圖片來源@視覺中國

文丨羅超

伴隨著中概股“回港潮”，三年前在納斯達克敲鐘的B站即將在港交所敲鑼，二次上市發(fā)行價上限988港元/股，擬最多集資247億港元，有望超過其過去三年183億元人民幣的融資總額。

2018年B站在納斯達克上市時，市值只有32億美元左右，沉寂兩年時間后，股價在2020年騰飛，一度超過500億美元，上漲超過15倍。近期伴隨著大盤動蕩，B站股價在調(diào)整后，最新市值依然高達近400億美元，相較于三年前上漲超過13倍。

以相對更高的價格在港交所募集規(guī)模可觀的資金，并不容易，但B站似乎并未遇冷，據(jù)騰訊《一線》駐港記者報道，多位在港大型機構(gòu)投資人表達了下單意愿。

B站的問題與“錢”有關(guān)

在資本市場，B站是近年來最炙手可熱的中國互聯(lián)網(wǎng)公司之一。2020年7月，雪球上曾有一個投票：繼美團、京東與拼多多突破千億美元市值后，誰是下一個新貴？得票最高的是B站，超過了造車新勢力，當(dāng)時其市值只有152億美元。

互聯(lián)網(wǎng)人口紅利消失，很多公司都面臨增長問題，增長能力相當(dāng)程度決定了股票定價。B站沖擊千億美元市值，首先要回答的卻不是增長的問題，因為最沒有問題的就是增長。

伴隨著B站的“破圈”戰(zhàn)略，其目標(biāo)用戶從Z次元擴展到35歲以下的Z+次元，MAU從三年前的7000萬一路攀升到2020年Q4的2.02億，且依然有55%的增速，與此同時用戶付費意愿、用戶粘性、使用程度、UP主數(shù)量、投稿數(shù)量等關(guān)鍵業(yè)務(wù)指標(biāo)，均保持高速增長。在發(fā)布Q4財報時，陳睿公布了B站新三年目標(biāo)，在2023年內(nèi)MAU做到4個億，雖然有挑戰(zhàn)，但B站對此有信心。在視頻化、5G、PUGC等浪潮下，B站用戶天花板依然看不到。換言之，B站的業(yè)務(wù)增長是確定的。

B站急需回答的問題與錢有關(guān)：商業(yè)化，即業(yè)績兌現(xiàn)的問題。一直困擾B站的“不賺錢”質(zhì)疑都未能消退，2020年B站總營收達120億元人民幣，同比增長77%，其中Q4營收同比增長91%，達38.4億元人民幣。增速可觀，但當(dāng)季度卻凈虧損8.44億元，同比有所擴大；2020年全年B站凈虧損30.12億元。

如果B站財務(wù)業(yè)績長期不能兌現(xiàn)，資本恐怕很難再有耐心。近期美港股大盤調(diào)整，呈現(xiàn)出一個比較明顯的趨勢：資本更青睞有持續(xù)盈利能力的股票，“理想豐滿、現(xiàn)實骨干”的股票普遍出現(xiàn)更大程度的回調(diào)。在資本市場，“出來混總要還的”是一個真理，亞馬遜、特斯拉等長跑型選手雖然一度同樣面臨商業(yè)化問題，但它們最終都做到了業(yè)績兌現(xiàn)。

B站商業(yè)化現(xiàn)狀的喜與憂

從表面數(shù)字看，B站的商業(yè)化現(xiàn)狀呈現(xiàn)出幾個特征：

一個是營收相對均衡。其營來源分四部分：增值、游戲、廣告與電商，Q4營收分別為12.5億、11.3億、7.2億與7.4億，占比分別為33%、29%、19%、19%，是為數(shù)不多的不對單一收入高度依賴的互聯(lián)網(wǎng)公司，如此均衡，只有騰訊等少數(shù)企業(yè)做到了，阿里、百度等巨頭都未曾做到這一點。

二個是營收增速可觀。此前B站營收較高依賴游戲，現(xiàn)在游戲占比已低于增值，Q4增值、廣告與電商以及其他收入增幅分別為118%、149%、168%，四只現(xiàn)金牛有三只增速超過100%，直接推動了整體營收77%的同比增長，在同等體量的互聯(lián)網(wǎng)公司中，這不多見。

