準(zhǔn)，引入研發(fā)類標(biāo)準(zhǔn)，并匹配適當(dāng)?shù)娜谫Y金額和市值要求后，與北交所的第三套上市標(biāo)準(zhǔn)（其中研發(fā)要求：近2年研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比重不低于8%）、第四套上市標(biāo)準(zhǔn)（其中研發(fā)要求：近2年研發(fā)投入不低于5000萬(wàn)元）對(duì)接并形成梯度，鼓勵(lì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)尋求早期融資并注重其市場(chǎng)認(rèn)可度及研發(fā)創(chuàng)新能力的提高，使創(chuàng)新層與北交所上市標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步接軌，體現(xiàn)出北交所對(duì)于創(chuàng)新型中小企業(yè)融資需求的高度支持。

4．降低市值及做市商數(shù)量要求，新增成交量要求，注重實(shí)質(zhì)流動(dòng)性情況

創(chuàng)新層“進(jìn)層條件四”中，市值由6億元下調(diào)為3億元，做市商家數(shù)由6家減為4家，采取集合競(jìng)價(jià)的，近60個(gè)交易日股票累計(jì)成交額≥100萬(wàn)股。市值要求的放寬將極大程度提升申報(bào)企業(yè)轉(zhuǎn)層的可能性，同時(shí)股票交易量條件的增加則可以篩選出市場(chǎng)中實(shí)際交易活躍度更高的企業(yè)。截至2022年1月28日，5684家新三板基礎(chǔ)層公司中僅有402家市值在6億元以上，而市值不高于3億元的企業(yè)有4816家，市值介于3-6億元之間的企業(yè)有488家。單從調(diào)低市值這一項(xiàng)來(lái)看，符合市值條件的基礎(chǔ)層公司數(shù)量比之前翻了一倍多，極大地?cái)U(kuò)大了對(duì)創(chuàng)新層中小企業(yè)服務(wù)的覆蓋面；同時(shí)做市商家的數(shù)量要求減少和股票成交量要求的提出，更能充分發(fā)揮市場(chǎng)引導(dǎo)效應(yīng)，提高中小企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)動(dòng)力及做市交易意愿，進(jìn)一步激發(fā)市場(chǎng)活力。

5．“必選條件”中取消“合格投資者不少于50人”的規(guī)定，可轉(zhuǎn)債納入累計(jì)發(fā)行融資金額的統(tǒng)計(jì)范圍，創(chuàng)新層進(jìn)層條件整體要求小幅放松

自2017年新三板《分層管理辦法》第一次修訂后，“合格投資者不少于50人”被納入創(chuàng)新層進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)，但由于新三板投資者數(shù)量及交易活躍度較其他板塊相對(duì)較差，這一標(biāo)準(zhǔn)也成為了諸多公司退層的原因。根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公告，2020年、2021年發(fā)生即時(shí)降層的55家、60家公司中分別有6家、7家是因?yàn)楹细裢顿Y者數(shù)量不足50人。本次規(guī)則修訂后進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)增設(shè)了累計(jì)交易量指標(biāo)而刪減了合格投資者人數(shù)要求，對(duì)于掛牌公司交易活躍度更注重實(shí)際交易考核。此外，將可轉(zhuǎn)債納入累計(jì)發(fā)行融資金額的認(rèn)定范圍，使企業(yè)股權(quán)融資統(tǒng)計(jì)范圍更為完整全面，對(duì)于股權(quán)相對(duì)集中而融資難度較大的基礎(chǔ)層中小企業(yè)更為友好，更能鼓勵(lì)企業(yè)用好多元化的融資工具。

6．“時(shí)間條件”中，1年1次定期調(diào)入調(diào)整為1年6次，交易類及融資類指標(biāo)考察窗口期增多，平滑后續(xù)北交所申報(bào)的密度

由“每年4月30日啟動(dòng)定期調(diào)入創(chuàng)新層”改為“每年1月、2月、3月、4月、5月和8月的最后一個(gè)交易日為進(jìn)層啟動(dòng)日”，其中“下半年進(jìn)層（8月31日為進(jìn)層啟動(dòng)日）僅對(duì)當(dāng)年中期審計(jì)報(bào)告為標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見(jiàn)，同時(shí)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)同比均未下滑的公司適用”。原本1年1次的進(jìn)層機(jī)會(huì)提升為1年6次，考慮到財(cái)務(wù)指標(biāo)考量的均為年度財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，在6個(gè)考察頻次中至多有先后兩年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可作為考察樣本，而增設(shè)的市值、定增融資累計(jì)額、累計(jì)成交量等交易類指標(biāo)的變化可能性相對(duì)更高，增加的考察窗口期次數(shù)使得掛牌企業(yè)有更多的達(dá)標(biāo)機(jī)會(huì)。

