“其實很多人還沒有意識到今天大量興起的消費品公司本身就是互聯網公司。從我們的角度看，大量新消費品公司里最終跑出來的團隊本身就帶著互聯網基因。”

2021年5月19-21日，由清科創業、投資界主辦，華發集團聯合主辦的第十五屆中國基金合伙人峰會在珠海隆重舉行。現場匯集國內FOFs、政府引導基金、主權財富基金、家族基金、保險機構、銀行資本、VC/PE機構、上市公司等200+LP和萬億級可投資本，共探新經濟下的股權投資之路。

在20日下午的圓桌討論中，陸浦投資副總經理梅圣安；鼎興量子創始人金宇航；辰德資本合伙人林雷；江蘇省文化投資管理集團副總經理王國豐；深圳市福田引導基金投資有限公司董事長王仕生；眾麟資本創始管理合伙人朱海彤圍繞“深研廣求，精選賽道投資正當時”展開深入探討。

以下為對話實錄，經投資界編輯整理：

梅圣安：非常感謝清科的邀請。陸浦投資母基金是市場化運營的母基金，陸浦投資也是著力打造財富管理的品牌。我們公司從2015年開始在私募股權布局，目前以母基金的方式運營股權的業務，也跟眾多人民幣、美元股權投資機構保持非常良好的合作關系。通常我們跟GP之間的互動，以1對1的形式居多。這次非常有幸跟在座這么多行業頭部機構嘉賓共同交流。

請各位先介紹自己和公司的情況，請深圳福田基金的王仕生董事長先說一下目前的選擇和賽道的判斷。

王仕生：感謝主持人。福田引導基金公司是2015年成立的一家政府引導基金，合作的各類子基金和母基金超過50家。這些基金分布的賽道比較廣泛，幾乎所有產業方向都有涉及，天使、PE、VC各個產業鏈、各個階段都有投資，布局比較完整，投資方向豐富多元。目前子基金規模是1565億。此外，我們還做了一些直投，直投跟今天討論的方向也比較吻合，稍候一一跟大家介紹。

梅圣安：先請鼎興量子創始人金宇航作自我介紹。

金宇航：大家好，鼎興量子專注于先進制造業賽道優質項目成長期的企業。從2016年、2015年開始布局軟件、大數據和人工智能，到2017年、2018年布局了半導體和工業互聯網。去年半導體太熱，我們看向了上游的一些新材料公司，從材料到智能硬件、智能軟件、軟件系統平臺、集成制造，成為一個專注垂直領域的投資機構。

林雷：各位好，我是辰德資本的林雷。辰德資本是一家專注于醫療領域技術創新的投資機構。目前管理資金規模大約50多億。我們是一個重度賽道聚焦型的投資機構，主要投資于醫療技術創新所帶來新的需求、新市場，以及由此而帶來的投資機會。

具體來講，我們主要投資精準體外診斷、創新醫療器械，以及新興生物技術三大方向，我們的投資非常聚焦。我們不投模式創新，也不投市場體量大、但相對比較傳統、相對缺乏創新的領域。我們還是有很強的邊界，即哪些是投的、哪些是不投的，在醫療領域是比較典型的重度賽道聚焦型的機構。我們的定位是在精選的細分賽道上做領跑者。

王國豐：我來自江蘇文投，我的團隊主要負責江蘇省大運河文化旅游發展基金，這個基金是江蘇省委省政府批準的政府引導基金。我們做的是母基金，它是一個特定使命基金。國家明確提出大運河文化，所以怎么把大運河文化提煉、展示出來是我們的工作。國家要建造長城、長征、大運河、黃河四個國家級文化公園，這是我們的特定使命。我們專注特定賽道，一心一意做好我們該做的事情文化帶和國家文化公園建設。希望在這個賽道上的朋友關注我們、幫助我們，跟我們一起合作。

