文丨美股研究社

近期，網(wǎng)易云音樂和京東物流的接連上市，讓我們看到了一個有意思的現(xiàn)象：中國的互聯(lián)網(wǎng)大廠都在分拆業(yè)務(wù)，單獨上市。但是縱觀美國巨頭FAAMG，不但沒有走上分拆之路，反而大手筆砸錢開展并購。

為何中美兩國的企業(yè)有這樣的差異？分拆與不分拆，都是出于什么考量？背后的原因究竟是什么？

網(wǎng)易分拆網(wǎng)易云音樂赴港上市，中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭忙分拆

5月26日，網(wǎng)易宣布計劃分拆網(wǎng)易云音樂業(yè)務(wù)，將在港股獨立上市。這意味著騰訊音樂和網(wǎng)易云將展開巨頭爭霸時代。

除了網(wǎng)易云之外，2019年10月，網(wǎng)易分拆的網(wǎng)易有道于紐交所上市。在此之前的2016年，網(wǎng)易分拆新聞業(yè)務(wù)融資3億美元，計劃分拆后專注于核心的在線游戲業(yè)務(wù)。

就在前不久，京東物流也通過港交所聆訊，計劃5月28日在港上市。京東物流正式開啟港股IPO征程之后，京東集團的分拆上市大計成功了三個——另外兩家是京東健康和京東數(shù)科。

京東健康在2020年12月8日登錄港交所，上市大漲超過40%，京東數(shù)科今年年初尋求A股科創(chuàng)板上市，但受到政策收緊的影響暫緩IPO計劃。

分拆上市，在我國互聯(lián)網(wǎng)大廠里只是基本操作，十分常見。

2012年，阿里將支付寶從體系內(nèi)分拆，2020年螞蟻集團通過科創(chuàng)板上市申請，雖然目前暫時被擱置；

2014年3月，從新浪拆分出來的新浪微博赴美遞交招股書，成功上市；

2016年7月，騰訊旗下QQ音樂與海洋音樂合并成立新的音樂集團騰訊音樂，合并并獨立分拆后，騰訊音樂于2018年12月成功登陸紐交所。

2017年11月，從搜狐分拆出來7年之久的搜狗，也在紐交所掛牌上市。張朝陽當初分拆的目的就是為了讓搜狗上市。除了搜狗以外，搜狐還有一家分拆上市的公司——2009年上市的暢游。

與搜狗上市差不多的時間節(jié)點，騰訊分拆閱文集團在港上市，這是我國最大的網(wǎng)上文學(xué)平臺。

2018年，中國平安集團旗下互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊平安好醫(yī)生獨立在港股上市。

近幾年字節(jié)跳動也分拆了抖音，百度方面也在計劃分拆小度和百度網(wǎng)盤，小米也計劃分拆小米金融，都是為IPO做準備......

案例比比皆是，不勝枚舉。為何中概股企業(yè)都喜歡將業(yè)務(wù)分拆上市？如何看待分拆上市的現(xiàn)象？

化整為零拓寬融資渠道，分拆子公司提高集團整體市值

美股研究社認為，國內(nèi)的企業(yè)，尤其是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的大廠，早已進入分拆上市的浪潮。他們選擇分拆業(yè)務(wù)并公開上市，吸引更多資本來擴張規(guī)模已經(jīng)成為重要的戰(zhàn)略。

第一，從這些分拆的公司來看，基本都是互聯(lián)網(wǎng)科技公司，這與互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)的特點分不開的。互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)迭代和擴張的速度非常快，時刻都在發(fā)生改變，集團整體的組織架構(gòu)已經(jīng)不能滿足各個業(yè)務(wù)發(fā)展的需求。

第二，分拆子公司帶來的市場機會，比不分拆要大很多。比如阿里巴巴分拆螞蟻金服，不僅僅能夠做自家電商體系的生意，還可以開展更多業(yè)務(wù)，比如支付寶不僅僅是作為淘寶天貓購物的第三方支付平臺，還增加理財、基金、保險等多項業(yè)務(wù)，面向的是更廣闊的的交易市場。