進(jìn)層調(diào)節(jié)頻次的增加可以使公司申報(bào)的靈活性提升，可選擇機(jī)會(huì)增多，從而全年的企業(yè)申報(bào)數(shù)量可以得到平滑，而避免原先集中在4月末申報(bào)所帶來(lái)的集中審核壓力。創(chuàng)新層進(jìn)層申報(bào)量的平滑也可以一定程度上緩解后續(xù)北交所IPO集中申報(bào)的壓力，為北交所形成穩(wěn)定有序增加的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備資源。

修訂后的《分層管理辦法》進(jìn)層要求歸納如下：

第四部分 北交所、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板退市標(biāo)準(zhǔn)

退市制度為注冊(cè)制的一項(xiàng)基礎(chǔ)制度。維持“有進(jìn)有出”“能進(jìn)能出”的市場(chǎng)生態(tài)，構(gòu)建多元化的退市指標(biāo)體系，強(qiáng)化市場(chǎng)出清功能是全面注冊(cè)制改革的基本要求之一。北交所明確了主動(dòng)退市、強(qiáng)制退市（分為交易類、財(cái)務(wù)類、規(guī)范類、重大違法類）、轉(zhuǎn)板和重新上市等安排，其中主動(dòng)退市與財(cái)務(wù)類、規(guī)范類、重大違法類強(qiáng)制退市與目前實(shí)施注冊(cè)制的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板基本相同，但在交易類強(qiáng)制退市、轉(zhuǎn)板和重新上市等具體內(nèi)容上，北交所與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板退市制度有所區(qū)別，這些區(qū)別也體現(xiàn)了北交所制度的包容性以及構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的設(shè)計(jì)理念：

1．在交易類強(qiáng)制退市規(guī)定中，三大板塊都強(qiáng)化了股價(jià)、股東人數(shù)、市值等因素在退市制度中的權(quán)重，豐富市場(chǎng)類指標(biāo)在退市中的作用，均衡了市場(chǎng)與行政退市條例的比例，但北交所因上市標(biāo)準(zhǔn)及市場(chǎng)活躍度相對(duì)較低，對(duì)交易類強(qiáng)制退市的要求也相對(duì)寬松，具體如下：

（1）在連續(xù)交易日要求中，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板要求連續(xù)10個(gè)交易日出現(xiàn)交易類強(qiáng)制退市情形的，需在次一交易日披露公司可能被終止上市的風(fēng)險(xiǎn)提示，以后每個(gè)交易日披露一次，連續(xù)至20個(gè)交易日尚未消除的，交易所決定公司股票終止上市；北交所要求出現(xiàn)此情形的連續(xù)交易時(shí)間為30個(gè)交易日時(shí)披露可能被終止上市的風(fēng)險(xiǎn)提示，以后每5個(gè)交易日披露一次，直至60個(gè)交易日尚未消除的，北交所決定終止股票上市，在交易時(shí)間的要求上，北交所給予了較長(zhǎng)的寬限期；

（2）在交易類強(qiáng)制退市情形對(duì)股東人數(shù)的要求中，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板要求連續(xù)20個(gè)交易日每日股東人數(shù)均低于400人，而北交所要求為連續(xù)60個(gè)交易日每日股東人數(shù)均低于200人；

（3）在市值低于3億元的情形中，北交所只要求按第四套上市標(biāo)準(zhǔn)上市的企業(yè)適用此情形；科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)均適用此要求；

（4）另外科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板還規(guī)定有股票成交量相關(guān)要求：連續(xù)90個(gè)交易日股票成交量低于150萬(wàn)股，應(yīng)披露可能被終止上市的風(fēng)險(xiǎn)提示，此后每個(gè)交易日披露一次，直至連續(xù)120個(gè)交易日，當(dāng)股票累計(jì)成交量低于200萬(wàn)股時(shí)，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板將作出終止股票上市決定，北交所無(wú)類似規(guī)定。

2．有別于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的“一退到底”（即“企業(yè)終止上市后直接轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)等證券交易場(chǎng)所進(jìn)行轉(zhuǎn)讓”），北交所的退市公司去向的規(guī)定更能體現(xiàn)新三板分層架構(gòu)的優(yōu)勢(shì)及北交所對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)“試錯(cuò)”的包容性：退市公司符合股轉(zhuǎn)系統(tǒng)基礎(chǔ)層掛牌條件或創(chuàng)新層條件的，轉(zhuǎn)入相應(yīng)層級(jí)掛牌交易；不符合掛牌條件且股東人數(shù)超過(guò)200人的，才轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)公司代為管理的退市公司板塊。