朱海彤：簡單介紹一下眾麟資本，我們是一家專注消費領域的天使和A輪投資基金。我們主要看兩個方向，一是消費技術傳統的消費品牌在新的互聯網時代需要數字化、工具軟件驅動，所以大量的賦能公司在這幾年的成長都非常快，未來還有很大的空間。二是內循環政策環境下整個中國本土國產品牌的成長。除此之外，消費品出海這兩年也很熱，里面包含工具類和品牌類的機會，這些都是我們非常看好的，我們對這些領域也將保持持續關注。我個人是國內最早一批消費領域的從業者，我最早在百威負責中國區的并購和兼并，當時經歷了第一波啤酒行業的整合。后面自己創辦了國內最大的消費品賦能和媒體投放的整合營銷機構。如果大家對消費領域感興趣，回頭可以多交流。

梅圣安：我們覆蓋的行業比較完整，從科技、智能制造、生物醫療、到文化文娛、消費，在股權投資領域算是比較完整的維度。開始第一輪問題，在碳中和、碳達峰整體投資的情況下，各個賽道、細分領域上有什么新的投資機遇，或者是投資的品類、投資趨勢。

王仕生：遴選合作子基金要做很多考慮，子基金應該在某個細分領域賽道具有較強的核心競爭能力、較深布局對于政府引導基金來說，還有兩個考慮要加以延續。

第一，地方政府到底想要什么，地方政府想要引導的產業方向是什么？地方政府非常希望可以引導當地主導產業或稀缺產業的發展。所以我們跟母基金合作的時候，首先考慮的是母基金本身的訴求，爭取讓雙方的訴求相互契合。因為資源有限，對方肯定會考慮自己的主導產業和發展戰略以促進科技的發展。比如，深圳市要通過金融手段促進科技的發展打造中央創新區，中央創新區的主導產業包括哪些？第一個是生物醫藥；第二個是人工智能；第三個是金融科技。為什么要發展金融科技？因為深圳是全國第三大金融中心區，數量眾多的金融企業發展壯大迫切需要科技服務和科技手段的支持，所以必須適應市場的需要在這個方面進行布局。第四個賽道是微電子和機器人，目前這個賽道有非常多優秀的企業，也是國家為解決卡脖子問題布局的賽道。第五個是新能源、新材料，它們和碳中和、碳達峰關系密切，兩年前我們就布局了幾支新能源基金，主要考慮到的是社會和國家的發展趨勢。

梅圣安：在新的環境下，科技賽道有什么新動態？

金宇航：我們比較專注制造業投資，即“科技+”，關注科技創新與制造業的轉型升級帶來新的產業、新的業態、新的投資機遇。在這個過程中，隨著疫情加劇，全球產業鏈結構正在重構。在產業鏈重構過程中，首先要找到短板，找到短板后補這個短板。這個過程中有大量投資新機遇，比如半導體。很多小設計公司，投資和產能相互矛盾。從投資端來看，小的設計公司估值炒得很高， 2016、2017年的時候它們的平均估值不超過3億人民幣，現在隨便一個團隊，第一輪融資沒有一個低于10個億。眾所周知，現在國家戰略布局半導體賽道，但很多小的芯片設計公司剛開始沒有產能的，技術再好也無法產品化，即投資和實際業績會產生矛盾。

再講一個例子，大家會瘋狂投硅片廠，但很少有人關注硅片的上游硅料，上游硅料現在100%靠進口，其中大部分進口自日本。很少有資本想投硅料，其實往上游看真正卡脖子的是材料，差異化就是投資亮點所在。去年，芯片設計公司我們一個都沒有投，因為太貴，投不下手。去年我們看的都是上游材料。其中，一個材料公司因為有核心技術，所以形成了很強的壁壘，毛利高達90%，凈利潤達50%-60%，所以要往上游的卡脖子問題看。

梅圣安：醫療領域因為受到了疫情和新估值的影響，一級市場越來越多的GP投資消費、醫療、芯片領域，在這樣新的形勢下，我們在投資上遇到什么具體的問題與機遇？

林雷：我們辰德資本是投醫療技術創新的，現在醫療行業很火，以前不投醫療行業的機構，現在都來看這個領域。我們過往一直在想，作為GP，我們的競爭優勢是什么？競爭壁壘是什么？我覺得GP最重要的有兩點：一是認知，二是資源，這些都需要長時間的積累和提升，這樣才能在細分領域里建立起壁壘。所以我們會一直選擇專注技術創新這個領域，在技術創新上不斷積累迭代我們的認知和資源。