三個是社區(qū)生態(tài)健康。對于內(nèi)容型的互聯(lián)網(wǎng)平臺來說，商業(yè)化往往會有兩重矛盾，一個是廣告主/平臺與用戶體驗的矛盾，營收高速增長往往會伴隨體驗直線下滑，即商業(yè)化開發(fā)如果操之過急，不論是加載更多廣告，抑或是想辦法直接從用戶荷包掏錢，往往會傷害用戶體驗。百度、愛優(yōu)騰、知乎、微博等等平臺，無不遭遇這一困境。另一個則是創(chuàng)作者與平臺的矛盾，平臺與創(chuàng)作者都能滿意太難，微博、知乎、字節(jié)跳動均面臨這一困擾，最典型的是平臺賺錢創(chuàng)作者不賺錢，或者反過來。

B站在商業(yè)化開發(fā)上相對克制，截至目前沒有強制貼片廣告，管理層將效果廣告的Ad-load控制在5%（可以簡單地理解成用戶看到內(nèi)容出現(xiàn)廣告的幾率），即便如此，B站廣告營收依然實現(xiàn)連續(xù)七個季度的同比加速增長，Q4增速更是高達149%。視頻平臺流行的會員模式，B站也是謹(jǐn)慎地開發(fā)，通過增加OGV專業(yè)長視頻內(nèi)容來讓用戶心甘情愿付費，沒有像一些平臺低價送。

應(yīng)該說，B站在社區(qū)生態(tài)健康度上是維持得相對較好的，能夠與其比肩的，我想到的只有微信，在微信生態(tài)內(nèi)，用戶、品牌、創(chuàng)作者與平臺，皆大歡喜。

以上，是B站商業(yè)化現(xiàn)狀中的“喜”，但“憂”則是其營收的絕對值，依然不高。由于B站虧損我們不能以市盈率（PE）來衡量其估值，但市銷率（PS）可作參考。

B站2020年營收為120億元。微博剛剛發(fā)布的財報顯示2020年營收16.9億美元（約110億人民幣），但同時卻有5.48億美元的凈利潤，市值卻只有118億美元。愛奇藝2020年營收297億元，最新市值219億美元。雖然微博與愛奇藝營收出現(xiàn)同比下滑的這一點很重要，但看完這組對比人們難免有疑問：B站營收跟微博相當(dāng)，不及愛奇藝，市值憑什么看向千億美元？

另外三家千億美元俱樂部玩家，美團市值2525億美元，三季度營收354億元，同比增長28.8%，市盈率200左右；拼多多與快手均虧損，但營收很高，截至2020年11月30日止的11個月，快手營收為525億人民幣；拼多多2020年營收增長97%至595億元。

如果“以收入論英雄”，B站要沖擊千億美元俱樂部，沒有千億級年收入，有點難以說服資本市場。如果接下來幾年B站營收可以保持77%的年增長率，2024年營收能突破千億。問題是，B站能否繼續(xù)保持如此高的增長？在營收體量變大后增速能否保持？在高速增長的同時，能否繼續(xù)保持“克制”的商業(yè)化，確保社區(qū)、用戶、內(nèi)容、品牌等平臺核心競爭力？這些挑戰(zhàn)都非常巨大。

B站到底是否可以？要看其商業(yè)化本質(zhì)，這個話題很少有人討論，卻對其未來發(fā)展至關(guān)重要。

B站商業(yè)化的核心邏輯

B站在與A站的二次元大戰(zhàn)中脫穎而出，如今風(fēng)頭蓋過愛優(yōu)騰，最底層的邏輯，是獨特的“內(nèi)容生態(tài)模型”。陳睿在Q4財報會上進行了詮釋：“這個模型是能夠讓我們的好內(nèi)容越來越多，并且這些內(nèi)容都是自然而然地從平臺上產(chǎn)生。我們在用內(nèi)容不斷吸引用戶的同時，我們獨特的社區(qū)氛圍也讓我們能夠更好地去留住這些用戶，并且提高這些用戶的活躍度和黏度?！?/p>

