文 | 美股研究社

北京時間5月11日，圖森未來對外發布新一季度財報。財報顯示，圖森未來2021Q1虧損大幅擴大，由去年同期的2580萬美元猛增至3.85億美元，截至美東時間5月10收盤，圖森未來報收37.090美元，微跌0.54%。

不過，摩根士丹利、摩根大通等投行均給出意見，看好圖森未來的市場表現，其中，摩根大通還給出了55美元的目標價格。目前自動駕駛賽道的競爭正在迅速增強，比如主要競爭對手智加科技已經確定上市，圖森未來本季度業績數據有哪些看點？我們從這份Q1財報，一窺圖森未來的成績單。

首份財報虧損繼續擴大，技術研發成本高影響利潤空間

作為圖森未來上市后公布的首份財報，2021年Q1季度，圖森實現營收94.4萬美元，同比增長264%，與去年Q4環比增長28%，不過，同期凈虧損猛增至3.85億美元，與上年同期2580萬美元的虧損相比大幅增加。

造成虧損的主要因素是持續加大的研發投入，財報顯示Q1季度圖森未來在研發上花費了4143萬美元，比去年第四季度環比增長了30%，比去年同期的1818萬美元同比大幅增長了127.9%，不難看出圖森依舊將技術作為自身基本盤，目前公司擁有950名員工，其中84%為技術研發崗位。

另外公司在今年聘請了前微軟AI與自動系統專家羅伯特·羅斯等高級管理人員，并在全球開展相應的業務與活動——公司已經在瑞典開始進行自動駕駛測試，公司規模處于擴張階段，管理支出也有明顯增加，這個成本的上漲或許也會影響到圖森未來的利潤空間。

美股研究社認為這種趨勢將在未來2-3年持續，直到首次將訂單投入大規模量產之后，才有機會進行整體的成本控制。

卡車訂單數量增長帶來營收增長，合作伙伴數量影響后續訂單規模

此外值得關注的是已經獲得的訂單數量，根據圖森官方透露，其在截至3月31日的Q1季度獲得了1200輛新訂單，4月又追加了1000輛，加上去年的數量，目前圖森未來總共獲得了6775輛卡車訂單。

另外，官方首次公開了這些訂單的買主：包括彭斯克、施耐德、美國第五大卡車運輸公司美國速運等知名企業，這在某種程度標志著公司進一步與相關行業的核心公司建立了良好的合作關系，據官方公告，目前圖森未來擁有約275個行業合作伙伴。圖森計劃在2024年開始與Navistar開始生產，美國銀行分析師 Ken Hoexter認為生產帶來的效益增長則要到2027年才會全面顯現 。

另外，圖森未來的運營綜合情況也在穩步發展，在2021年，公司將完成橫貫美國東西海岸的運營線路的開拓（西起亞利桑那州鳳凰城，東至佛羅里達州奧蘭多市，目前線路為鳳凰城-休斯頓）。

在目前投入運營和測試的路線基礎之上，圖森未來已經累積了超過370萬英里的里程數據，僅Q1季度就增加了70萬英里，圖森未來首席執行官程璐表示公司在“自主貨運網絡方面引領了整個行業”。美股研究社認為這將有效提升圖森未來擴大商業化運營規模的能力，因為美國有超過20個州對無人駕駛商業化運營政策友好，數據累積可以加速迭代，促進無人化的進一步發展。

由于與合作伙伴的關系緊密，尤其是初創期投資者中包括諸如美國卡車制造商 Navistar、大眾集團TRATON等汽車產業巨頭，UPS快遞等物流巨頭，圖森未來在拓展初生市場上沒有花費過多的成本。不過，因為圖森未來自身盈利方式有賣車和賣自動駕駛方案兩種，所以在商業模式完全成型之后，圖森未來需要接觸的客戶行業與規模都將產生明顯變化，市場營銷成本可能會有一定上升。

基于第一季度的表現，圖森未來也給出了2021年全年的業績指引，預估收入為500萬至700萬美元，研發投入進一步上升至1.65億至1.85億美元，管理支出為4,500萬至5,500萬美元。

