作者|張葉

當下市場和經濟環境中，機構投資一家公司成為控股股東，通過經營管理促進企業發展的案例正在越來越多。扮演“企業經營者”的投資機構成為了產業發展不可或缺的角色。但重資金、高成本的投入，使得“控股投資”的模式更加有壁壘、有難度。

商業世界里，往往“逆水行舟，不進則退”。

2020年，新冠疫情對經濟影響嚴重，民營企業甚至包括上市公司都在思考如何避險。在經濟增長放緩的大背景下，高速發展的企業需要尋找到新的業務增長點，借助外部力量，包括資金、技術、人才等不同層面支持，實現團隊更新、技術賦能或者商業模式轉型。

由此，控制權交易市場開始活躍。但實際上，無論是實力雄厚的老牌機構高瓴、中信資本，還是一些產業思維濃厚的機構，比如豐年資本等，都早已涌入了控股投資的浪潮。

“天時地利與人和”，控股投資風正起

控股并購可以最大限度地提高并購效率和資金使用效率，這在美國市場早已是主流形式，但在中國尚未完全流行。

在美國，只有像黑石、凱雷、KKR、TPG等這樣頂級的PE機構才會更多涉及控股型投資。以KKR為例，投資者主要包括企業及公共養老金、金融機構、保險公司及大學基金，以收購、重整企業為主營業務的股權投資公司，尤其擅長管理層收購。

值得注意的是，目前海外市場活躍的外資并購型PE，包括高盛、華平、凱雷、貝恩資本、德州太平洋等，紛紛開始在中國募集相關并購基金，并購市場的競爭越來越激烈，中國控股投資正當時。

“全球并購的失敗率在70%以上，而在中國，這一數字還要更高。” 京東戰投負責人胡寧峰在融資中國2020（第六屆）股權產業投資峰會上提到，“當下，中國并購市場正處在‘天時地利與人和’的階段。”

近年來，我們先后看到高瓴控股百麗、中信資本控股麥當勞...一樁樁一件件的控股并購案例背后，折射的正是中國資本市場上，強實力投資機構對“控股投資”的重倉和加碼。

豐年資本合伙人趙豐也告訴融中財經，過去企業管理往往太過粗放，機構控股投資，精細化運作之后勢必重新激活企業的經營管理水平，實現資源優化配置，進一步推動企業的增長。隨著中國產業過去三四十年的發展，勞動紅利的消耗，未來存在的發展動力就是管理紅利。加碼控股投資，正是投資機構構建未來發展核心能力的最佳時機。

經濟發展已經進入新常態，投資機構主動收購一家公司成為控股股東，通過經營管理提升公司業績，并把被收購公司推向資本市場的案例逐步增多。

當下市場和經濟環境，經濟下行趨勢明顯，資源和資本都越來越向頭部企業集中，但有些擁有較好的技術和資源的中小企業還沒有得到更多資金和資源的支持，依靠自身發展存在較大阻力。天堂硅谷資產管理集團合伙人周旼也認為，市場會涌現出一批估值低、價值高的企業，這也為控股投資創造了機會。

巨頭養成計劃，盡享企業增值收益

目前，國內并購基金主要分為“控股型”和“參股型”。從“控股投資”主要模式來看，大致分為兩大類：

• 第一類，投資機構與上市公司建立并購基金，并重新為上市公司搭建財務結構。

• 第二類，通過收購拿下一家公司的控制權，對之進行并購重組、改善運營，甚至更換管理層等操作，推動企業發展。典型案例如：中信資本控股麥當勞、高瓴控股百麗，以及包括豐年資本控股達利凱普等等。

高瓴對百麗涉資531億港元的控股并購，媒體評論“這是高瓴親身下場、從金融家變身為企業經營者的真正一躍，也是其產業并購整合付之實操并加以驗證的最好案例。”某大型PE合伙人也評價這次交易：“高瓴要的是對生態內公司巨大的、乃至絕對意義上的話語權。”

而中信資本本身是多元化的混合所有制企業，對麥當勞采取的也是董事會對企業進行管理。這種方式基本鎖定了大股東背后的附帶資源，使企業在產品市場上更具競爭優勢。中信加入后不久，也確實促成了麥當勞中國和融創、恒大、碧桂園等地產公司的合作。