B站商業(yè)化的核心邏輯是什么？在我看來，這是一個獨特的內(nèi)容消費模型。陳睿未曾針對此解釋過，不過在詮釋內(nèi)容模型時曾有帶過一句：“我們整個的商業(yè)化，也是與我們的內(nèi)容生態(tài)以及社區(qū)相結(jié)合的，就是不僅不會明顯地降低用戶體驗，同時還能反哺內(nèi)容生態(tài)?！?/p>

簡單地說，B站的內(nèi)容消費模型，就是：

以視頻為原點，一圈圈發(fā)展出影視劇綜藝（OGV）、紀(jì)錄片、直播、PUGV（專業(yè)人士或普通用戶創(chuàng)造的視頻）、虛擬偶像、晚會等內(nèi)容，這些內(nèi)容對于用戶來說是不同的消費場景，用戶因此聚集在一起形成一個活躍的社區(qū)，對于品牌來說，這個社區(qū)里不同的的內(nèi)容消費場景，背后都是不同的商業(yè)或者說生意機會。B站則逐漸完善廣告平臺、智能算法、商業(yè)中臺等基礎(chǔ)設(shè)施，在確保用戶體驗的前提下，不斷提高這些內(nèi)容消費場景的變現(xiàn)效率。

深入思考可以看到，B站的內(nèi)容消費模型是一種環(huán)環(huán)相扣的精密商業(yè)設(shè)計。就像《王者榮耀》一樣：通過不斷更新游戲（內(nèi)容），創(chuàng)造氪金場景（消費場景），盡量延長用戶在游戲（社區(qū)）中的停留，以增加氪金（消費）的可能。正是基于這樣一套模型，B站可以“克制”漸進地商業(yè)化，在給人感覺溫和的同時，實現(xiàn)了77%的營收增速。

要理解B站的內(nèi)容消費模型，我們可以先看看互聯(lián)網(wǎng)此前場景的商業(yè)化模型。

互聯(lián)網(wǎng)最通用的商業(yè)模型就是流量模型，最直接的變現(xiàn)手段是廣告。百度、阿里、微博、字節(jié)跳動，本質(zhì)都是“流量模型”，一切商業(yè)化的底層都有一個“流量漏斗”，如同摩爾定律在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)扮演的角色一樣。對于平臺來說，距離交易越近流量變現(xiàn)效率越高，阿里是最大廣告平臺，百度們也不甘于給他人做嫁衣，紛紛發(fā)展教育等垂直業(yè)務(wù)，提高流量變現(xiàn)效率。

移動互聯(lián)網(wǎng)時代，隨著移動支付的普及，“內(nèi)容模型”出現(xiàn)。靠內(nèi)容本身變現(xiàn)的商業(yè)模式逐漸增加，如視頻會員、知識付費、直播打賞、網(wǎng)文、直播帶貨、音頻付費等，均是讓用戶直接掏錢，購買內(nèi)容、服務(wù)或者商品。

在流量模型與內(nèi)容模型外，我們發(fā)現(xiàn)還有一些平臺，靠的是獨特的“場景模型”。它們不再關(guān)注流量本身，而是關(guān)注用戶基于這些流量完成了什么任務(wù)。不同用戶、不同地方、不同時間、不同形式使用不同服務(wù)，不同場景的流量價值截然不同。

最典型的就是美團、滴滴與拼多多。美團與滴滴分別占據(jù)高頻的生活與出行場景，再“八爪魚”一樣地延伸到更多行業(yè)更多場景，形成多元化的商業(yè)模式，比如美團已覆蓋吃穿住行等場景，現(xiàn)在正在進攻阿里的“買買買”消費場景。再比如滴滴在深耕出行的同時，探索社區(qū)團購等新業(yè)務(wù)。拼多多則是挖掘微信流量，基于社區(qū)團購模式重塑了“買買買”場景，在消費中引入了“拼”這一快樂元素，進而改變市場格局。

