文丨競核

資本一擲千金游戲背后，是圈內人不安的野心。?

4月29日，中手游發布公告稱，嗶哩嗶哩（以下簡稱B站）參與中手游配股，6.5億港元認購中手游1.98億股，B站將持有中手游7.15%的股份。?

而該次認購已是B站月內的第三次大動作。?

4月23日，吉比特發布公告稱，公司擬向B站、騰訊、靈犀互娛分為轉讓青瓷數碼3.37%的股權，交易對價為1.01億元。此外，在4月11日，B站還曾認購心動公司2266萬股，涉資9.6億港元，持股占比4.72%。?

需要指出的是，在B站業務中，相比正在高速成長的直播增值、廣告等業務，其游戲版塊發展相對緩慢。在很多業內人士看來，B站與心動、中手游、青瓷數碼等公司合作，一定程度上可以幫助B站在游戲領域補足短板，同時也是當下游戲市場戰局升級的又一個信號。?

縱觀國內游戲行業格局，長久以來騰訊和網易都占據著主導地位，而心動網絡、米哈游、世紀華通等中堅力量也在不停尋找破局直之道，試圖繞開騰訊等主流平臺打破僵局。?

這主要表現為，米哈游《原神》在傳聞拒絕被騰訊“招安”后，不僅登陸手游、PC、主機等多個平臺，并創下國產手游出海記錄，充分展現了其“鈔能力”。?

此外，進入2021年， “新四皇”字節跳動在游戲業務側布局縱深，先是旗下游戲品牌朝夕光年成立奇想基金，又連續收購沐瞳科技、有愛互娛、林子互娛等游戲研發公司。這一系列動作，被外界視為字節與騰訊剛正面的信號。?

可以說，在這群雄爭霸的年代，各方游戲勢力都在虎視眈眈。?

騰訊Q1廣撒網拿下超31家游戲公司

有趣的是，在多方施壓情況下，行業龍頭騰訊也安耐不住了。

2021年，騰訊開始加速投資，欲進一步強化在游戲領域中的話語權。?

據了解，在過去10年多時間里，騰訊帝國投資了超過150家游戲公司。

若以量級作為劃分標準，騰訊在游戲領域第一個投資高峰期在2014-2015年，那時正值移動游戲爆發式增長的年代，另一個高峰期則是2020年至2021年第一季度。?

從具體數量上來看，2019年、2020年騰訊分別投資游戲公司數量分別為9家、37家，但在2021年第一季度騰訊就投資了至少31家游戲公司，占其第一季度各領域共計87筆投資的35.6%。?

根據“某企業信息查詢平臺”資料顯示，騰訊2021年第一季度投資的31家游戲公司，覆蓋了二次元、女性向、射擊等多個品類。例如《蒼藍境界》研發商破曉互動（二次元），《食物語》研發商百奧家庭互動（女性向），《原子之心》研發商俄羅斯Mundfish（FPS）等。?

此外，騰訊也積極布局新興熱門品類和傳統強勢品類，包括SLG、RPG、MMO等。同時也在益智、沙盒、模擬經營等休閑品類市場進行長期投入。?

值得提出的是，除了投資有代表性產品的成熟型公司，騰訊對星海互娛、呦爾哈科技、Ubitus等暫無作品的早期公司也進行了戰略性投資。?

換句話說，騰訊是“大魚小蝦一起抓”。在深不可測的資本力驅動下，就算只有少數公司跳出來，于騰訊而言都是“這波不虧”。?

在此背景下，B站接連出手，投資心動網絡、中手游、青瓷數碼等，充當白衣騎士，為內容為王時代儲備糧草，也算是情理之中。?

再將視野拉高，我們不難發現，在剛剛過去的2021年第一季度中，全球市場游戲投資領域亦是風云驟起。

全球游戲Q1交易規模達390億美元

從全球游戲市場交易總額來看，2021年第一季度堪稱開門紅。?

根據InvestGame的數據顯示，2021 年第一季度游戲行業已公開的280宗交易，總價值高達 2527億人民幣（390 億美元），超過 2020 年全年 664 宗交易的 2138億人民幣（330 億美元）。

無論是私人投資，還是公開發售和收購等維度，2021年第一季度游戲行業增速同比去年前兩個季度都增長了近一倍。?

