圖片來源@視覺中國

文丨資本偵探，作者丨丁直仁 王舷歌

疫情之下，休閑旅游預(yù)訂平臺途牛進(jìn)入了困難加倍的模式中。

4月9日，途牛發(fā)布2019年第四季度及全年財報，財報顯示，途牛第四季度營收4.51億元，同比下降4.2%；歸屬于普通股股東的凈虧損為3.67億元，2018年同期凈虧損為6470萬元。

這份并不亮眼的財報，讓疫情之下的途牛雪上加霜。

受美股整體行情及自身表現(xiàn)不力影響，近日，途牛股價已經(jīng)跌至一美元以下，目前總市值為1.12億美元（約合7.9億人民幣）。

就在一周多前，同程藝龍發(fā)布最新財報，除了核心業(yè)務(wù)及關(guān)鍵指標(biāo)的增長外，據(jù)預(yù)測其2020年一季度經(jīng)調(diào)整凈利潤或仍保持盈利，為愁云慘淡的行業(yè)帶來了一絲不一樣的聲音。受益于此，盡管旅游業(yè)因疫情遭遇重創(chuàng)，但同程藝龍近段股價表現(xiàn)平穩(wěn)，目前市值為238.5億港元（約合217億人民幣）。

時間倒推三、四年，途牛和同程藝龍還是身位相差無幾的玩家，然而短短幾年過去，這一昔日針鋒相對的對手，差距已經(jīng)越來越明顯。

無論從市值還是業(yè)務(wù)來看，昔日的明星公司途牛都已經(jīng)跌出OTA第一陣營。不過跌出第一陣營并非途牛當(dāng)下最緊要的問題，更緊急的挑戰(zhàn)是，按照納斯達(dá)克規(guī)定，上市公司的股票如果每股價格不足一美元，且這種狀態(tài)持續(xù)30個交易日，納斯達(dá)克市場將發(fā)出預(yù)虧警告，被警告的公司如果在警告發(fā)出的90天里，仍然不能采取相應(yīng)的措施進(jìn)行自救以改變其股價，將被宣布停止股票交易。

如今，途牛股價已經(jīng)跌破紅線，更嚴(yán)重的是，其市值一年內(nèi)縮水超80%，除了當(dāng)下美股市場整體跳水，更重要的原因在于途牛自身業(yè)務(wù)的疲軟表現(xiàn)。而在疫情影響下，途牛主營業(yè)務(wù)受損嚴(yán)重，困難加劇。

換句話說，在當(dāng)前情勢下，途牛幾乎沒有可以改變股價的籌碼。

自2014年上市以來，有關(guān)途牛持續(xù)虧損的質(zhì)疑從未斷絕，途牛管理層曾試圖通過講高投入換高增長的故事贏得市場認(rèn)可，但持續(xù)擴(kuò)大的虧損呈現(xiàn)出不可持續(xù)性。即便有益進(jìn)行戰(zhàn)略收縮，途牛的增長和盈利表現(xiàn)依然堪憂。過去一年，途牛股價始終呈現(xiàn)下行趨勢，疫情的到來更是給了其當(dāng)頭一擊。

途牛近一年股價走勢

如今，自身業(yè)務(wù)遲有起色，疫情下跟團(tuán)游市場進(jìn)入冰封期，內(nèi)外因素雙重疊加，途牛來到了危險時刻。

燒不出的未來

在跌入今日處境之前，途牛有過自己的高光時刻。

“要旅游，找途牛。”

幾年前，途牛代言人林志穎念著這句六字口號的視頻廣告，曾經(jīng)大量投放在地鐵站、視頻網(wǎng)站、電視臺等渠道。

2015年，在林志穎之外，途牛還宣布簽約周杰倫為品牌代言人，實行雙代言人制。隨后，由周杰倫出鏡演出的廣告也被大規(guī)模投放。在輿論的風(fēng)口上，途牛一時風(fēng)頭無兩。

不過現(xiàn)在，這些廣告早已銷聲匿跡。

彼時的高調(diào)與當(dāng)下的落寞對比，一切更加讓人唏噓。

2006年10月，25歲的于敦德和24歲的嚴(yán)海鋒共同創(chuàng)辦了途牛旅行網(wǎng)。在休閑度假游市場漸熱的背景下，專注這一細(xì)分賽道的途牛吸引了資本的青睞，投資者中不乏攜程、京東、淡馬錫、紅杉、海航等知名機(jī)構(gòu)和企業(yè)。

