來源 | 億歐

作者 |?文梓晨

在上市路上吃了三次“閉門羹”后，嘉楠耘智把方向對準了美股。據(jù)報道，當?shù)貢r間10月28日，嘉楠耘智向美國證券交易委員會（SEC）提交了IPO招股書，暫定IPO規(guī)模為不超過4億美元，由瑞信、花旗、華興和招銀國際聯(lián)席主承銷商。

作為全球第二大比特幣礦機生產(chǎn)商，一旦完成上市，嘉楠耘智將成為國內(nèi)第一家成功上市的礦機企業(yè)。然而，這次嘉楠會擺脫之前失敗的陰影，圓夢美股嗎？

一波三折，上市未果

嘉楠耘智第一次謀求上市是在2016年6月，瞄準了A股市場。公開資料顯示，當時A股上市公司魯億通宣布收購嘉楠耘智，但因有“借殼”之嫌，且兩方關系不透明等因素，被深交所多次問詢，最終魯億通被迫中止收購。2017年8月，嘉楠耘智轉戰(zhàn)新三板市場，但是又遭到三輪反饋問詢，最終也未能如愿。2018年5月，嘉楠耘智向港交所遞交招股書擬上市。然而，半年后的2018年11月15日，隨著嘉楠耘智的IPO申請失效，其上市夢第三次宣告破滅。

前景迷茫，資本市場望而卻步

細究嘉楠屢次上市未果的原因，筆者認為可以從以下幾個方面分析：

首先，嘉楠耘智作為礦機制造商，營收過多地依賴礦機銷售業(yè)務，導致業(yè)績不穩(wěn)定。嘉楠目前的業(yè)務發(fā)展過于依賴比特幣，比特幣價格走勢好，其業(yè)績就會更好；如果比特幣陷于低迷，其業(yè)績會受到嚴重的負面影響。

招股書顯示，嘉楠耘智的總收入從2017年的13.081億元人民幣增至2018年的27.053億元人民幣，增幅為106.8%。但同期，其凈利潤從3.758億元降至1.224億元，下降了67.4%。

在截至2019年6月30日的6個月里，嘉楠耘智的總收入僅為2.888億元人民幣，其凈虧損為3.309億元人民幣。

據(jù)悉，在申請書中，嘉楠耘智也解釋了收入減少的原因：比特幣價格直接影響到比特幣礦機的市場需求和價格。原文稱，“2018年比特幣價格下跌還導致以信貸方式購買我們的比特幣采礦產(chǎn)品的客戶不太愿意付款。”

從目前來看，比特幣價格依舊不穩(wěn)定，比特幣產(chǎn)業(yè)本身未來長期的可持續(xù)性及價值依舊成疑，因此，對于嘉楠耘智而言，未來業(yè)績的可持續(xù)性是一個重大的上市阻礙。有消息稱，嘉楠耘智無法通過審批的原因可能正是港交所對嘉楠耘智的業(yè)務模式存在疑問。

其次，嘉楠耘智面臨的第二個阻礙是公司運作的風險性。目前，國內(nèi)的政策尚不明朗，對比特幣及礦機等產(chǎn)業(yè)的規(guī)定相對模糊，因此，這些產(chǎn)業(yè)的前景也令人存疑。此外，在技術方面，區(qū)塊鏈的技術發(fā)展還處于早期，監(jiān)管環(huán)境也不成熟。這些都是導致港交所在加密貨幣交易行業(yè)望而卻步的原因。

而且，計價方式困難也是導致資本市場對數(shù)字貨幣行業(yè)持觀望態(tài)度的重要原因。礦機行業(yè)的特點是大部分收入是比特幣等數(shù)字資產(chǎn)，由于其特殊的定價體系，目前很難找到很好的計價方式來進行企業(yè)估值，這就會造成投資方和企業(yè)的信息的不對稱，會增加相應的投資風險。

