文 | 巨潮商業評論，作者 | 楊旭然，編輯?| 王方玉

和悅刻在美國上市定名為“霧芯科技”一樣，完美日記也沒有用自己的品牌去定名上市公司，而是以“逸仙電商”的名號行走資本市場江湖。

這種安排有一個好處，就是股價在美國出現大跌時，國內資本市場、財經媒體的反應總是會慢半拍——逸仙電商跌了，關完美日記什么事？

最近幾個月逸仙電商的行情表現，就體現出了企業證券簡稱選擇的好處。其在美股的市值暴跌了60%以上，國內卻并沒有太多人關注。而比腰斬更深的大幅度下跌，早就超出了技術面調整的范疇，通常都意味著資本對于企業未來判斷的不明朗，甚至是嚴重的懷疑。

逸仙電商股價表現（2020年11月至今）

國內各類醫美股、泛醫美股、品牌化妝品類企業則享受著股價上漲、估值高企，是市場上最火熱的明星品種。對比之下，逸仙電商的處境顯得尤為尷尬。

表面上看，是中美兩個市場對于中國新興化妝品企業的認可度不太一樣。但實際上逸仙電商可以被看作是化妝品行業里的“新物種”，在商業模式上與珀萊雅、上海家化等企業本身就有所不同，這意味著逸仙電商的商業模式風險還在。

“新物種”的發展剛剛開始，包括完美日記、小奧丁、完子心選等品牌都處于投入期，尚無法脫離母公司的流量與營銷支持，這些都需要消耗大把的資金——最終沉淀成營銷費用、營業費用和各種其他成本，最終是否能帶來利潤的轉化，還在印證中。

資本對于“新物種”通常要給與相對充足的耐心，才有機會獲得超額回報。在這方面美國資本市場的經驗更加豐富，包括對虧損的包容，對新商業模式的研究，以及更加豐沃的風險型投資土壤……

但對于逸仙電商和完美日記，資本給出了明確的懷疑態度。

01?重金押注

相比之下，化妝品的制造反而不是一件那么有門檻的事情。

外界對于逸仙電商最大的認知是完美日記，但在創始團隊眼里，完美日記絕不是這家公司唯一的資產，甚至不是最重要的資產。

這也是幾位創始人敢于在資本市場淡化完美日記品牌的底氣之一。逸仙電商打造了自己的DTC（Directly to Customer）模式，其實核心就是操作出整套的、互聯網化的化妝品銷售渠道。

幾位創始人眼中，產品曝光和銷售體系的建設，顯然要比單一的化妝品品牌更有價值。

尤其是目前中國正處于化妝品消費的歷史轉折時期——95后不再像之前的消費者一樣，只信任海外大牌，對于國產化妝品有很強的接受度。

草創一個化妝品品牌并不難，這個行業也是出了名的低成本、高毛利，并且對于各類營銷渠道和手段有著剛性需求。全世界所有的化妝品（甚至是所有的高毛利商品）其實都存在這種問題，就是需要更多的宣傳和售賣通路，把自己的商品展示給消費者。

相比之下，化妝品的制造反而不是一件那么有門檻的事情。

明確了商業模式主基調之后，逸仙電商將“DTC”具化為自營電商旗艦店、社群渠道、線下體驗店的建設。這其中自運營電商旗艦店和線下的體驗店都比較好理解——包括了天貓京東拼多多等主流電商平臺的店鋪設置，以及遍布城鄉的線下美妝門店。

渠道建設斥資巨大——包括了線上的流量購買費用，以及線下的門店房租和裝修費用等等。另外，與美妝KOL們的合作也賺不了錢，她們會把合作營收的大頭拿走。

逸仙電商看起來像冤大頭一樣地四處撒幣，供養著電商平臺、房東和二房東、各地的美妝KOL們，最終的收獲也正如他們的預期規劃：一張巨大的國產美妝品類銷售網絡。

02?急需品類擴張

從商業模式設計一開始，逸仙電商就從未打算只打造單一品牌。

遍布線上電商渠道、線下多線級城市門店覆蓋、大量美妝KOL合作的銷售網絡，讓逸仙電商付出了巨大的成本代價。

2020年年報一出，行業震動。有人直言“投資額低于逸仙電商就不用再燒了”，是因為這份成績單實在恐怖：逸仙電商投入了34.64億元的銷售和營銷費用，比2019年增加了15億元。

2021年，逸仙電商的營銷投入繼續加注。一季報數據顯示，其營銷費用為10.4億元，換來營業收入14.4億元，同比去年增長了42.7%，整體繼續虧損3.19億元。截止今年一季度末，其在全國已經開店245家，遍及110多座城市。