豐年資本控股高端制造企業“達利凱普”是另一個在中國資本下控股企業的代表案例。

作為一家位于東北大連的、專業生產高Q值瓷介電容器的企業，達利凱普過去基于歷史、制度、人才的限制，局限于單一產品、小批量產出等現狀。豐年控股后，幫助企業確定了多品類平臺化和全球化發展策略，同時在產品理念、生產理念、技術管理、銷售理念、人才理念等方面進行更新升級。如今，企業產品無論是在MRI核磁醫療影像系統、半導體設備、工業激光設備等領域，其市場占有率都處于領先地位。

有能力的資本不僅是挖掘好的技術和產品，更是基于深耕產業并深入了解企業的情況下，對其進行“管理賦能”，抓住發展窗口期，發展成為一家世界一流的企業。

“對上市公司的控股型收購，往往是因為這些上市公司主營突出但存在不同程度的路徑依賴，如果不注入新生產力與新資本要素，當前或者將來勢必會面臨現實的發展瓶頸。”?周旼告訴融中財經。

控股只是第一步，后續的管理和退出才是關鍵

“控股投資”被不少業內人士認為是今年的關鍵詞之一，但市場升溫背后，機構如何與企業創始團隊磨合、實現雙方利益最大化也成為了真正的挑戰。

鼎暉投資創新與成長基金執行董事柳丹告訴記者，在篩選控股標的時，鼎輝的規則是看三個“是否”——是否是行業龍頭、是否有較大提升潛力，是否有明確的交易獲利機會。

“控股可行性主要看股比和實際業務控制程度。控股后，鼎輝一般會在人事、機制和業務上對企業提供幫忙，改善狀況、優化結構、激勵團隊。比如我們控股一家成熟期企業后，對新生代管理層做了ESOP激勵，效果非常好，既保持了穩定，也提升了業績，超出了預期。

實際上，控股其實只是第一步，后續的管理和退出才是關鍵。豐年資本趙豐認為，好的控股投資模式不僅僅是資本的博弈，更是躬身于企業之中，助推產業和企業的快速發展。

現階段，對標的企業進行全方位經營賦能，輔助搭建優秀的管理體系，助力賦能企業的經營管理，越來越多的受到機構重視。這時需要資本方具有深刻的產業理解以及企業思維，完成團隊的構建，并具有完整的企業管理體系。

多數資本已經根據中國資本市場以及產業特有情況，針對企業管理最本質、最核心的痛點構建經營管理體系。包括豐年資本吸收丹納赫、GE等理念形成的豐年經營管理體系，系統化地幫助制造企業在經營環節實現貫通和改善。

此外，周旼表示，制造業是產業鏈非常長的行業，任何一個環節拖累都會極大影響產業鏈的健康發展。今年，疫情影響了部分企業正常經營，從而也影響了資本運作。“不過，制造業控股投資標的多為投資與自身產業相關的企業，而且固定資產較重、投資回收期較長，在較好的產業協同和并購后，會給機構和企業帶來新一輪的生機和回報。”

“具備資本、資源及產業思維的機構，才有機會突出重圍”

中國本土的PE股權基金大體從2013年開始逐步重視專業化投資和投后管理工作，經過七八年發展，已經積累了較多的行業資源和金融資源，從而推動了金融資本對實體企業的收購。

金融企業有較強的資本運作能力，且能通過巧妙的交易結構設計、金融資源的整合，與實體企業優勢互補。但對機構而言，最大的挑戰一是收購后企業的發展與管理，二是面臨對收購活動的監管。

“這兩方面也是機構在進行收購活動前需要考慮的。收購并不是簡單的資本事件，而是產業、財務、法律等方面的一攬子活動，具有資本、資源以及產業思維的機構，將有機會借助政策的東風在這次控股投資浪潮中突出重圍。”周旼表示。

相對于普通的股權投資而言，中國市場的控股投資要打破固有因素形成的阻力，并根據中國產業市場和資本市場的特有發展情況，選擇一種可行的路徑使其‘從無到有’。無論如何，中國資本市場正在經歷一個不斷突破創新與痛苦糾偏的過程。

在趙豐看來，“一個擁有更強產業能力和體系化思維能力的“躬身入局者”會成為產業發展的助推劑。無論是控股還是參股投資，為的都是打破企業經營管理的天花板，提高企業上限，加速價值創造的速度，從而幫助越來越多的中國企業登上全球的競爭舞臺。”