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文 | 深燃（shenrancaijing），作者 | 唐亞華，編輯 | 黎明

沉寂了兩年的互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療行業(yè)在2021年迎來(lái)了上市潮。

6月提交招股書(shū)，9月通過(guò)聆訊的鷹瞳科技已經(jīng)開(kāi)始公開(kāi)招股，預(yù)計(jì)將于11月5日上市，“AI醫(yī)療第一股”即將誕生。2021年以來(lái)，以數(shù)坤科技、科亞醫(yī)療、推想科技等為代表的醫(yī)療AI企業(yè)也已經(jīng)先后都提交了招股書(shū)，離IPO一步之遙。

多年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的融資多、聲量大、發(fā)展快，如今，和醫(yī)療AI企業(yè)一起，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療也迎來(lái)了上市潮。10月15日，圓心科技向港交所遞交招股書(shū)。此前，從2021年4月到8月，微醫(yī)、叮當(dāng)健康、智云健康、思派健康相繼提交招股書(shū)，微醫(yī)的“數(shù)字醫(yī)療第一股”、智云健康的“數(shù)字慢病管理第一股”呼之欲出。

經(jīng)過(guò)了近10年發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，各企業(yè)融資幾十億美元，其中不少公司估值已經(jīng)破百億美元，但賺錢(qián)能力仍然沒(méi)跟上。過(guò)去三年多以來(lái)，上述四家企業(yè)凈虧損都超過(guò)20億元，智云健康更是虧損達(dá)到45億元。燒錢(qián)程度不遜于在線教育。

目前的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，已經(jīng)能讓很多人足不出戶(hù)和三甲醫(yī)院的醫(yī)生實(shí)時(shí)通話，讓突發(fā)的感冒發(fā)燒患者享受到半小內(nèi)送藥上門(mén)，慢病患者也可以在線上復(fù)診、開(kāi)藥。

但問(wèn)題在于，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療引以為傲的管理和服務(wù)，目前很難看到明確的效果，輕問(wèn)診之外，專(zhuān)業(yè)醫(yī)療問(wèn)題在線上很難解決。所以，在上半場(chǎng)從掛號(hào)問(wèn)診到健康管理的閉環(huán)完成后，各互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開(kāi)始布局線下，占領(lǐng)更多入口的同時(shí)，開(kāi)始琢磨真正將業(yè)務(wù)落到實(shí)處，解決患者的問(wèn)題，做有價(jià)值的事。

不過(guò)，企業(yè)虧損再多，上市是資本退出的最佳路徑。深燃整理發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)背后，幾乎家家都離不開(kāi)騰訊的投資。盡管企業(yè)上市后的前景不確定，但騰訊成為最大贏家?guī)缀跏强梢源_定的。

集體虧損，突擊上市

4月1日，微醫(yī)向港交所提交招股書(shū)，拉開(kāi)了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)上市的大幕。緊接著，同行們跑步?jīng)_擊IPO的節(jié)奏一直沒(méi)停。

6月22日，叮當(dāng)快藥母公司叮當(dāng)健康提交招股書(shū)，8月6日是思派健康，8月27日智云健康緊隨其后交表，再到10月15日的圓心科技，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療一夜之間站上了資本潮頭。

另外，醫(yī)渡科技和醫(yī)脈通這兩家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司也已經(jīng)分別在今年1月15日和7月15日上市。

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)廝殺數(shù)十年，各家玩法各有千秋，最后殊途同歸。

微醫(yī)、春雨醫(yī)生、平安好醫(yī)生、好大夫在線從醫(yī)療服務(wù)切入，配齊了在線問(wèn)診、醫(yī)藥電商、健康管理；阿里健康、叮當(dāng)健康、京東健康從醫(yī)藥電商切入，向前延伸，補(bǔ)上了在線問(wèn)診醫(yī)療服務(wù)，向后拓展，增加了健康管理；智云健康從糖尿病管理入手，拓寬到了整個(gè)慢病管理領(lǐng)域，綁定醫(yī)生，布局藥房，做醫(yī)藥電商也是完整的鏈條。

有從業(yè)者調(diào)侃：“現(xiàn)在企業(yè)沒(méi)這個(gè)閉環(huán)都不好意思說(shuō)自己是做互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的。”

模式類(lèi)似，這些互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)也很相似，虧損一個(gè)比一個(gè)嚴(yán)重。