從哪些維度看投資機會？我們有幾個維度：

第一，在基礎研究方面，看哪些突破性技術能夠解決一些以前沒辦法解決的疾病，因為醫療創新就是讓以前治不了的病現在能治，預防不了的病現在能預防了。

第二，看創新的技術能不能從量變達到質變，從實驗室真正走向廣泛的臨床應用，或者說是否克服了以往應用的主要痛點。

第三，看中國和發達國家之間的差距在哪里，哪些領域我們跟發達國家有巨大差距，機會就在哪些領域。

這兩年我們投了幾家技術非常前沿的生物技術公司，比如一家做紅細胞載藥平臺的公司，它的技術在全球都是領先的，可以把造血干細胞分化成大量紅細胞，然后通過在紅細胞上載藥使之成為工程化紅細胞，然后輸入人體各個部位。它跟傳統的載藥平臺有很大的區別，首先，它是的載藥平臺是紅細胞，每個人體內都有，輸血本身是非常安全的手段；第二，紅細胞可以到達身體各個部位；第三，紅細胞的半衰期很長，常規大分子藥在體內半衰期最長大約也就三到四周，藥效時間沒有紅細胞長。還有，紅細胞在人體內免疫的耐受性非常好。紅細胞具備的這些天然特征，使得它為很多疾病帶來了治療突破的可能性，比如抗腫瘤藥物、免疫和代謝類的藥物，在療效上可以達到以往沒有辦法達到的效果。這就是技術創新達到大的突破以后所帶來的以前沒有的解決方案。這對投資機構來講這就是一個巨大的機會。

再舉一個例子，說說這兩年比較火的臨床質譜。兩三年前我們就看質譜，當時發現美國臨床檢測中大概有15%來自質譜技術，而中國只有1%，這個差距非常大。為什么里面有這么大的差距？里面到底有什么問題？我們通過大量的行業研究和訪談，發現問題出在設備成本、臨床應用復雜性和市場教育上。我們沿著這個思路來尋找國內合適的標最后我們真的找到了國內適合的標的。我們連著投了幾家臨床質譜企業，這些企業現在也受到資本市場的廣泛認可。回歸本質，醫療投資還是要看企業是否真正掌握技術，看它們的技術創新能否解決上面提到的這些核心問題。

王仕生：如果GP基金管理人選擇的賽道跟當地母基金想要發展的賽道剛好吻合，成功的可能性非常大。特別是當有一批優秀的項目被當地政府看中時，可能性就更大了。但只有這個還不夠，這只是必要不充分條件。充分條件是你所投資的企業和賽道的優秀標的能不能在當地落地生根。這需要當地政府來創造一個優質的產業空間和良好的營商環境，才能讓這些企業落得下來、發展下去。這個方面我們福田區政府做了不少工作，比如為發展生物醫藥的賽道，專門成立粵港澳大灣區生物醫藥產業園；針對發展的微電子領域，專門建設粵港澳大灣區芯片谷和機器人產業園。為了發展金融科技，我們在全國率先建設金融科技城，金融科技城第一期企業入駐已經滿額，第二期金科城準備讓全國頭部金融科技企業入駐。兩個條件都吻合了才能打造一個全過程、全體系、全方位的創新生態鏈，這個鏈條的完善才是投資合作成功的關鍵。這是我從事母基金管理六七年的經驗總結，也歡迎各位投資人和創新企業到深圳福田投資創業。

梅圣安：謝謝王總。剛剛王總講到在股權投資領域，GP和被投企業要成功離不開政府的產業政策和產業配套的支持，這一點我非常認同。深圳、蘇州和上海也具備一些產業基礎，這一點確確實實幫到很多GP和企業來對接各方面的資源。文化領域上，江蘇是怎么布局的？怎么理解文化和文娛的賽道，怎么進行投資和怎么看待這個行業？

王國豐：我認為這個賽道未來一定是可期的，如果今天要選賽道，我認為文化賽道一定可以入選。但是我認為文化需要創新，包括管理創新和模式創新。現在有人說文化不賺錢，但是今日頭條、抖音、喜馬拉雅、嗶哩嗶哩，這些都是文化的創新，它們有包括沉浸式體驗在內的文化創新內容。我所理解的文化就是教育，是一個社會課堂。如果想真正地將文旅結合，未來真正的文化應該是教育，以文化人、以旅修心，這是文化旅游最終的本質，很多人一定會為知識付費，我對文旅是看好的。