3．在重新上市規(guī)定中，三大板塊對(duì)于因IPO或并購(gòu)重組上市涉嫌欺詐發(fā)行被證監(jiān)會(huì)行政處罰或被人民法院作出有罪判決而強(qiáng)制退市的公司均不再受理其再次上市申請(qǐng)，主動(dòng)退市的企業(yè)均可以隨時(shí)申請(qǐng)?jiān)俅紊鲜校怀鲜銮樾瓮猓苯凰鶎?duì)于終止上市情形已消除，符合重新上市條件的企業(yè)可以隨時(shí)申請(qǐng)重新上市，而科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板對(duì)于重新申請(qǐng)上市的企業(yè)則規(guī)定了比較嚴(yán)格的條件：

（1）除欺詐發(fā)行外的其他重大違法情形退市的，需同時(shí)滿足交易所規(guī)定的5個(gè)條件（參考下表“重新上市”部分）并且在其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后5個(gè)完整會(huì)計(jì)年度內(nèi)，交易所不再受理其重新上市申請(qǐng)；

（2）公司股票被強(qiáng)制終止上市后不配合或不履行退市相關(guān)義務(wù)的，自其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后36個(gè)月內(nèi)，交易所不受理其再次上市申請(qǐng)；

（3）因交易類指標(biāo)被強(qiáng)制終止上市的，自其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后3個(gè)月內(nèi)，交易所不受理其重新上市申請(qǐng)；

（4）因市場(chǎng)交易類指標(biāo)、重大違法強(qiáng)制退市情形之外的其他情形，其股票被強(qiáng)制終止上市的，自其股票轉(zhuǎn)入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)后12個(gè)月內(nèi)，交易所不受理其重新上市申請(qǐng)。

三大板塊退市、轉(zhuǎn)板及重新上市具體規(guī)定如下：

第五部分 ?中小企業(yè)在北交所上市的重要機(jī)遇

“深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”是習(xí)近平主席對(duì)構(gòu)建資本市場(chǎng)服務(wù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展新格局作出的新的重大戰(zhàn)略部署。為此，北交所從市場(chǎng)定位、上市條件、退市、重新上市、再融資等制度的制定以及新三板分層管理辦法修訂、與滬深交易所轉(zhuǎn)板的實(shí)施等方面，為中小企業(yè)成功登陸資本市場(chǎng)創(chuàng)造了有利條件。

為防止板塊套利，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板對(duì)申報(bào)企業(yè)的板塊定位問(wèn)題進(jìn)行了嚴(yán)格把關(guān)，截至2021年10月，已主動(dòng)撤回的245家申報(bào)企業(yè)中不少是因?yàn)榘鍓K定位問(wèn)題所導(dǎo)致。北交所“服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地”市場(chǎng)定位的明確，為不符合滬深交易所定位的企業(yè)創(chuàng)造了上市的良機(jī)。北交所以市值為中心，配套凈利潤(rùn)及凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)收入及其增長(zhǎng)率、研發(fā)投入等多項(xiàng)指標(biāo)，設(shè)置了四套更契合創(chuàng)新型中小企業(yè)特點(diǎn)和需求的上市發(fā)行條件，提高了其服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的包容性和精準(zhǔn)性，更有利于發(fā)展階段靠前、規(guī)模較小、盈利不高的創(chuàng)新型中小企業(yè)順利登陸資本市場(chǎng)。《分層管理辦法》的修訂，使創(chuàng)新層的進(jìn)層標(biāo)準(zhǔn)與北交所上市標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步接軌，有利于中小型初創(chuàng)企業(yè)能通過(guò)新三板層層遞進(jìn)至北交所；同時(shí)，作為新三板的“龍頭”，北交所又能發(fā)揮其“龍頭”撬動(dòng)和“反哺”作用，不斷做活做強(qiáng)新三板，有利于實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)高質(zhì)量企業(yè)的持續(xù)供給。順利的轉(zhuǎn)板機(jī)制為北交所上市公司進(jìn)一步登陸滬深交易所提供了便捷路徑。2022年3月4日起，在北交所連續(xù)上市滿一年且符合轉(zhuǎn)入板塊上市條件的企業(yè)可以申請(qǐng)向科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板。2022年3月31日，“北交所轉(zhuǎn)板第一股” 觀典防務(wù)（轉(zhuǎn)板科創(chuàng)板）正式誕生。這意味著北交所上市公司轉(zhuǎn)板至科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板已具備了現(xiàn)實(shí)可操作性，多層次資本市場(chǎng)真正成為一個(gè)有機(jī)的整體。對(duì)于創(chuàng)新型中小企業(yè)而言，可通過(guò)“基礎(chǔ)層-創(chuàng)新層-北交所-科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板”的層層遞進(jìn)路徑充分滿足企業(yè)在不同成長(zhǎng)階段的資本運(yùn)作需求。北交所為創(chuàng)新型中小企業(yè)“試錯(cuò)”設(shè)置了更為靈活的退市和重新上市制度。有別于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的“一退到底”，北交所退市公司可以根據(jù)自身?xiàng)l件退入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相對(duì)應(yīng)層級(jí)或退市公司板塊；同時(shí)，在重新上市規(guī)定中，除欺詐發(fā)行退市及主動(dòng)退市外，北交所對(duì)于終止上市情形已消除的企業(yè)可以隨時(shí)申請(qǐng)重新上市，而科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板對(duì)于重新申請(qǐng)上市的企業(yè)則規(guī)定了比較嚴(yán)格的限制條件。這些規(guī)定均能體現(xiàn)出北交所對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)更大的包容度、更能呵護(hù)中小企業(yè)健康成長(zhǎng)。北交所已構(gòu)建了公開(kāi)發(fā)行、定向發(fā)行、配股、定向優(yōu)先股、定向可轉(zhuǎn)債等并行的多元化融資體系，再融資工具眾多。目前諾思蘭德、同享科技的定增已審核通過(guò)、蓋世食品也啟動(dòng)了定增。因而在北交所上市的中小企業(yè)融資方式多種多樣，切實(shí)解決了中小企業(yè)融資難、融資貴的大問(wèn)題，能更好地促進(jìn)我國(guó)創(chuàng)新型中小企業(yè)的長(zhǎng)足發(fā)展。