卷土重來，嘉楠能否實現(xiàn)“美國夢”？

筆者認為，嘉楠耘智在美股市場成功上市的可能性會高于在A股和港交所。

首先，從美國市場來看，跟港交所對比，美股更了解AI這一新興行業(yè)，對比特幣、區(qū)塊鏈等產(chǎn)業(yè)接受度更高。

一方面，嘉楠一直在做礦機芯片，且之前嘉楠主做的阿瓦隆礦機為嘉楠帶來了巨額收益。而目前，嘉楠更關注AI芯片的研究和生產(chǎn)。嘉楠宣布會加大對AI芯片的投資，并于2018年自主研發(fā)了全球首個基于RISC-V架構的自主知識產(chǎn)權商用邊緣AI芯片——勘智K210。勘智K210也是ASIC領域為數(shù)不多擁有一定通用性的邊緣AI芯片。它是一枚可容納神經(jīng)網(wǎng)絡模型的一體化SOC方案，具備機器視覺和語音識別能力，可應用于智能家居、工業(yè)自動化、教育、農(nóng)業(yè)、醫(yī)療等多領域終端設備。

另一方面，在研究的同時，嘉楠還將提升AI平臺商業(yè)模式。計劃利用AI芯片創(chuàng)建一個AI SaaS平臺，提供AI芯片模型、算法、定制軟件和用戶界面的優(yōu)化組合，逐步完成一個開放的生態(tài)系統(tǒng)。

從美國政策來看，美國市場受政策影響相對較小，不會像國內(nèi)市場那樣顧慮重重。因此，只要滿足美國的上市條件，此次IPO成功率較高。港交所主席李小加曾在達沃斯世界經(jīng)濟論壇上回應嘉楠耘智被拒之門外，稱其不符合港交所“上市適應性”的核心原則。這在很大程度上反映出港交所較美國市場顧慮更多。

從嘉楠選擇的承銷商來看，瑞士信貸和花旗集團在2018年赴美上市的48家公司中分別成功輔導了14家和12家。這兩個投行已在深入了解中國公司的秉性和包裝公司方面經(jīng)驗豐富。增加了嘉楠成功的可能性。

難兄難弟，三家企業(yè)何去何從？

其實，并非嘉楠耘智一家企業(yè)陷入了目前上市難的困境。三大比特幣礦機生產(chǎn)商分別為比特大陸、嘉楠耘智和億邦國際。跟嘉楠耘智類似，另兩家公司的一些問題也阻撓了它們的上市之路。據(jù)億歐智庫分析，三家公司的共同問題是，供應商都依賴于臺積電，也就意味著如果臺積電縮小供應，三家公司都會受很大影響。其次，三家公司的主要營收都依賴于礦機銷售，然而隨著中國監(jiān)管趨嚴及比特幣激勵降低，伴隨著用戶積極性的降低，礦機銷售也會降低。最后，三家公司都努力向AI方向靠攏，尋求新的解決方法，但是發(fā)展都比較艱難。

面對這些問題，發(fā)展多元化業(yè)務，減少對礦機業(yè)務的依賴是他們未來的出路。如增加對人工智能、云計算等的投入，增加業(yè)務收入來源的多元化。即使將來政策有變，它們也可以有更可靠的保障。

然而，拿嘉楠耘智現(xiàn)在的發(fā)展方向舉例，礦機制造商們的變革還有很長的路要走。一方面，AI芯片被預測為有巨大商業(yè)價值和發(fā)展前景領域。此前，嘉楠耘智創(chuàng)始人張楠賡也公布了公司目標，計劃用3年時間實現(xiàn)公司礦機與AI業(yè)務收入比例達到1:1，原來的礦機部門已經(jīng)更名為高效能計算部門。

然而，另一方面，嘉楠耘智會與更專業(yè)的國內(nèi)外研究AI芯片的對手競爭。礦機主要關注算力問題，AI更關注算法的優(yōu)化。因此，很難說嘉楠能不能在此領域存活、發(fā)展。

總而言之，雖然嘉楠耘智有望在美股上市，其要面臨的挑戰(zhàn)不僅來自于國家政策和市場監(jiān)管環(huán)境，還來自于自身的發(fā)展和盈利模式。以嘉楠耘智為代表的礦機生產(chǎn)商要想謀求更長遠的發(fā)展，打造多元化業(yè)務是它們必經(jīng)之路。