2015年5月，途牛獲得京東總計5億美元投資

2014年途牛赴美上市，OTA熱潮下，風(fēng)頭正旺。

上市后，途牛創(chuàng)始人兼CEO于敦德曾表示，中長期實現(xiàn)盈利不是問題，與攜程的關(guān)系將更加差異互補(bǔ)，共同將中國在線旅游市場份額的蛋糕擴(kuò)大，預(yù)計行業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)如歐美同行千億美元市值的目標(biāo)。但六年時間過去了，途牛不但沒有實現(xiàn)盈利，和攜程的差距也越來越大。

高舉高打是幾年前流行于互聯(lián)網(wǎng)的方法論，途牛也曾篤信燒錢之道。

上市后，途牛花費(fèi)重金簽約明星、投放廣告、獲取用戶，并曾一度掀起與OTA老大攜程有關(guān)休閑游市場份額誰是第一的口水仗。

在市場營銷上進(jìn)行大手筆投入的同時，自2014年上市之后，途牛加快了布局線下的步伐。

2014年二季度，途牛有五家線下區(qū)域服務(wù)中心，一年后，數(shù)字變?yōu)?5家，到2015年年底，途牛線下服務(wù)中心超過150家，為2014年IPO前的十倍。在攜程、去哪兒2015年合并之后，線下被在線旅游企業(yè)們認(rèn)為是接下來的重要流量來源，途牛選擇快速上馬。

但快速擴(kuò)張的線下門店對途牛毛利率產(chǎn)生明顯拖累，在2015年的第一季度財報中，途牛毛利率從上一季度的6.6%下降到4.1%，根據(jù)途牛財報的口徑，途牛毛利率的下降的原因為途牛在價格領(lǐng)域的投資，以及新增區(qū)域服務(wù)中心、產(chǎn)品線和二三線出發(fā)城市相關(guān)成本的增加。

高調(diào)的市場投放以及激進(jìn)的線下策略是途牛上市后以大投入換高增長策略的切面之一。

2015年、2016年，途牛走上了快速擴(kuò)張之路，同時在營銷與線下“燒錢”為途牛帶來了相應(yīng)的高增長，但虧損的不斷擴(kuò)大也讓途牛陷入質(zhì)疑之中。2015年途牛歸屬于普通股股東的凈虧損為14.594億元人民幣（合2.253億美元），而2014年，這一數(shù)字為4.635億元人民幣。

數(shù)據(jù)顯示自途牛2014年上市以來，公司絕大部分時間處于虧損。

在部分分析人士眼中，途牛主營業(yè)務(wù)為跟團(tuán)游，而跟團(tuán)游復(fù)購率低，途牛獲客成本太高，如此高投入所換來的高增長不可持續(xù)。進(jìn)入2016年，途牛陷入增長速度放緩、虧損不斷擴(kuò)大的局面。

看到問題，途牛選擇踩下剎車。

2016年，途牛舉行了十周年戰(zhàn)略發(fā)布會，于敦德、嚴(yán)海鋒以及途牛重要業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人悉數(shù)到場，宣布了系列新舉措，包括集團(tuán)化發(fā)展、會員戰(zhàn)略等。那場高調(diào)的發(fā)布會成為途牛張揚(yáng)策略的一個拐點(diǎn)，十周年發(fā)布會后，途牛的激進(jìn)策略全面收縮，伴隨而來的是業(yè)務(wù)增速的持續(xù)放緩。

高速增長的魔法失效后，不斷擴(kuò)大的虧損顯得令資本市場難以接受。在攜程一統(tǒng)OTA江湖、資本市場更加看重投入產(chǎn)出比的大環(huán)境下，資本市場對途牛漸漸失去耐心。

路在何方？

擺在途牛面前的尷尬處境是，盡管自2016年主動踩下剎車后，途牛在節(jié)流上做了頗多努力，但仍無法改變持續(xù)虧損的現(xiàn)實，這也是途牛如今在資本市場步入危險境地的最重要原因。

公開信息顯示，自2016年改變策略后，途牛開始對線下門店進(jìn)行轉(zhuǎn)型，主要策略是增加門店銷售功能（開源），縮減單店面積和人數(shù)（節(jié)流）。雖然單店投入下降，但由于途牛提升了門店覆蓋率，且主要以直營的模式，依然為其增添了沉重的成本負(fù)擔(dān)。

從2017年和2018年的財報成績來看，途牛的努力收效甚微。為了扭轉(zhuǎn)現(xiàn)狀，途牛再次謀求改變。

2019年，途牛發(fā)展S(Supply Chain platform)2 B(Business)2 C(Customer)模式。針對 S2B2C，公司將采取3個主要銷售模式：