在2020年底到2021年初，逸仙電商有兩方面動作值得注意：

一個是在2020年11月，逸仙電商收購了法國Pierre Fabre集團旗下高端美妝品牌Galénic，根據逸仙電商的說法，未來會將此品牌引入“全球最具活力的美妝市場”；

3月2日晚間，逸仙電商又宣布將從Manzanita Capital手中收購英國護膚品牌Eve Lom，這個品牌的卸妝產品價格不菲，并且在天貓有旗艦店和近70萬粉絲，號稱“卸妝中的愛馬仕”。

第二個是，2020年全年研發費用低基數的情況下，逸仙電商從2021年開始提升研發投入規模，一季度研發投入為2774萬元，同比增長127.54%，研發投入占營收比重已達1.92%。這一研發費率已經與國內美妝上市公司相當。

收購海外化妝品品牌，并大比例提高研發費用，透露出逸仙電商經營策略上的向前推進：從2020年之前大規模布局營銷網絡，形成線上+線下+KOL的銷售通路，到2020年末開始收購海外品牌+自研新產品，從構筑銷售網絡到品類擴張。

花了大價錢構筑了銷售網之后，如果僅僅打造完美日記一個品牌，將是對渠道資源的巨大浪費。從商業模式設計的一開始，逸仙電商就從未打算只打造單一品牌。

03?豪賭復購率

同一套營銷策略在使用一年之后財務數據變得難看，意味著復購率有限。

就在發稿的前一晚，逸仙電商在納斯達克、道瓊斯兩市雙雙大漲的情況下，大跌7.66%，股價再次跌落至10美元以下。

織網+多品牌銷售，看起來是一個清晰的邏輯，是經過體系化思考和落地的商業模式。但為什么會被美國資本市場如此看衰，以至于股價暴跌60%以上？

筆者認為，逸仙電商的渠道管網+多品牌模式中，有一個問題始終無法解決，就是轉化率存在嚴重的不確定性，首次觸達到用戶重復購買之間存在鴻溝。

與KOL的推廣宣傳合作，是整套商業模式中的關鍵一環。逸仙電商在這方面下了重注，其直接與1.5萬名美妝KOL們對接，內容鋪滿小紅書、微博、B站，以形成流量轉化。

且不說有多少KOL是“濫竽充數”的資源浪費，單就帶貨內容而言，就非常容易形成話術的機械化的重復出現，同一批KOL的粉絲受眾很快就會熟悉KOL們的推廣，導致邊際效用遞減。

如果是同一批1.5萬名KOL不斷推銷現有的幾個品牌的話，其轉化率將會快速下降，但對于逸仙電商來說，每次合作所要付出的成本卻是一樣的。

粗略舉例來說，第一波合作斥資1000萬，獲得2000萬用戶關注，購買4000萬的產品，形成1500萬的利潤；到第二波合作，就變成了1000萬合作費，1500萬用戶關注，購買3000萬產品，形成1200萬利潤。隨著合作的不斷推進，逸仙電商的投入越來越虧，對新品牌、新產品、新銷量的需求變得更加迫切。

反映在財務數據上，其毛利增長、收入增長在2021年一季度都出現了明顯的下滑——同一套營銷策略在使用一年之后財務數據變得難看，意味著復購率有限，整體的轉化率出了大問題，資本選擇在此時逃離。

這種局面要求逸仙電商必須盡快提高用戶對產品的復購率。因此我們看到其兩次收購成熟高端品牌，并將研發投入加倍，在產品端下功夫。只有形成重復購買，逸仙電商的不斷投入才有價值，否則只能是不斷重復燒錢。

04?寫在最后

逸仙電商的幾位創始人對于美妝產品的營銷網絡有很深刻的理解，我們能夠看到其早期創業過程中打法凌厲、效率超高。在高瓴等資本力量的支持下，很快就完成了對現有渠道的搭建和掌控。

但成功的渠道與營銷，只是美妝生意的一部分。相比之下產品力甚至更加重要，不然就會出現首次觸達順利，但復購率低的情況。美妝產品的高毛利，一旦形成高復購率（意味著這部分銷售是低營銷投入的），將會對業績形成非常強勁的推動作用，反之則只能不斷花錢推廣，最終淪為廣告公司的打工仔。

總結起來，站在資本的角度，目前的擔憂主要有二，并且這兩種擔憂對于逸仙電商來說完全是致命的：

第一，“DTC”是否能成為一個成功的商業模式？如果逸仙電商成功孵化了第二個完美日記，這個憂慮將會被打破；

第二，逸仙電商的產品力是不是很差，以至于浪費了巨額的營銷投入？這將在未來完美日記產品的復購率和銷售數據中得到體現和驗證，至少從現在的情況來看不太樂觀。

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