文 | 老鐵

又是一年一度雙十一。

每當此時，總要發些感慨多說幾句。對這個節日也曾有過不同的看法，如最初我更傾向于認為這是一個以促內需為主要要素的節日，零售業在此時得到極大釋放，拉動內需，其后，我的思想又逐漸轉向零售與制造部門之間的關系，認為以犧牲終端市場價格（動輒五折）為代價的規模增長，可能會犧牲品牌商利潤（相當部分品牌商是被裹挾參與的），這并不是一個可持續的購物節。

在我反復搖擺的看法中，雙十一已經進入到第13個年頭，受疫情影響宏觀經濟仍然有較大的不確定性，我們此時再看雙十一。

在2021年初，我曾對零售業抱以信心，主要邏輯為：CPI與PPI的剪刀差效應越發明顯，從品牌商抑或是整個制造業角度考量，若要減輕成本端不斷上漲的壓力，最有效的辦法就是提高終端銷售規模，一方面以規模效應攤薄成本，另一方面也就是更重要的，若需求端旺盛企業是可以通過漲價的形式來根本上緩解生產壓力。

但上述情況并沒如愿發生，在Q3宏觀數據公布之后，兩組數據的剪刀差仍有放大的勢頭。

從年初PPI同比回正之后，就有專業人士預測1-2個季度以后，制造端的成本就會傳導至銷售端，會迎來可怕的通脹，甚至有人呼吁要對貨幣政策提前下手。

但價格傳導機制并未如上述所推演那般平滑傳導至終端，相反在需求端仍然相對萎靡時，價格是很難上揚，CPI的表現既是貨幣現象（福利德曼說一切通脹都是貨幣現象），但另一方面，在經濟行為中CPI又是需求旺盛程度的投射，拋開需求只強調貨幣問題并不能解釋當下剪刀差的問題。

CPI與社消的雙雙回落都反映了當下我們需要注意的尚不到通脹的時候，而是進一步刺激需求，刺激了需求，也就產生了規模，無論是微觀企業抑或是宏觀經濟都需要需求的提振。

在上圖中我們不難發現當下社消仍是處于低谷的，經濟學界對提振社消可能有更多復雜的手段，諸如在貨幣政策或者生活保障方面做足文章，提高低收入階層的消費邊際效應，帶動增長。

這是長期的目標我們是極為贊同的，但短期內要迅速見效，我們還是希望從線上入手，從目前來看，能夠快速激活消費熱情的除了線上，并未有其他更有效的方法。

我們618效果為例。

作為年中大促，618聲勢與規模與雙十一越發接近，直接表現在6月電商交易規模占當季度比例的大幅攀升。

2020-2021兩年中6月實物電商規模占當季度電商規模比重迅速上揚，聯系到彼時線上零售總規模仍處于下行壓力放大的時間窗口，618作為大促很大程度上稀釋了外界環境惡化對電商和零售業的沖擊。

換句話說，如果無618，Q2的電商數據可能要下調。此前有觀點認為大促更多是蓄水效應，乃是將需求積蓄在一天內，造成了數字繁榮。

這有一定道理，但實際上卻忽略了兩大變量：1.蓄水觀點更多是零和效應，但在大促中，我們是看到當期線上零售是凈增的；2.在集中大促中，流量膨脹，平臺或商家的獲客成本降低，用戶的規模效應又進一步降低成本，這乃是正向循環。

因此，數字繁榮貌似有道理，但其實并不客觀。

如果說618是Q2社消和線上零售的功臣，那么雙十一對于零售帶動能力要遠大于618，見下圖

無論從規模抑或是占當月電商規模比重，雙十一都要超越618，如果在擴內需中618對于上半年經濟起到了積極的效應，那么雙十一在接下來的價值會更大。

這也是我們對雙十一仍然持以樂觀態度的重要原因，也希望今年雙十一可以繼續創造紀錄。

對雙十一表揚之后，我們要對其開始 “批判”了。

在相當長時間內，雙十一一直是天貓的獨角戲，當一個平臺在一定周期內具有類似壟斷地位時，就自然有了捆綁商家的能力和動力，自有雙十一起，平臺與商家齟齬的消息就未曾間斷，諸如強行規定價格，提高流量成本，規則變動等等，平臺為討好用戶，擴大C端流量規模，而商家的主要市場份額又在天貓，矛盾自然凸顯。

如前文所言，雙十一對于今時經濟貢獻一在需求規模刺激，二在有效以需求端為刺激，使實體企業可以在此獲得收益，以往以犧牲商家盈利的方式是值得反思的。

于是，我又整理在近十余年的CPI走勢中，標注了11月的CPI情況，見下圖：

圖中我將11月單獨標注，如果用經濟學最基本原理分析，天貓引領的雙十一可能會打破短期的供給均衡，尤其在近幾年非天貓體系零售也紛紛參與雙十一，當天也成了全國零售業的狂歡，需求旺盛CPI理論上是要上揚的，或者會在其后保持CPI的增長。

在上圖中，雙十一啟動之前的2008年上下，11月CPI走勢相對凌亂和不規則，其后CPI整體是在上揚，其后今年我們發現當期CPI下降的概率更大，我們將此歸因為：愈演愈烈的低價策略下的雙十一是以抑制終端價格為代價的。

在宏觀經濟向好，通脹預期強烈的背景下，此手段可減輕宏觀經濟的通脹壓力，這也是我國電商業的一大貢獻，但如前文所言，當下我們不僅是要提高需求，更應該要在市場中通過提振需求能使實體經濟分享超額利潤，而非以往由單一平臺把持。