梅圣安：從文化延伸到消費，有一個特別好的IPO例子泡泡瑪特。很多GP因為沒有看懂這個需求，所以錯過了。錯過這個投資標的后，很多GP都在痛定思痛。

朱海彤：接著王總的話題，我稍微延展一點。其實消費品的本質就是文化，品牌本身是產品和文化的結合。如果產品沒有文化，就是我們所謂的“白牌”。品牌端文化的內容有很多，泡泡瑪特是一個極端的案例，它的文化承載超過文化本身，但它也被歸在消費品范圍內。所以我們非常看好中國未來5年、10年、20年的消費品市場，我覺得里面有一個非常巨大的釋放空間。

有人質疑消費領域投資是否過熱，其實很多人都沒有看到其中的機會。據我的理解，接下來的趨勢會分為兩段：第一段，中國變成品牌大戶。未來5到10年，今天占領中國市場的大量外資品牌會撤退，他們留下的空間會被大量冉冉升起的國創、國潮替代，中國品牌會逐漸占領全球市場。

其實很多人還沒有意識到今天大量興起的消費品公司本身就是互聯網公司。從我們的角度看，大量新消費品公司里最終跑出來的團隊本身就帶著互聯網基因，他們中的很多人才都是從騰訊、字節、阿里出來的。他們有對于Z時代的洞察，可以把中國文化嫁接在中國供應鏈的生產能力上。今天很多中國消費品已經是世界上最好的消費品，在亞馬遜上的賣家基本有一半都來自中國。今天的中國品牌還處在1.0時代，更多的是白牌或準白牌，本身沒有品牌的議價力，但這其實已經是一個偉大的進步。過去很多人說中國就是一個制造工廠，為海外品牌做貼牌。今天的創業者、團隊已經開始發力品牌，有大量品牌在無意識的情況下占領了海外市場。這一點是在經濟能力、生產能力、科技能力起來后，加上文化自信帶來的消費市場新機會。

梅圣安：配合國內的消費升級，中國很多消費品牌有巨大的提升空間。現在我有兩個問題想問朱總。第一，消費領域具體熱到什么程度？聽說消費有些標的一兩周就要做商業決策，跟進的機構非常多，競爭十分激烈。

第二，講到賽道，我們相信消費領域未來的潛力是毋庸置疑的，但未來是農夫山泉這樣賣給全中國人的標品一統天下，還是泡泡瑪特這樣細分領域的企業會比較多一些？

朱海彤：第一，消費投資肯定很熱，在中國這么大的市場里，任何一個領域被發掘后都有大量的資本追逐。我覺得消費熱度還OK，我們最近想投的案子都能投進去，甚至還可以慢慢看。這里有幾個原因：

第一，很多人覺得消費本身門檻不高，投TMT和其它領域的人也開始投消費了。2003年我從美國回來后一直在關注消費行業，見證了中國本土品牌的成長。我覺得消費的門道，包括線下渠道、線上渠道、傳統分銷的邏輯都有很多功課需要做。而我們眾麟每一個投資都會有專業團隊進場，把品牌的天貓數據、抖音數據等用自己的分析工具全域過一遍，包括產品和品牌是否真正符合創始人講的品牌定位。我們也看到過很多創業者有著非常顯赫的背景名校畢業和來自國內很好的咨詢公司，但是他講的故事跟你看的產品以及最終的打法天差地別。因為消費是非常重私域運營的事情，并不是每個創業團隊只簡單站在概念判斷的角度就能看懂。這個賽道機遇還有很多，有大量的新東西正在涌現。

梅圣安：這也是一個細分切割的問題，辰德資本是重度關注醫療器械的投資選手。目前二級市場給醫療企業的估值比較高，可能以后會有一些回調。目前的估值在未來的退出時是否會是一個壓力？在細分領域，醫療器械市場不是爆發式的空間，我們怎么看醫療器械領域的投資？