場景對同樣的流量或者說注意力背后的用戶，進行更加立體、細致與深入的洞察，針對此設(shè)計產(chǎn)品與服務(wù)。B站的增長靠的是內(nèi)容生態(tài)模型，但B站的商業(yè)化，卻更像是“場景模型”，只不過是內(nèi)容消費場景。它的商業(yè)模式不是流量管道，即便廣告也是內(nèi)容驅(qū)動的廣告；不是簡單的內(nèi)容付費，增值在整體營收占比也只有33%。B站的商業(yè)模型，本質(zhì)是基于視頻內(nèi)容消費的場景模型，在不同內(nèi)容消費場景下，探索不同的商業(yè)化，這跟美團很像，后者既有商家傭金收入如外賣/酒旅、用戶直接付費如出行訂單/外賣會員，也有廣告推廣，2019年廣告營收158億，同比增長78.7%。

B站商業(yè)化有著獨特的內(nèi)容消費模型，只因其有獨特的內(nèi)容消費場景：視頻社區(qū)，特別是社區(qū)。奈飛、YouTube等視頻平臺的收入，要么靠會員，要么靠廣告，要么兩者都靠，因為它們都沒有社區(qū)屬性。B站是視頻社區(qū)，粉絲、up主、品牌在其中聯(lián)系。B站此前也一直強調(diào)說，自己更像一個居委會在運營一個小區(qū)，小區(qū)里面也有零食店、水電燃氣、水果店、幼兒園、餐飲文具等底商的消費場景。

內(nèi)容消費模型與社區(qū)產(chǎn)品形態(tài)是一體兩面的，正因為此，這一模型目前只在B站用到，豆瓣、知乎理論上可以，但目前尚未做到，兩者均高度依賴廣告，知乎招股書顯示2020年廣告營收占比62%，2019年這一比例更是高達86.1%。豆瓣沒有公布數(shù)據(jù)，但阿北此前曾透露營收大部分來自廣告。

B站商業(yè)化的主要特征

B站的內(nèi)容消費模型，決定其商業(yè)化有如下幾個特征：

1、視頻是一切的原點或者說驅(qū)動。

B站不會說PUGC，而是說PUGV，強調(diào)V(視頻)，而不是C（內(nèi)容），是因為其整個內(nèi)容生態(tài)模型與內(nèi)容消費模型，均是以視頻為原點。

在其商業(yè)化模型中，各種營收都依賴視頻。視頻可以賦能會員購、游戲，比如任何有關(guān)于公主聯(lián)結(jié)、FGO的視頻下，都會連接到相關(guān)游戲的下載頁面，會員購?fù)?；視頻是B站給金主爸爸提供的營銷解決方案的基礎(chǔ)，B站做的廣告不是簡單粗暴地基于流量的效果廣告，而是致力于通過視頻幫助金主爸爸影響Z+世代圈層用戶；視頻是用戶打賞UP主（直播、充電）或者觀看游戲廣告的基礎(chǔ)；視頻是“最美的夜”新年晚會等IP運營的基礎(chǔ)。

視頻，是B站一切商業(yè)化的基礎(chǔ)。

2、“不可能三角”變成了“可能”。

不論是流量模型還是內(nèi)容模型，互聯(lián)網(wǎng)傳統(tǒng)的商業(yè)模型，都是一個“取舍”問題?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺能夠做的，是盡量平衡用戶、客戶、創(chuàng)作者與平臺利益，盡量平衡不同用戶的利益（付費/不付費，新/老用戶，會員/非會員用戶）。當(dāng)然，一碗水端平很難。

先后創(chuàng)立汽車之家與理想汽車的李想曾有一個分享：“互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)到底什么最重要？無非兩個選擇，一個是用戶，一個是客戶。選擇用戶第一，還是客戶第一，沒有對錯，只是一種選擇，合適自己的企業(yè)就可以了?！被ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)，都曾面臨這樣的抉擇，美團等互聯(lián)網(wǎng)巨頭甚至將選擇結(jié)果放在價值觀中，美團強調(diào)的是“用戶第一，客戶第二”。