而如果不分拆，在阿里巴巴原本的組織架構(gòu)里是看不到螞蟻集團在數(shù)字金融科技領(lǐng)域大展身手的。

第三，有些集團原業(yè)務(wù)與子業(yè)務(wù)的聯(lián)系相對松散，比如說新浪與新浪微博，騰訊與騰訊音樂，中國平安與平安好醫(yī)生這一類，子業(yè)務(wù)并不是為了支持原有業(yè)務(wù)運營而創(chuàng)建的，他們是集團戰(zhàn)略部署后的創(chuàng)新業(yè)務(wù)。所以分拆之后能更好的獨立運營。

以微博為例，新浪董事長兼CEO、微博董事長曹國偉在2014年微博上市之初解釋分拆上市的原因：“微博獨立上市后有了獨立評估體系，新浪可以騰出手來重新規(guī)劃新浪網(wǎng)的發(fā)展。”

分拆后，新浪與微博在多個層面進行了切割，微博有了更加靈活的運營體系，也能夠基于產(chǎn)品特點充分挖掘潛力。

同樣的，網(wǎng)易分拆網(wǎng)易有道，是因為有道專注于在線教育，與網(wǎng)易的游戲、電商、音樂業(yè)務(wù)都存在差異，分拆獨立后，網(wǎng)易有道可以針對教育行業(yè)特點構(gòu)建更適應(yīng)的管理風(fēng)格和組織架構(gòu)。網(wǎng)易云音樂也是同理。

第四，從資本市場來看，規(guī)則調(diào)整和政策紅利是良好的催化劑，比如A股的科創(chuàng)板還有正在推進中的注冊制，港股方面也調(diào)整了三類新經(jīng)濟公司進入IPO范疇等， 政策暖風(fēng)的有效刺激，讓科技公司加速擁抱資本市場，更好地參與國際競爭。

意圖分拆的原因很多，而分拆給這些公司帶來的好處也不少。

其一，分拆上市之后，對于子業(yè)務(wù)來說，可以建立獨立的融資渠道，享受資本市場紅利，外部股東往往也會成為業(yè)務(wù)合作伙伴，有助于增強子業(yè)務(wù)作為獨立主體的競爭力，能夠更好地發(fā)展。并且子業(yè)務(wù)獨立出來后，更有利于團隊管理。

其二，分拆能夠推動整體市值的上升。分拆前，資本市場對集團的估值是基于整體的盈利能力和發(fā)展?jié)摿Α５诜植鸷螅乐禃黾訉ψ庸景l(fā)展?jié)摿Φ脑u判。

比如京東，每一次子業(yè)務(wù)分拆上市有新的進展，母公司京東集團都要迎來一波上漲。

2014年新浪微博上市，微博的市值達到41.18億美元，甚至超過新浪的37.78億美元。如今微博的市值已經(jīng)是新浪的4倍。

阿里健康于2014年上市，其市值從1002億港元增加至3176億港元。2020年京東健康股價在上市首日上漲超過40％，市值突破3100億港元，一舉超過阿里健康。

因此，總體來看，子公司與母公司形成共振，分拆上市之后估值聯(lián)動，最終都反映到控股股東集團的整體市值上，所以集團仍然是最大的受益者。并且，對于背后參與投資的資本機構(gòu)來說，也能分享收益。

另外，從投資者的角度來說，可以讓投資者有更多追求優(yōu)質(zhì)標的的機會和獲益的可能性。目前，京東物流的總市值已經(jīng)約等于“通達系”（圓通申通中通韻達）的總和。京東物流在物流領(lǐng)域就是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

FAAMG積極砸錢并購，美國巨頭為何不分拆？

對比之下，美國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭仿佛走向了天平的另一端，不但不分拆，反而在積極并購擴張。

去年疫情帶來全球經(jīng)濟的衰退，小企業(yè)破產(chǎn)出局，但FAAMG卻在迅速擴張，加快投資并購的步伐。

去年5月，F(xiàn)acebook斥資4億美元收購了一家GIF動畫公司，它還在建立一個風(fēng)險投資基金，用于投資有前景的初創(chuàng)公司。去年6月Facebook投資了東南亞的一款“超級APP”Gojek。此前不久，F(xiàn)acebook向印度電信巨頭Reliance Jio投資了57億美元。

