2021年9月，國家主席習近平在中國國際服務貿易交易會全球服務貿易峰會上發表視頻致辭，宣布設立北京證券交易所，打造服務創新型中小企業主陣地。

通過分析歐美經驗，我們發現背后的基本邏輯在于，讓居民更好地參與優質公司投資可推動共同富裕，而這需要交易所的支持。設立之后，北交所對標美國納斯達克，在非主板基礎上組建，“層層遞進”，并有力推進資本市場建設。

北交所的成立

(一) 成立由來：國家主席宣布，證監會召開新聞發布會??

2021年9月2日，國家主席習近平在2021年中國國際服務貿易交易會全球服務貿易峰會上發表視頻致辭，“我們將繼續支持中小企業創新發展，深化新三板改革，設立北京證券交易所，打造服務創新型中小企業主陣地。”隨后，證監會在官網發文表示，堅持錯位發展、突出特色建設北京證券交易所，更好服務創新型中小企業高質量發展。2021年9月3日證監會召開新聞發布會，就北京證券交易所有關基礎制度安排向社會公開征求意見，并回答了記者提問。同日，北京證券交易所有限責任公司在北京市市場監督管理局完成工商注冊，為全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司全資子公司。至此，北京證券交易所正式成立。

(二) 基本介紹：聚焦中小企業，完善多層次資本市場??

北京證券交易所定位于創新型中小企業，將構建出一套契合其發展規律和成長階段的，涵蓋發行上市、交易、退市、持續監管、投資者適當性管理等基礎制度安排，補足多層次資本市場，推動普惠金融發展。北交所將致力于培育一批專精特新中小企業，形成創新創業熱情高漲、合格投資者踴躍參與、中介機構歸位盡責的良性市場生態。這將在一定程度上彌補中小企業“融資難、融資貴”問題，有利于擴大直接融資比例，進一步提升金融服務中小企業的能力。

另外，多層次資本市場的完善也將助力于中小企業發展。我國資本市場經過三十多年的發展，制度體制不斷完善，逐漸形成了從主板、中小板、創業板、科創板到新三板以及區域性場外市場的多層次資本市場體系。但是，板與板之間銜接不足，企業仍然存在著上市難、退市難的問題。北交所將連接新三板現有的創新層和基礎層以及滬深交易所，起到紐帶作用，堅持錯位發展與互聯互通，發揮好轉板上市的作用。

(三) 制度框架：上市基于精選層，退市制度多元化??

北京證券交易所成立以來，證監會及北交所相繼發布了相關制度安排，目前共計已發布9個文件公開征求意見，制度框架已初具雛形，各項制度不斷完善。

北交所在上市標準上，基于新三板精選層，滿足不同企業特色。一方面整體平移了新三板精選層的4套準入標準，預計66家符合標準之一的公司可以直接上市；另一方面新增規則，發行人為在全國股轉系統連續掛牌滿12個月的創新層掛牌公司，明確了之后上市公司的來源。

北交所在退市制度上，更加多元。和精選層一樣，北交所依然分為主動退市和強制退市兩類，但強制退又具體分為交易類、財務類、規范類和重大違法類四種情形，和原有精選層退市標準相比，指標體系更加豐富。另外，在主動退市方面新增了（1）上市公司因要約回購或要約收購導致公眾股東持股比例、股東人數等發生變化不再具備上市條件和（2）轉板上市，給予了企業更多的選擇權。其次，北交所借鑒滬深交易所的經驗，設置了退市風險警示制度，一方面給予中小企業處理相關問題的足夠時間，另一方面也有助于揭露市場風險，保護投資者合法權益。

北交所的定位：推進產業升級，實現共同富裕

北京證券交易所的成立，其根本目標是推進產業升級，進而促進實現共同富裕。背后的邏輯在于，讓居民更好地參與優質公司投資可推動共同富裕，而這需要交易所的支持。需要交易所精準定位，保障不同階段優質公司能夠通過市場篩選，獲得相應上市融資機會，其對企業的支持應與產業發展步調一致。

(一) 歐美經驗：居民投資參與優質公司，促進財富增值??