當(dāng)平臺有了第一第二的抉擇，就會有人不滿意，特別是在關(guān)鍵利益點上，這就解釋了為什么傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)營收模式，總是要么會讓用戶不爽，要么會要讓客戶不爽?；诹髁磕Ｐ偷膹V告模式，往往會以犧牲用戶體驗為代價，搜索引擎等平臺的“原罪”來源于此；基于內(nèi)容模型的付費模式，在邏輯上則會“懲罰”不付費用戶，讓付費用戶認(rèn)為特權(quán)物有所值；基于場景模型的外賣平臺，用戶、騎手、商家與平臺，一直在一個系統(tǒng)內(nèi)博弈著，要讓大家都滿意太難。

在B站的“內(nèi)容消費模型”中，我們看到“各方都相對滿意”的勝利曙光。B站社區(qū)則是一個平衡的生態(tài)系統(tǒng)，其商業(yè)化不會讓社區(qū)中的某類角色特別不爽：比如廣告就是在相對克制的前提下開展，5%的Ad load的控制確保用戶體驗，以花火為例，這是一個以內(nèi)容IP為核心驅(qū)動，兼顧用戶體驗、Up主收益與廣告主利益的商業(yè)模式。再比如會員購，只有對某類內(nèi)容有濃厚興趣的用戶才會心甘情愿付費，不付費的用戶不需要接受“強制看廣告”“畫面不清晰”等“懲罰”。

3、IP生產(chǎn)力決定了商業(yè)化空間大小。

說到內(nèi)容消費就不得不提IP。

IP本質(zhì)是具有內(nèi)容延展性的精神文化符號，基于內(nèi)容延展實現(xiàn)消費場景延展，最終形成不同產(chǎn)業(yè)與生意，比如“三國”從文學(xué)延展出電影、動漫、游戲、旅游諸多產(chǎn)業(yè)?！锻跽邩s耀》成為家喻戶曉的游戲IP后，延伸出動漫、電影、音樂、虛擬偶像等相關(guān)內(nèi)容，由《王者榮耀》授權(quán)的首部影視劇《你是我的榮耀》正在拍攝中，預(yù)計將于2021年登陸騰訊視頻。同時，王者榮耀吸引了故宮、派克鋼筆、魅可、奈雪等不同領(lǐng)域的品牌聯(lián)名，一些購物中心靠舉辦王者榮耀特展吸引客流。

IP底層是價值文化認(rèn)同，提供精神消費的平臺更容易批量制造IP。正好，優(yōu)質(zhì)的視頻內(nèi)容都自帶IP屬性，這是B站商業(yè)化的另一個故事：不論是影視劇綜/紀(jì)錄片/PUGV節(jié)目內(nèi)容，還是Up主，都是大大小小的IP。視頻IP商業(yè)延展性同樣很大，比如《人生一串》、《生活如沸》、《但是還有書籍》三個B站官方出品的紀(jì)錄片，都開設(shè)了同名線下店，分別售賣燒烤、火鍋與書。

其實，這個故事跟游戲很像，游戲基于IP而生，游戲本身以及游戲中的人物，又可以成為IP，基于此延展出網(wǎng)文、電影、動漫、皮膚、電競與周邊等商業(yè)。

這就解釋了，為什么豆瓣、知乎等平臺均有社區(qū)屬性，卻很難靠“內(nèi)容消費模型”商業(yè)化。雖然它們都提供精神內(nèi)容消費，但相對于視頻、文學(xué)等內(nèi)容而言，碎片化內(nèi)容或者說知識內(nèi)容成為IP更難，因此平臺難以批量出現(xiàn)IP。

B站商業(yè)化的內(nèi)容消費模型，就是與內(nèi)容創(chuàng)作者一起，以內(nèi)容為驅(qū)動，通過產(chǎn)品與技術(shù)創(chuàng)新，滿足內(nèi)容延伸出來的娛樂、物質(zhì)、服務(wù)等消費需求，增加用戶在社區(qū)內(nèi)消費的可能性，并從中獲利。B站在干的是重塑場景、重塑體驗、重塑價值的事情，這一點同樣跟美團很像。

現(xiàn)在就很容易理解B站招股書關(guān)于商業(yè)化部分的詮釋：“以用戶為中心的商業(yè)化帶來巨大機遇（B站以內(nèi)容吸引用戶，以社區(qū)留住用戶，并通過滿足他們的需求來實現(xiàn)變現(xiàn)。）”