如下圖所示，過(guò)去三年多以來(lái)，圓心科技加上2021年前8月，虧損額達(dá)11億元，微醫(yī)和叮當(dāng)健康累計(jì)虧損超20億元，思派健康虧損34.52億元，智云健康更是虧損高達(dá)45.05億元，各家基本上都是賺得少、虧得多。

盤(pán)古智庫(kù)高級(jí)研究員江瀚認(rèn)為：“當(dāng)前各家企業(yè)虧損的核心原因是，醫(yī)療是一個(gè)鏈條非常長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)，對(duì)醫(yī)保支付方式依賴(lài)性強(qiáng)，再加上市場(chǎng)又屬于地區(qū)隔絕劃分非常強(qiáng)的格局，在這樣的情況下進(jìn)行市場(chǎng)拓展，要付出遠(yuǎn)比其他產(chǎn)業(yè)更高昂的成本。”

同樣的虧損外衣下，各家有哪些差別，誰(shuí)家的實(shí)力更強(qiáng)？

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療資深分析師蘇雨告訴深燃，現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的方向一個(gè)是向上，一個(gè)是向下，向上就是做輕，把流量入口往前延伸，做健康科普類(lèi)內(nèi)容輸出，代表企業(yè)是丁香園。

“丁香園在探索了所有可能的賺錢(qián)方式后，最后停在了做內(nèi)容上，由醫(yī)生產(chǎn)生專(zhuān)業(yè)內(nèi)容，包括課程演講、直播、短視頻等，然后去做內(nèi)容變現(xiàn)、電商變現(xiàn)。丁香園目前已經(jīng)跳出了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療競(jìng)爭(zhēng)圈，形成了一個(gè)完整的內(nèi)容體系，他們現(xiàn)在的對(duì)手是抖音、百度。”蘇雨說(shuō)。

還有一類(lèi)是向下做得更重，包括診后管理、自建藥房、專(zhuān)科治療，叮當(dāng)健康、圓心科技、思派健康都布局了線下藥房。

那么，大家最終比的是什么？入口、流量來(lái)源、醫(yī)患粘性……也就是拼內(nèi)功。

簡(jiǎn)單來(lái)看，微醫(yī)的入口是掛號(hào)；圓心科技有騰訊導(dǎo)流，加上自己的藥店；智云健康是醫(yī)院導(dǎo)流，思派是藥房和醫(yī)生，總體上來(lái)看，有線上又有線下入口的公司相對(duì)更有優(yōu)勢(shì)。入口之外，各家比拼的就是運(yùn)營(yíng)能力。

不管是主打醫(yī)療服務(wù)還是健康管理，目前行業(yè)內(nèi)主要玩家的營(yíng)收來(lái)源還是賣(mài)藥。“如果都靠賣(mài)藥賺錢(qián)，就看誰(shuí)跟藥企綁得緊。”蘇雨說(shuō)。

為什么著急上市？

為什么2021年成了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)扎堆上市的節(jié)點(diǎn)？

直接原因是新冠肺炎疫情的催化。蘇雨認(rèn)為：“疫情給醫(yī)療行業(yè)帶來(lái)了一波利好，過(guò)去一年多各企業(yè)的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)還比較好看。”

另外，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)發(fā)展也到了一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的階段。旦恩資本管理合伙人新紀(jì)夫提到，阿里健康、京東健康已經(jīng)上市，市場(chǎng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療有了初步認(rèn)知，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)這個(gè)概念比較買(mǎi)單，對(duì)整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療未來(lái)的發(fā)展有信心；第二，目前行業(yè)燒錢(qián)競(jìng)爭(zhēng)的上半場(chǎng)基本結(jié)束了，格局也比較明晰，各家的毛利率也達(dá)到了可以接受的程度。

招股書(shū)顯示，微醫(yī)的毛利率最高達(dá)到了29.9%，叮當(dāng)健康也穩(wěn)定在了30%以上，智云健康更是在2021年第一季度飆升到了42%。

另外一個(gè)重要原因，是資本的退出壓力。

過(guò)去多年來(lái)，投資機(jī)構(gòu)傾囊投入互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療賽道，企業(yè)融資總額高達(dá)幾十億美元，市場(chǎng)上主流的投資機(jī)構(gòu)幾乎都有涉足，再有耐心的資本，也開(kāi)始要“成績(jī)”了。