截至2022年4月28日，在科創(chuàng)板進(jìn)行股票公開(kāi)交易的企業(yè)有421家，在創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)有1153家，其中注冊(cè)制試點(diǎn)后上市的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)有315家，而在北交所進(jìn)行股票公開(kāi)交易的企業(yè)僅有89家，這距離我們打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地、全面深化資本市場(chǎng)改革、持續(xù)拓展資本市場(chǎng)服務(wù)覆蓋面所要求的數(shù)量還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，無(wú)法形成我們所期望的板塊聚集效應(yīng)，因此，數(shù)量上的擴(kuò)容應(yīng)該會(huì)是北交所今年工作的重心，一大批創(chuàng)新型中小企業(yè)將迎來(lái)在北交所上市的最好契機(jī)，抓住這次政策紅利、充分利用好資本市場(chǎng)的融資功能是創(chuàng)新型中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)其自身快速成長(zhǎng)乃至騰飛的最佳助力。

北交所能否成為中國(guó)版“納斯達(dá)克”？

通過(guò)對(duì)比，我們發(fā)現(xiàn)北交所在設(shè)立目標(biāo)、市場(chǎng)分層、轉(zhuǎn)板制度及差異化制度創(chuàng)新等方面與納斯達(dá)克存在不少相似之處：1、北交所的目標(biāo)是打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，和當(dāng)時(shí)納斯達(dá)克設(shè)立時(shí)為支離破碎的OTC市場(chǎng)提供高效股權(quán)交易服務(wù)、為無(wú)法滿足紐交所和美交所上市門檻的美國(guó)硅谷科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)企業(yè)提供融資發(fā)展的初心是相似的；2、與納斯達(dá)克在上世紀(jì)80年代推出的市場(chǎng)分層制度，繼而發(fā)展到今天的納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)、全球市場(chǎng)（由原全國(guó)市場(chǎng)更名而來(lái)）和資本市場(chǎng)（由原小型資本市場(chǎng)更名而來(lái)）三層分層架構(gòu)相類似，北交所以原新三板精選層為基礎(chǔ)組建，與新三板基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層形成層層遞進(jìn)關(guān)系，新三板中公司質(zhì)地最佳、流動(dòng)性最充裕的一批創(chuàng)新層企業(yè)可以在滿足相應(yīng)條件后成功登陸北交所；3、與納斯達(dá)克三個(gè)市場(chǎng)之間的轉(zhuǎn)板機(jī)制（即企業(yè)在滿足更上層板塊的上市標(biāo)準(zhǔn)時(shí)可以提出向上轉(zhuǎn)板的“主動(dòng)轉(zhuǎn)移”和經(jīng)營(yíng)不善的精選市場(chǎng)或全國(guó)市場(chǎng)的上市企業(yè)在不滿足現(xiàn)有板塊持續(xù)上市條件時(shí)需向下轉(zhuǎn)移至資本市場(chǎng)的“被動(dòng)轉(zhuǎn)移”）相類似，北交所上市企業(yè)中經(jīng)營(yíng)不善的退市公司也可以根據(jù)自身現(xiàn)有條件退入股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相對(duì)應(yīng)層級(jí)（如基礎(chǔ)層或創(chuàng)新層）或退市公司板塊，而優(yōu)質(zhì)的北交所上市企業(yè)則可以通過(guò)順利轉(zhuǎn)板成功登陸科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板（包括注冊(cè)制改革完成后的主板）。