這一數據或多或少也表明，游戲產業在生態系統各個層面的資本流入都發生了歷史性轉變。?

具體表現為，在企業收購方面，微軟第一季度的交易總價值為143億美元，比去年同期增長了5.9倍，其中包括微軟斥資 75 億美元收購貝塞斯達（Bethesda）。?

與微軟同步加速的還有Electronic Arts（簡稱EA），期內公司以12億美元收購《塵埃》《F1》系列英國游戲開發商Codemasters；以 21 億美元收購 Glu Mobile（全球領先的手機游戲發行商）。

值得提出的是，InvestGame表示，在全球游戲市場交易額最大10筆投資中，美國以36%的總交易額占據市場主導地位，共計4筆交易與之相關。中國緊隨其后，在最大10筆交易中也占到了4筆，占總交易額的27％。?

而這些大額交易主要由騰訊、Embracer、Stillfront、和Zynga等上市公司完成。?

對此，InvestGame認為，疫情期間，游戲成為越來越多人的娛樂選擇，相比很多行業受到疫情沖擊，游戲產業表現出強勁生命力。?

這在一定程度上吸引了投資者的關注。?

疫情只是引子，投資風暴主因有三

在競核看來，疫情在某種程度上推動了整個游戲產業的發展，但這只是表因，更多還在于游戲市場經過多年發展即將進入下一發展階段。?

因素1：一、二級市場游戲股估值低（20PE）?

首先我們從國內游戲一、二級游戲市場切入來看。?

東北證券報告顯示，2020上半年中報表現優秀的6家精品游戲公司歸母凈利同比增加44.69%，對應平均2020年預測PE為30.99倍。根據Wind 2022E預測看，6家公司預計2019-2022年3年CAGR達44.89%，PE及PEG均有提升空間。

2018年，由于版號暫停及政策監管趨嚴，游戲行業估值逐漸降低至A股最低水平，PE（TTM）跌至20-30倍。2019年底至2020年，由于云游戲預期及疫情帶來的正面影響，游戲行業估值伴隨景氣度逐漸回升，PE（TTM）在45-48倍間浮動。?

從不同行業的PE（TTM，算數平均值）橫向對比來看，游戲行業目前平均PE估值為50.98倍，低于整體行業均值的60.14倍。

與其他行業相比也處于偏低的位臵，僅高于10個行業，低于18個行業。其PE與倍數石油化工、輕工制造、紡織服裝等行業相近。?

再從預測PE（2020E）看，游戲行業整體估值仍然偏低，游戲行業平均預測PE為33.22倍，低于平均值的38.36，與綜合金融、汽車、商貿零售、農林牧漁、輕工制造相近。?

東北證券認為，游戲相較于這些行業，往往具有更高的增長能力，應該享有更高的估值。?

對標海外市場，東北證券選取動視暴雪、EA、Take-Two互動軟件構成美國游戲股票池，選取任天堂、萬代南夢宮、CAPCOM、Square Enix、Konami構成日本游戲股票池，拉取其2010年1月4日至2020年9月3日PE，取平均值后觀察。?

從中可以看到，無論美國還是日本，其游戲股均PE經歷過高低波動，最終分別穩定在40-50倍及25-30倍之間，在部分凈利潤表現較差的時期，其PE與往年值并不匹配，因此整體市值仍處于波動上漲狀態（18-19年有所下調）。?

這一方面反應了海外市場本身對游戲股的高度認可，游戲股本身具有長期投資的價值，同時也反應了游戲股經過高增長后，最終PE會回歸穩態。?

因素2：全球游戲產業處在變革前夜，跨平臺勢在必行

隨著游戲產業迅速發展及網絡基礎設施日益完善，移動游戲早已不再是新鮮事物。與此同時云游戲興起，“跨平臺游戲”概念也被搬上舞臺。?

以休閑社交游戲公司King Digital Entertainment plc（簡稱King）為例，該公司首次實現產品在PC、主機、手機等硬件設備上實現“跨平臺”，或者可以理解為跨“硬件”。?