比如，微醫(yī)成立以來(lái)共融資12輪，累計(jì)金額超17億美元，騰訊、高瓴資本、紅杉中國(guó)、高盛實(shí)體等都參與其中；思派健康經(jīng)歷了8輪融資，募資總額接近40億元人民幣，斯道資本、IDG、平安創(chuàng)新、騰訊投資等知名機(jī)構(gòu)參與其中。

圓心科技也經(jīng)歷過(guò)8輪融資，騰訊是其第二大股東，持有圓心科技11.14%的股份，紅杉資本也多次跟投了圓心科技，占股超6%；在叮當(dāng)健康的股東中，軟銀中國(guó)多次跟投；智云健康的機(jī)構(gòu)股東主要有IDG資本、平安創(chuàng)投、天億集團(tuán)、天士力控股集團(tuán)等。

“融了這么多輪，不上市很難交代”，蘇雨說(shuō)。

另外，近兩年來(lái)，已經(jīng)發(fā)展到獨(dú)角獸級(jí)別的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)已經(jīng)鮮少傳出融資消息了，而長(zhǎng)期的虧損，各企業(yè)也急需繼續(xù)融資以緩解資金壓力。而且，不少企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)之間還有對(duì)賭協(xié)議，有媒體報(bào)道，思派健康管理層手里的股權(quán)已經(jīng)悉數(shù)質(zhì)押。

主業(yè)難造血，擴(kuò)張需要繼續(xù)投入，上市幾乎是唯一的出路。

過(guò)去十幾年，互聯(lián)網(wǎng)是一場(chǎng)轟轟烈烈的造富運(yùn)動(dòng)。以至于一聽(tīng)到企業(yè)要上市，大多數(shù)人的第一反應(yīng)是，又有一批人要財(cái)富自由了，背后的資本也能“套現(xiàn)”了。此次互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療上市潮，誰(shuí)最受益也是公眾感興趣的話題。

在“獵殺”互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療獨(dú)角獸方面，幾乎沒(méi)有投資機(jī)構(gòu)可以和騰訊比。

2021年已經(jīng)上市的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)里，醫(yī)渡科技由騰訊持股2.73%，首日掛牌港交所暴漲165%，截至9月4日，公司股價(jià)較發(fā)行價(jià)上漲23%。另外，醫(yī)脈通招股時(shí)引入了基石投資者，F(xiàn)MR、富達(dá)國(guó)際、騰訊、GIC、Matthews Funds、Springhill、OrbiMed Funds 7家投資者合計(jì)認(rèn)購(gòu)約2.2億美元，合計(jì)占發(fā)售股份約40.48%。

從下圖可以看出，騰訊在幾家公司的投資所占份額不低，其中，騰訊在思派健康的股權(quán)占比已達(dá)到27.14%。

事實(shí)上，暫未傳出上市計(jì)劃的丁香園、醫(yī)聯(lián)的投資方里也都有騰訊的身影，不少人猜測(cè)，騰訊將以風(fēng)投身份成此輪上市潮背后的最大贏家。

中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)是在資本的支持下走到今天的。BAT這樣的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，已經(jīng)從被資本扶持壯大發(fā)展到了自己成為投資“深口袋”。騰訊在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療領(lǐng)域“寧可錯(cuò)投，絕不錯(cuò)過(guò)”的策略，如今來(lái)看，大概率能為其賺來(lái)可觀的回報(bào)。

上市是不是解藥？

幾個(gè)月時(shí)間，幾家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)集中走到了上市前夜，但事實(shí)上，它們從成立走到IPO用了近10年的時(shí)間。

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的萌芽期在上世紀(jì)90年代，當(dāng)時(shí)，一些門(mén)戶(hù)網(wǎng)站、搜索引擎、電子商務(wù)等業(yè)態(tài)逐漸萌發(fā)，借鑒網(wǎng)絡(luò)資訊和電子商務(wù)的模式，開(kāi)始有了患者導(dǎo)醫(yī)、預(yù)約掛號(hào)、健康科普興起的趨勢(shì)，這個(gè)階段行業(yè)的探索主要集中在醫(yī)療信息化服務(wù)上，也就是上網(wǎng)查詢(xún)醫(yī)院和健康信息。