林雷：先回答關于估值的問題。現在大家都說醫療投資很火，同時還加一句醫療項目很貴。首先我們說貴的事情。以前的醫療器械公司去二級市場是以PE模式估值的，未盈利的公司基本上沒有上市通路，現在未盈利的醫療器械公司可以上市后改變了估值的理念，二級市場更多是以看藥的理念看器械，對未盈利的公司，以現金流折現的方法計算公司估值，這時大家發現，這個估值模式對于器械公司也許比藥企更有用。

為什么我會這么說？很多器械公司后面有很多管線，器械是迭代更新，只要有核心技術，出了第一代產品，還可以出第二代、第三代，每年都有新產品出來，然后同一個產品可以用在不同領域，又是一個新產品，所以每年會有持續的創新。而且它跟藥物的創新不一樣，它的創新可預見性很強，所以這種估值模式，相比于對藥企，對器械公司的估值算出來更靠譜。這是二級市場估值理念的顛覆，對于投資機構來講是好事情。

同時，二級市場估值高了以后，一級市場也會水漲船高，作為一級市場投資人，應該怎么投？從我們的角度還是一句話，還是要抓住技術創新。我們在投的很多項目中是最早的投資機構。在大家沒發現一個項目價值的時候，有沒有足夠的認知能力去發現它，對于投資機構有很高的要求。

現在反過來看，這對于我們而言是一個好事情，因為這些項目估值漲得很快，現在10倍以上成長的項目占比越來越高。當然還要看持續創新的能力。我們投項目上市了，但上市并不是我們的終點，我們至少還要陪伴它一年以上的時間。在二級市場它能不能獲得投資者的認可，取決于它有沒有持續創新的能力。所以是要看項目的創新、持續創新能力，以及作為GP有沒有這樣的認知能力和資源去最早發現這些好機會。

為什么我們選擇醫療器械呢？每個投資機構都有擅長和不擅長的地方，沒有一家投資機構是可以通吃的，我們從三個方面考慮：

第一，市場的機會有多大很重要。雖然醫療器械市場跟藥比起來小很多， 5年前在中國，藥和器械的比例是4：1，現在大概是不超過3：1。但是發達國家藥械比是1：1，這意味著中國醫療器械市場有更大的成長空間。我們看醫療器械市場的增長率，每年是20%，而藥是8%，所以市場空間非常大。

第二，我們還是要看自己的能力所在，我們的團隊許多人都是從醫療器械產業界出來的，有很強的產業背景，這是我們的能力所在。因為我們要拼認知，所以一定要站在自己的能力圈范圍內。

第三，風格。每個投資機構都有自己的風格和風險偏好，有的投資機構是看到一個賽道后就廣泛投資進去，最后總能有幾個項目跑出來；我們是狙擊手型的，是講成功率的，這種風格就意味著我們更關注如何使風險更可控，器械項目技術的可判斷性更強，而項目出來的時間周期跟藥企相比更短，也更符合我們的風險偏好。

梅圣安：在選擇賽道時，會考慮哪些因素？好賽道的標準是什么？如何找到？

金宇航：好的賽道，首先是好的商業模式。先進制造業不同于消費行業，這幾年TMT＋消費投資的大潮，讓我們都知道了toC端好的商業模式就是客戶粘性高，高復購率，高周轉實現高的資本回報率。但是制造業是toB端的生意，行業天生決定了里面不可能有很高的復購率和周轉，那么在這種情況下，就一定是要毛利率高。能實現高毛利的一定是技術壁壘高，高科技科技驅動的公司，所以標的要找有競爭力的。例如我們內部選馬的幾個標準：研發費用不能低于10%，技術為驅動，產品為核心；毛利率不能低于50％；團隊具備掌握特定技術的關鍵人才；市場認可度高，這樣才能有高的資本溢價。另外就是天花板高，二級市場1:9現象分化嚴重，100億以下市值公司流動性都很有限，企業未來市值是否在100億以上也是一個考慮的點。所以我們看賽道的天花板，盡管制造行業垂直領域有的非常細分，但也至少要有幾百億以上的市場規模，這樣的企業盡管具有壟斷性的技術，上市以后才具備持續增長的空間，在IPO之后市值才能夠保持在百億以上，這是我們判斷企業能否長期持續增長的另一個因素。

梅圣安：非常感謝清科給我們機會，今天的討論受到很多啟發，希望以后能跟各位合作，再次感謝各位嘉賓。