B站商業(yè)化的重大挑戰(zhàn)

在商業(yè)化上，B站需要進一步考慮的問題有三：

一個是與行業(yè)深度結(jié)合意味著要“做重”，路徑是什么？

阿里說自己是經(jīng)濟體，占據(jù)人們消費方方面面；美團以“吃”為中心，延展出吃穿住行等生活服務(wù)場景，要讓國人“活得更好”；B站以視頻為中心，延展出不同內(nèi)容消費場景，不同內(nèi)容消費場景下會有不同IP，不同IP延展出不同商業(yè)消費場景，視頻+演藝，視頻+電商，視頻+教育，+餐飲，+旅游，+商業(yè)，+母嬰，+寵物……B站未來的營收構(gòu)成，將不會是今天我們看到的廣告、增值、直播與游戲四大塊。

百度、字節(jié)跳動等“流量模型”的平臺，同樣在延展場景，它們都通過類似的中間頁戰(zhàn)略，做不同的垂直業(yè)務(wù)，比如百度做了愛奇藝、去哪兒、安居客等垂直業(yè)務(wù)；字節(jié)跳動正在大張旗鼓做大力教育、內(nèi)容電商，它們都是在最大化流量變現(xiàn)效率。

B站商業(yè)化如何“破圈”？B站的延展，不能只考慮提高流量變現(xiàn)效率，而是要思考如何擴寬內(nèi)容消費場景邊界。與商業(yè)深度結(jié)合意味著要將業(yè)務(wù)做重，每一個垂直業(yè)務(wù)要做成都很難，要讓品牌或者用戶滿意都不容易，同時會分散本身聚焦于內(nèi)容的注意力。

因此，B站不大可能像字節(jié)跳動一樣，靠自己去做B站教育、B站金融、B站汽車這樣的垂直業(yè)務(wù)，更可能借助合作伙伴力量去做產(chǎn)業(yè)縱深，這一過程可能會采取資本聯(lián)姻的形式，就像百度垂直戰(zhàn)略的落地一樣。

二個是在智能化技術(shù)上B站依然有大量的工作要做。

B站有流量、有內(nèi)容、有場景，要在不提高Ad Load、兼顧各方利益的前提下，釋放流量價值，最大化商業(yè)化效率，就離不開智能技術(shù)的加持。視頻與AI技術(shù)的結(jié)合本身已是大勢所趨，在商業(yè)化層面，基于AI技術(shù)理解視頻內(nèi)容，理解用戶行為，理解行為數(shù)據(jù)，再匹配對應(yīng)的商業(yè)產(chǎn)品，會越來越重要。

在發(fā)布Q4財報時，B站COO李旎對分析師表示，2021年B站將持續(xù)加強商業(yè)中臺能力、將商業(yè)化接入更多消費場景、實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化與工業(yè)化的整合營銷能力，提升單個客戶投放效率的同時，深耕與服務(wù)垂直領(lǐng)域客戶。標(biāo)準(zhǔn)化與工業(yè)化是B站提高中臺效率的舉措，但智能化的探索B站似乎尚未重點去抓，這一點，字節(jié)跳動、愛奇藝們相對走得更快一些。

三個是將豐滿的理想轉(zhuǎn)變?yōu)樨S滿的現(xiàn)實。

基于“內(nèi)容生態(tài)模型”B站大盤可以持續(xù)增長，陳睿提出了2023年MAU 4億的目標(biāo)；基于“內(nèi)容消費模型”B站商業(yè)化理論上可以持續(xù)增長。B站2020年營收保持了77%的增長。正如前文所言，如果接下來幾年B站營收依然可以保持77%的年增長率，2024年營收就能突破千億。不過，隨著B站營收基數(shù)的增加，保持如此高的增長率本身就會越來越難，短期內(nèi)B站需要至少培育一只新的現(xiàn)金牛，或者說在某一個垂直產(chǎn)業(yè)獲得規(guī)?；癄I收，才能讓投資者心安。

在商業(yè)化上，沖擊千億美元市值俱樂部的B站，依然有待證明自己。

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