相對于市場的冷靜態度和圖森未來自身的審慎發展，不少投行還是看好其發展。美國銀行稱圖森未來是卡車行業自動駕駛革命的領導者，首次給予其買入評級，并將目標股價定位51美元，摩根大通給出的目標價則是55美元。主流投行給出的評級均為正面：摩根士丹利(增持)、花旗(買入)、 Piper Sandler (增持)、 Baird (增持)、 Needham (買入)、摩根大通(增持)。

不過對于行業競爭越發激烈但落地速度有限的圖森來說，燒錢可能依舊是主旋律，直到按計劃在2024年左右大規模投放市場。資本市場與產品市場的表現或許會呈現不同的光景。

自動駕駛賽道爆發，圖森未來面對的潛在問題依然復雜

圖森未來創始人侯曉迪曾經透露，公司要達到盈虧平衡需要運營5000輛卡車左右，從Q1財報來看，這個目標即將在2024年左右達成，圖森未來的營收壓力也將得到緩解。不過，雖然圖森在卡車自動駕駛行業的地位和領先程度得到了投行的肯定，公司布局也十分明晰，但來自行業的風險仍不可小視，根據同行業公司的融資、發展、產品訂單與交付進度，我們判斷自動駕駛卡車全賽道競爭最激烈的時段將在五年內來臨，因為本賽道大部分公司都將在2025年前后實現大規模運營，且目前由于政策原因，競爭核心均位于美國，這預示著市場份額分配將十分緊張。

2020 年，自動駕駛行業融資總金額高達 436.3 億元，同比增長 136.9%，除了圖森未來上市之外，卡車自動駕駛賽道上的智加科技、贏徹科技和Embark等公司也在謀求進一步發展。圖森未來擁有芯片公司英偉達、物流巨頭UPS、頂級重卡主機廠Navistar等完整的產業鏈巨頭支持，這是它的優勢，摩根大通認為圖森未來目前在公開展示的能力和合作伙伴關系方面處于行業領先地位，甚至超過Waymo等前輩。

但競爭對手同樣強大，比如智加科技背靠紅杉資本和上汽集團，也與順豐集團保持商業化運營合作。在訂單層面，智加宣稱已經收到超過10000輛卡車訂單，在今年第二季度它將與一汽集團開始批量生產聯合開發的自動駕駛卡車。智加昨日還宣布將通過SPAC登陸紐交所，市值約33億美元，這將擴大智加科技的現金流規模，幫助公司增加研發和生產投入等。面對迅速增強的市場競爭，圖森未來面臨的壓力并不小。除了外部因素，其內部依然有未能完全解決的問題。

具體來講，圖森未來的自動駕駛貨運網絡（AFN：Autonomous Freight Network）的大規模商業化面臨著幾個現實問題：目前用戶數量不足，終端網絡欠缺，高清數字地圖路線還不夠——雖然目前已經達到了5000英里，但相較于整個美國市場的運營路線來講，圖森未來現有的運行線路只在南部地區，預計2024年才會拓展到全美48個州的主要線路——L4級自動駕駛半卡車的數量不足等，這些環環相扣的因素會拖累圖森未來盡快占據市場地位的步伐，重點是會消耗其在卡車自動駕駛領域的先發優勢。目前主流投行與分析師保持唱好態度，主要是因為圖森未來商業化運營步伐發展最快，并且各州政策友好，因此有望提前占據未來市場的最大份額。如果在目標期內公司沒能利用先發優勢建立市場、產業鏈和合作關系優勢，甚至被競爭對手追趕而至，公司的長遠發展將受到負面影響。

另外，圖森未來目前仍然保持高昂的研發支出，商業規模的發展程度有限，按之前的計劃，在2024年大批量交付訂單前是否能頂住競爭對手的壓力尚未可知，目前，公司持有的現金及現金等價物為5.09億美元。

總之，雖然卡車自動駕駛的落地比乘用車更容易，可以更快實現商業化運營，但面對沒有得到驗證的盈利模式、潛在的政策風險，圖森未來的未來還得靠自己跑出來。

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