我們并不能把剛設(shè)立不久的北交所簡(jiǎn)單地比作納斯達(dá)克，最多也只能說(shuō)更像早期的納斯達(dá)克。今天的納斯達(dá)克不僅已經(jīng)建立了“大而全”的資本市場(chǎng)版圖，除了科技行業(yè)外，精選市場(chǎng)中也不乏傳統(tǒng)行業(yè)如金融業(yè)、零售業(yè)的身影，經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展，納斯達(dá)克已經(jīng)與紐交所形成了并駕齊驅(qū)的良性競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。而目前的北交所精準(zhǔn)定位于服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，同時(shí)北交所從成立伊始就強(qiáng)調(diào)與滬深交易所錯(cuò)位發(fā)展、相互補(bǔ)充及適度競(jìng)爭(zhēng)，為中小企業(yè)科技創(chuàng)新暢通直接融資路徑。由此可知，北交所的設(shè)立初衷更多的是從構(gòu)建功能互補(bǔ)、有機(jī)聯(lián)系的中國(guó)特色多層次資本市場(chǎng)體系、滿足不同類型、不同發(fā)展階段企業(yè)融資需求的角度出發(fā)的。

盡管如此，北交所在發(fā)行上市制度、持續(xù)融資制度、并購(gòu)重組制度、交易制度、會(huì)員管理制度、投資者準(zhǔn)入制度、持續(xù)監(jiān)管制度、退市制度、轉(zhuǎn)板制度等多項(xiàng)關(guān)鍵制度上的創(chuàng)新與納斯達(dá)克存在一定相似性。納斯達(dá)克能發(fā)展到今天成為眾多優(yōu)秀科技公司的聚集地，而且蘋(píng)果、微軟、谷歌等大量世界科技巨頭發(fā)展壯大后并未轉(zhuǎn)板紐交所，其背后的原因主要是納斯達(dá)克針對(duì)科技創(chuàng)新型企業(yè)的融資發(fā)展需求在不斷進(jìn)行差異化制度創(chuàng)新，特別是分層制度、做市商制度等多項(xiàng)制度的創(chuàng)新尤為關(guān)鍵，因而在設(shè)立目標(biāo)、市場(chǎng)分層、轉(zhuǎn)板制度及差異化制度創(chuàng)新等方面均與納斯達(dá)克存在許多相似之處的北交所,相比滬深交易所則更具備充足的后發(fā)優(yōu)勢(shì)。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，雖然北交所上市企業(yè)可以轉(zhuǎn)板滬、深交易所，但隨著北交所多項(xiàng)差異化制度創(chuàng)新的不斷發(fā)展及其價(jià)值的逐步釋放，隨著北交所后發(fā)優(yōu)勢(shì)的逐步體現(xiàn)和市場(chǎng)流動(dòng)性的增強(qiáng)，隨著我國(guó)“科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展”戰(zhàn)略的大力推進(jìn)，優(yōu)秀的企業(yè)以后不需要轉(zhuǎn)板,留在北交所也能擁有匹配其發(fā)展階段的合理市值（如北交所的“市值一哥”貝特瑞的市值也曾突破900億元，目前連城數(shù)控、吉林碳谷的市值也均超一百多億元）。這不僅能使廣大“更早、更小、更新”的創(chuàng)新型中小企業(yè)在北交所內(nèi)也能順利獲得不低于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的市值，實(shí)現(xiàn)企業(yè)真正的價(jià)值成長(zhǎng)，同時(shí)也將促使北交所抓住這一科技創(chuàng)新推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)型的重大歷史機(jī)遇，在成為培育創(chuàng)新型中小企業(yè)快速融資、高速成長(zhǎng)的沃土的同時(shí)，也實(shí)現(xiàn)自身的跨越式成長(zhǎng)，使北交所成為與滬、深交易所并駕齊驅(qū)又良性競(jìng)爭(zhēng)的中國(guó)版“納斯達(dá)克”。