2002年，丁香園論壇就已經(jīng)存在了，逐步成為了文獻(xiàn)檢索、生物醫(yī)藥學(xué)網(wǎng)站中響亮的名字。好大夫在線成立于2006年，口號(hào)是幫助患者找到好大夫，也是互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的先行者。

2011年到2014年是行業(yè)探索期。行業(yè)內(nèi)幾個(gè)主要玩家也是這時(shí)候成立的。微醫(yī)的前身掛號(hào)網(wǎng)，成立于2010年3月，從掛號(hào)切入，連接了大量醫(yī)院和醫(yī)生資源。春雨醫(yī)生在2011年面世，智云健康在2014年創(chuàng)立。

2014年8月，原國(guó)家衛(wèi)計(jì)委發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)遠(yuǎn)程醫(yī)療服務(wù)的意見(jiàn)》，正式提出了遠(yuǎn)程醫(yī)療的概念。

北京師范大學(xué)高端智庫(kù)國(guó)家數(shù)字健康研究中心副主任馮賀霞說(shuō)到，這一時(shí)期互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)模式主要集中在預(yù)約掛號(hào)和在線輕問(wèn)診，產(chǎn)品的形態(tài)開(kāi)始增多，但付費(fèi)轉(zhuǎn)化率低。

第三個(gè)階段是2015年到2019年，這是行業(yè)成長(zhǎng)期，這一節(jié)點(diǎn)有三個(gè)大事件。2015年微醫(yī)的烏鎮(zhèn)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院成立，2016年的《健康中國(guó)戰(zhàn)略2030規(guī)劃綱要》首次將互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療提到國(guó)家戰(zhàn)略層面，2018年國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)26號(hào)文《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)加醫(yī)療健康發(fā)展的意見(jiàn)》。2020年之后，符合規(guī)定的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康治療費(fèi)用可以納入醫(yī)保。

馮賀霞指出，26號(hào)文是一個(gè)具有里程碑意義的政策性文件，明確允許依托醫(yī)療機(jī)構(gòu)發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，允許在線開(kāi)展部分常見(jiàn)病慢性病復(fù)診，支持符合條件的第三方機(jī)構(gòu)搭建互聯(lián)網(wǎng)信息平臺(tái)。

政策的重大突破，成為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療真正意義上的推動(dòng)力。

時(shí)至今日，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的價(jià)值到底是什么？能不能支撐起一門(mén)大生意？

所以，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的困難在于如何以低成本的方式解決患者的問(wèn)題。“未來(lái)，健康管理要拿出來(lái)數(shù)據(jù)來(lái)證明管理效果，可負(fù)擔(dān)的問(wèn)題還需要進(jìn)一步打通醫(yī)保。”新紀(jì)夫解釋。

此外，醫(yī)療是個(gè)強(qiáng)監(jiān)管領(lǐng)域，江瀚補(bǔ)充，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療還面臨很大的政策風(fēng)險(xiǎn)，在數(shù)字化過(guò)程中，什么是合規(guī)的邊界目前還不清楚。”

未來(lái)可能為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)創(chuàng)造利潤(rùn)的方向，是藥品流通和線下實(shí)體。

在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間里，藥品流通還將是企業(yè)發(fā)展最大的“蛋糕”。因?yàn)閲?guó)家鼓勵(lì)處方外流，需要藥店承接，加速藥品流通，也鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥電商發(fā)展，來(lái)彌補(bǔ)藥品分布的不均衡，藥品流通是一個(gè)旺盛的商業(yè)模式。

同時(shí)，“我看好的是在細(xì)分的疾病領(lǐng)域做線下的醫(yī)療服務(wù)實(shí)體，比如第三方的康復(fù)、檢測(cè)檢驗(yàn)、獨(dú)立的影像中心、連鎖的全科門(mén)診、醫(yī)聯(lián)體、連鎖的專(zhuān)科醫(yī)院等。”新紀(jì)夫說(shuō)。

但線下是個(gè)“硬骨頭”，需要足夠的投入和耐心才能等來(lái)回報(bào)。短期來(lái)看，即使上市，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)距離盈利還有很長(zhǎng)的路要走。企業(yè)能做的，就是從高速發(fā)展變成高質(zhì)量發(fā)展。

*應(yīng)受訪者要求，文中蘇雨為化名。

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