我個人希望今年平臺們都不要再強調低價，給供應商留有余地，甚至用戶流量起來，一些緊俏優質商家獲得價格溢價機會也并非不可，在過去，電商將低價視為天然使命，以讓商家讓利獲得用戶流量，再將流量銷售于商家，今年這種循環希望可以得到根本性的改觀。

接下來我們再談談垂直細分品類的機會。

我個人一直在關注服飾行業，這是一個最先進行電商化的品類，也是阿里的護城河品類之一，但在近年該品類一方面進入了下行通道，而另一方面，阿里在此品類的控制能力也有明顯的下滑，如白牌商家向拼多多遷移，而白牌與品牌商品其實是共享同一生態的，白牌權重的降低，如森林缺少灌木，阿里的用戶和流量基礎有被侵蝕的風險。

但我在今年的觀察中，一直比較傾向于認為該品類在產業端可能已經度過調整期，見下圖：

從2015年至今，“穿”這一大品類的線上增長多是在下行通道中，與此同時，“吃”則相對穩定，“用”亦是在下降。

但進入2021年之后，“穿”就有了逆轉的苗頭，似乎有觸底的可能。

我們繼續看下圖：

兩張如放置在一起對比，很容易發現，2015年確實是服飾行業的一大轉折點，概念后，固定投資增長一路下滑，可以說是零增長，我們也知道，一個行業如果要保持產能的穩定輸出，是要每年進行必要的固定資產投入的，我們只能將零增長解釋為行業在穩步去產能。

聯系到彼時宏觀層面也進行了比較大手筆去產能工作，也強化了我們上述判斷，但進入2019年之后，固定投資有了好轉的跡象，若無疫情這一突發事件影響，很可能2020年之后該品類會進入一個上升周期。

根據工信部數據，2021年1－8月，服裝行業規模以上企業12520家，累計營業收入9056億元，同比增長9.6%；利潤總額396億元，同比增長9.5%；利潤率4.4%，與上年同期基本持平。

相較于其他品類，我們覺得服裝行業在一個需求不振的周期內，還是相對比較穩的，同期家電行業利潤增長就嚴重落后于銷量增長，利潤是被稀釋的。

我們之所以用服飾為例子，只是為證明：任何一個商業模式做到萬億元以上規模都要不同程度上受到周期性影響，服飾在過去的6年時間里之于阿里也恰是如此。

但周期性的“妙”就在于他是有周期的，有低谷就會有轉機，有轉機就蘊含希望，多年調整之后，相當部分行業其實已經完成了去產能化，要進入一個新的周期。

其主要表現為：

其一，國貨概念興起。

在傳統經濟分析中，去產能主要的手段是價格調控，也就是通過價格的調整使行業出清，而留存下來的企業又會緩慢獲得產品定價能力，進而獲得溢價，這個過程比較長，但概括起來就是這樣簡單。

在新國貨的概念中，除了IP之外，我其實看到了冠以“新國貨”名義后價格的上揚，也就是說，品牌商在行業完成出清之后，已經在考慮溢價的問題，而在出清完成之前，全行業都在價格甩賣，“新國貨”這種溢價是很難行得通的。

所以我傾向于認為新國貨會強化我對部分領域出清工作的判斷。

其二，零售渠道分散。

關于雙十一預熱，可能輿論更為關注李佳琪和薇婭在直播動輒數十億的銷量，我們且不論銷量規模真實性（可能有退換貨以及未完成支付等問題），單說令人咋舌的數據，我都感覺有些擔心，如果一到兩個直播可以霸占百億級別的銷量，那么，為鞏固其地位，就有動機倒逼供應商以低價，寡頭集中化的效應難道要在直播產業中再演么？

雕爺在雙十一之前有過一篇文章，其大意為，雙十一已無必要，畢竟主播們都掌握了供應鏈的秘密，可以每天都是雙十一。

這當然掀起了輿論很大的聲響，從觀點上我是比較認同，李佳琪和薇婭可以決定一個品類的行業定價權，這并非夸張，只要他們愿意，他們確實也有能力做到天天雙十一的價格。

但在此觀點背后，我是略有惶恐，在一個追求“渠道去中心化”的時期，過分集中的弊端其實愈發凸顯，我也不希望李佳琪和薇婭真的擁有行業定價能力。

好在雖然數字驚人，但電商平臺之間的渠道已經極為分散，天貓率先啟動的雙十一已非獨角戲，也非與京東的二人轉，而是真正零售業的大事，抖音，快手，拼多多平臺越多參與，用戶越熱情，渠道越分散，活動其實越成功，商家越有可能在平臺的膠著競爭中獲得利益。

當渠道分散化之后，商家與平臺談判能力上升，與去產能結合，可能會是一個正向積極的意義。

最后，作為價值分析的，我還是簡單概括我對行業公司的一些看法。

監管對行業收緊至今，行業頭部企業（如美團，京東，阿里等等）等等，經營增長雖然下降，但并未萎縮，基本面并未發生逆轉，且這些企業手中現金豐沛，通過回購等行為，穩定了資本市場的預期。

禁止資本無序擴張之后，這些企業在財務層面可能要思考：究竟如何消耗手中越來越多的現金，以往是自我發起新的業務，動輒百億補貼拿下一個新場景。此后，消費互聯網的機會收縮，現金的消耗可能就有兩個去處：

1.創投化，2B和企業級應用的會比較多，在一級和二級市場可能會使得這些行業的頭部企業進行重新的定價和估值，我們此后也會逐漸分享看法；

2.回購常態化，以往互聯網公司很少發股息，認為給投資者分錢不如自我擴張，溢價增值能力更強，但擴張放緩后，何不分錢給投資者，對于科技股可能有更好的預期。

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