歐美經驗證實，居民通過金融資產投資參與優質公司，可以促進財富增值。通過分析德國和美國等國家的居民資產情況發現，美國和德國居民所擁有的資產規模中位數分布結構是相對一致的，如下圖所示，但是美國居民隨著年齡的增長，將會擁有更多的財富，而德國居民隨著年齡的增長，其資產卻無法實現相應的增長，甚至在60歲之后開始減少。原因在于，歐洲國家居民持有的主要資產是房地產，而美國居民在資產分配上不僅包括房地產，還有相對充足的金融資產，甚至擁有的金融資產比房地產還要多。在美國十多年的股市牛市下，居民通過持有股票或是公募基金參與，財富實現增長。

圖 1 歐美部分國家居民的資產規模中位數與年齡關系

進一步分析各國富人的凈資產結構，其特點更加鮮明。除了法國和澳大利亞外，房地產資產是德國等國富人的主要資產，而在美國，富人擁有的金融資產更多，進一步說明金融資產能夠讓居民參與優質公司的發展，分享紅利，實現財富持續增長。

(二) 股票背后：交易所與產業升級同步??

北京證券交易所的成立以促進產業升級為定位，通過打造成為服務創新型中小企業主陣地，完善多層次資本市場，實現經濟高質量發展、人民共同富裕的目標。產業升級是實現高質量共同富裕的基礎，可以提升各行業的產業增加值，使得投資者和勞動者更加富裕。近年來，無論是注冊制，還是退市制度，又或是北交所的設立，實際上都在制度保障上配合產業的發展，促進產業升級。通過打造高質量的股票市場，讓中小企業成為公眾企業，將成長價值回饋給中小股東，助力共同富裕。

回顧美國交易所歷年的市值結構，我們發現交易所與產業升級具有很強的關聯性，驅動著美國股票資產的長期牛市，鋪墊美國中產以上人群的共同富裕。

從1985年至今，一方面，美國交易所經歷了多輪經濟主線的變遷：

（1）從早期到1995年左右，工業企業是股票交易市場的主流之一，上市企業數量大；

（2）隨著信息時代的來臨，大量的信息技術企業以及金融企業開始批量上市，迅速超過工業企業的上市數量；

（3）2010年，醫療保健行業的上市企業數量開始迅速上升，與金融一并成為了新的主線；

另一方面，如果把可選消費和日常消費品合并為消費主線，那么消費主線亦是長期的主線；更重要的是，金融行業一直以來都是成長主線，無論什么類型的新興行業成為下一輪的產業結構變遷主線，金融行業作為中介的價值都是凸顯的，可以幫助社會辨認新興產業的投資價值，提升資源分配的效率。

圖 2 NYSE和NASDAQ的行業結構

國際對比：中國版的納斯達克

要實現推進產業升級的目標，在設立上，北京證券交易所將對標美國納斯達克。

(一) 層層遞進的生態，初現納斯達克模樣??

北交所的成立是中國內地第一家在非主板基礎上組建的證券交易所，層層遞進，生態完備，有潛力推動資本市場的變革。之前，我國的滬深交易所都是先有主板，再有中小板，板與板之間沒有可銜接的生態，導致很多關鍵制度難以推進，特別是退市制度，上市企業“退不好，退不穩，退不值”，最終影響整個資本市場的變革進程。

反觀美國的證券交易所，特別是出生于經濟轉型期的納斯達克，先從場外市場開始，再設中小板，然后設主板，最后再設更精華的主板，反方向層層遞進，逐步推進資本市場的發展。在產業轉型期，憑借著高科技企業的上市，定位于新興產業，堅持注重財務安全邊際和市場認可度的標準，短短十幾年便成為了與紐約證券交易所具有同等地位的交易所，具有巨大的創富能力。北交所的設立可以對標納斯達克，銜接新三板，和滬深市場錯位發展，起到孵化創新性中小企業的作用，也為將來中概股的回歸做好準備。

(二) 層層遞進的優勢，加速退市制度改革??

另外，在“層層遞進”的設置下，北交所有望完善多元退市制度，完善多層次資本市場體系，實現“退得下，退得穩，退得值”。具體的包括：

（1）完善并購重組和破產重整等制度，暢通主動退市、并購重組、破產重整等上市公司多元化退出渠道, 規定公司管理層、投資者、中介和交易所的必要義務和權力，鼓勵多元化和多途徑的退市行為，全方面實現“退得下”。

（2）完善多層次資本市場體系，完善轉板制度，完善場外交易市場，劃清權責，強化交易所的功能和權力，實現權益資產流動性的平穩過渡，全方面實現“退得穩”。

（3）完善市場機制，培育市場參與主體，有人買，有人賣，鼓勵發展并購基金，強化并購戰略的研究和投資專業隊伍的建設，完善相關制度，適時發展賣空機構，全方面實現“退得值”。

綜上，北交所是中國內地第一家有限責任公司制證券交易所，可以充分借鑒國際成熟交易所最佳實踐，制定戰略，在上市、交易、清結算、信息分析服務和指數服務等業務環節發展空間廣闊。