• 第一，通過笛風(fēng)分銷，途牛分銷到小B，然后小B分銷到C端；

• 第二，通過社群營銷，店主開店，通過小B大C賣到其他C端用戶；

• 第三，拓張線下加盟門店，滲透到低線級城市。

以上策略目的明顯：通過多種嘗試，盡可能的擴(kuò)大流量來源并降低獲客成本。但從途牛2019年交出的成績單來看，以上策略也并未奏效。

根據(jù)途牛4月9日發(fā)布的2019年三季度財報顯示，該季度，途牛營收4.51億元，同比下降4.2%；歸屬于普通股股東的凈虧損為3.67億元，2018年同期凈虧損為6470萬元。同時，途牛預(yù)測，因受新冠疫情影響，2020年一季度凈收入將同比下降65%至75%，為1.14億元至1.60億元。

自2014年至2019年，公司累計虧損近60億元。成本居高不下是虧損的主要原因，從財報可以看出，盡管通過團(tuán)隊調(diào)整縮減了研發(fā)投入，但因門店擴(kuò)張，營銷投入持續(xù)，途牛總費(fèi)率依舊處于高位，這與途牛的業(yè)務(wù)特點(diǎn)有關(guān)。

在國內(nèi)在線旅游市場中，途牛是一個頗為特殊的存在，與其他在線旅游玩家以交通票務(wù)和酒店為主營業(yè)務(wù)不同，跟團(tuán)游是途牛主要營收來源。

旅游本就重決策，而與機(jī)票、酒店等產(chǎn)品不同，跟團(tuán)游產(chǎn)品因涉及的時間長、客單價高、產(chǎn)品復(fù)雜，決策成本因之更高、復(fù)購率低。因此，以跟團(tuán)游為主業(yè)務(wù)的模式?jīng)Q定了途牛在流量獲取上必須付出更高成本。

途牛此前在線下門店上的狂奔突進(jìn)便與此相關(guān)，由于跟團(tuán)游涉及一系列產(chǎn)品，用戶在購買過程中需要進(jìn)行大量咨詢，線下門店可以提供更好的服務(wù)。但線下門店的全量鋪開也導(dǎo)致了途牛成本急劇上升，進(jìn)而加劇虧損。

同時，一個跟團(tuán)游產(chǎn)品涉及到多個供應(yīng)環(huán)節(jié)，途牛早期以平臺模式售賣其他旅行社產(chǎn)品收取傭金，后期逐漸布局直采模式，以提高對上游資源的把控力度，由此也帶來了庫存積壓的風(fēng)險，對自身的資源把控能力要求更高，也加劇了其與其他旅行社的競爭關(guān)系。

而在激烈的市場競爭中，旅游產(chǎn)品的價格被一再壓低，盡管跟團(tuán)游產(chǎn)品客單價高，但實際上利潤空間并不大。更大趨勢在于，在新一代消費(fèi)者崛起的背景下，自由行已經(jīng)成為愈受歡迎的旅行方式，跟團(tuán)游相較而言更像上一代旅行產(chǎn)品。

不過在公開發(fā)言中，于敦德對跟團(tuán)游始終持堅定看好的態(tài)度，尤其在下沉市場，大批用戶依然需要跟團(tuán)游。

但是途牛必須面對的現(xiàn)實是，在以跟團(tuán)游為主的業(yè)務(wù)模式，其仍未實現(xiàn)投入與產(chǎn)出之間的平衡，更未能呈現(xiàn)增長的潛力。

在廣闊的旅游市場，跟團(tuán)游只是其中一類，與攜程等頭部玩家相比，途牛在品牌知名度、流量獲取上處于弱勢地位。在快速崛起的自由行業(yè)務(wù)上，途牛并沒有太大的積累，與馬蜂窩等發(fā)力自由行業(yè)務(wù)的第二梯隊玩家相比，途牛在流量獲取、品牌認(rèn)知以及業(yè)務(wù)組織架構(gòu)上也并無優(yōu)勢。

糟糕的現(xiàn)實是，上市之后的大手筆燒錢并沒能為途牛燒出未來，而此后進(jìn)行的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，也沒能取得實際效果。

如今，長期耕耘跟團(tuán)游市場的途牛，面對在線旅游市場紅利消退，主要對手都牢牢占據(jù)線上線下流量入口的現(xiàn)實，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的難度非常大。

進(jìn)退之間，途牛兩難，而新的嘗試目前暫未看到收效。騰挪之間，留給途牛的時間已經(jīng)不多了。

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