蘋果去年至少收購了四家公司，并發(fā)布了新款iPhone。微軟也收購了三家云計算公司。亞馬遜正在洽談收購一家自動駕駛汽車初創(chuàng)公司。

從FAAMG的動向來看，都在大張旗鼓的收購小公司，疫情并沒有阻礙前行的腳步。但從FAAMG的子業(yè)務(wù)來看，有一些已經(jīng)足夠獨當一面，分拆上市或許有更好的前景。為何他們不選擇分拆呢？

美股研究社認為，主要是受到美國的反壟斷調(diào)查的影響和受知識產(chǎn)權(quán)的限制，讓這些企業(yè)只能在核心業(yè)務(wù)方面深耕。針對反壟斷調(diào)查，如果巨頭們破壞行業(yè)的良性競爭，擠壓了中小企業(yè)的生存空間，就會消滅競爭、扼殺創(chuàng)新，極大地損害了美國科技領(lǐng)域的市場生態(tài)。

并且在政策層面來看，共和黨會支持壟斷，但民主黨上臺，是通過遏制超級巨頭的壟斷，通過市場的競爭給予新鮮力量發(fā)展的空間，促進美國的科技與互聯(lián)網(wǎng)取得高速的迭代式發(fā)展。因此拜登上臺之后，針對FAAMG的壟斷調(diào)查只會進一步加碼，對于新興互聯(lián)網(wǎng)巨頭們來說或許是蓬勃發(fā)展的機會。

同時，中美兩國的互聯(lián)網(wǎng)環(huán)境不同，也造就了企業(yè)不同的選擇。對比來看，美國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭更愿意去做基礎(chǔ)設(shè)施，打好基礎(chǔ)才去發(fā)力上層建筑。而中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)喜歡多點開花，涉及多個領(lǐng)域，試圖多分幾杯羹。

并且，國內(nèi)巨頭分拆時，母公司都處于成長期，分拆出于考慮發(fā)展規(guī)劃、牌照、政策利好等因素，但美國科技巨頭在迅速成長期是不愿意將勢頭正盛的子業(yè)務(wù)單獨剝離的，只有在發(fā)展受困時才“忍痛割愛”，通過分拆來尋求業(yè)績與股價的增長。

實際上，美國企業(yè)也不是沒有分拆的例子，比如PayPal和eBay的分拆。eBay的分拆直接刺激了競爭對手亞馬遜。當亞馬遜在美國電商市場已經(jīng)占有48%份額時，位居第二的eBay市場份額已下滑至6.1%。還有AT&T、惠普的分拆，最后的結(jié)果都不太好。

亞馬遜CEO貝佐斯曾經(jīng)提出過飛輪效應(yīng)，指的是一個公司的各個業(yè)務(wù)模塊之間，會有機地相互推動，就像咬合的齒輪一樣互相帶動。

以亞馬遜的云業(yè)務(wù)AWS為例，目前AWS是全球云計算的巨頭，全球市場份額占比近半。AWS 的CEO安迪·杰西表示目前并沒有從亞馬遜分拆的計劃。如果亞馬遜將云業(yè)務(wù)分拆為一個獨立的實體，將意味著亞馬遜的云服務(wù)和其他業(yè)務(wù)將面臨不同的財務(wù)狀況。并且這會分散亞馬遜的精力。在他看來，AWS是一項可獨立運營的業(yè)務(wù)，其客戶基礎(chǔ)和領(lǐng)導(dǎo)團隊與消費者業(yè)務(wù)都不相同。亞馬遜的消費者和零售業(yè)務(wù)是AWS的大客戶，對AWS的幫助巨大。亞馬遜非常清楚，一個真正的大公司可以從在自己基礎(chǔ)設(shè)施運行的工作負載中提取出寶貴的性能數(shù)據(jù)。

因此，不管是受市值或利益的推動，還是受反壟斷法的牽制，美國各個行業(yè)的企業(yè)都鮮少分拆，并且分拆后的企業(yè)極難有令人欣慰的結(jié)果。中國科技巨頭的分拆，像是把面團切成很多塊再慢慢揉搓變大，而美國卻專注于把一張餅越攤越大。對于巨頭的發(fā)展而言，不管是分拆還是并購，不需要判斷孰好孰壞，都是不同背景下根據(jù)自身發(fā)展做出的最佳選擇。

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