值得提出的是，這種物理意義上的平臺跨越也是目前國內對“跨平臺”的主流認知，而海外游戲圈則更偏向于跨“應用商店”。產生認知差別的主要原因，或在于海外多以主機游戲稱道，國內手游市場更為發達。?

主機平臺通常都擁有雄厚的資金和實力，因此在研發、發行、簽訂獨占協議側都可建立優勢壁壘。例如Xbox One、PS4和Switch想要跨平臺作業就顯得極為困難。?

相較之下，國內以華為為首的硬件廠商、騰訊為首的內容及平臺廠商，都在積極布局“5G+云游戲”。?

未來，隨著云游戲的興起，如果不能實現“跨平臺”游戲，用戶一旦沒有特定裝備與其他玩家一起游戲，便會大幅降低玩家的用戶體驗。?

因此，為了讓用戶能夠暢玩3A游戲，主機廠商可能將被迫從敵對走向聯合，手游大廠也將加大次世代3A大作投入。?

因素3：游戲產業步入內容為王時代，渠道式微?

“渠道至上”式微，“內容為王”興起，已成不可忽視的大勢。?

2020年，米哈游《原神》和莉莉絲《萬國覺醒》國內市場首發拒絕上架安卓應用商店一事，在業內引發熱議，再度將大眾目光聚集到游戲渠道抽成比例上。?

業內普遍分析認為，《萬國覺醒》和《原神》放棄與頭部聯運渠道合作，主要是因為渠道分成比例過高。有關這一點，競核也從多方得到確認。?

據競核此前整理的手游渠道分成比例概況來看，蘋果、Google Play在全球市場采取3:7分成，即便是這樣，像Epic等知名游戲研發商還抱有不滿，與蘋果對簿公堂。?

再看國內，安卓渠道長期掌握話語權，一般以5:5分成，更有甚者七三開（渠道7，CP3）。除了游戲官網（CP毛利潤：60—70%）外，0抽成的TapTap能給游戲CP帶來更高的毛利潤（50—70%）。?

縱觀近兩年拒絕傳統渠道的頭部產品，基本都選擇了心動網絡旗下TapTap、好游快爆等不分成的非聯運平臺。?

據心動財報顯示，今年上半年，TapTap的月活大漲52%，約為2480萬。而4399旗下好游快爆，目前月活也有千萬量級。?

得益于天然的二次元基因，B站也形成了自己風格獨特的發行方式。此前《明日方舟》《原神》在拒絕主流渠道后，也都通過B站發行獲得了不錯的成績。?

與其在傳統渠道應用商店大海撈針，二次元玩家顯然更偏愛對胃口的B站。這也是越來越多二次元廠商選擇與B站聯運的重要原因。?

需要明確的是，勇于“撕破臉”并不難，關鍵是在“撕破臉”后還能取得傲人成績。《萬國覺醒》半個月國服收入近3億，《原神》更是在30天內狂攬2.5億美金。從長線運營角度來看，如今大半年過去，兩款產品仍保持著高速發展。?

考慮到大環境趨勢所向，標桿性產品擺脫“渠道真香定律”起到了提振士氣作用。加之買量、新興分發平臺崛起等因素，2021年越來越多廠商嘗試踢開傳統渠道。?

可以說，在新型渠道模式興起、云游戲蓄勢待發的背景下，傳統渠道方的議價能力將進一步減弱，而優質內容的價值應該得到重估，游戲行業正進入“內容為王”的新時代。?

綜上，國內騰訊、字節跳動、B站等，海外微軟、谷歌、Epic等下重注，從資本層面加碼游戲賽道，正應了這句諺語：“居安思危，思則有備，有備無患。”?

當下，亦有不少游戲廠商掌門人嗅到了機會，比如心動公司。?

“游戲行業當前正迎來世代跨越的大機會。全球市場給了中國開發者寶貴的時間窗口，形成更多全球影響力。心動要抓住機會。”心動公司CEO黃一孟在股東信中如是說道。?

游戲行業跨世代機遇之門正悄然開啟，但成功往往只留給有準備的人。

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