文丨梁昌均

相比2017年高點，美圖（1357.HK）最新市值已經暴跌超過90%。

這家起步于2008年，以“讓世界變得更美”為使命的公司，目前號稱擁有3億多的用戶，但是如何變現一直都是橫亙在美圖管理層面前的世紀難題。一年前，美圖宣布實施新戰略“美與社交”，但用戶數據及經營狀況顯示這一戰略并未奏效，這家公司依然在尋求變現的道路上苦苦掙扎。

在過去十多年的發展中，美圖經歷了從軟到硬，再去硬從軟的戰略性變化。這種戰略層面的反復，或者善變，反襯了其變現的艱難。究其原因，美圖自身并非“非用不可”和“不可取代”的工具屬性，決定了用戶“用完就走”的特性，最終導致其變現艱難。換句話說，3億用戶只是在薅美圖羊毛，卻從未想過為美圖貢獻利潤。

沒有哪一家公司不想賺錢。美圖也曾想攜用戶進入智能手機和電商領域，但自2013年以來其已合計虧損超過120億元（除特指外均為人民幣，下同），相當于蒸發掉兩個最新市值的美圖。

無奈之下，美圖決意剝離不賺錢的手機和電商業務，并在今年耗資近31億港幣收購游戲公司和招聘網站，還抱起了華為大腿，甚至還想在大眾護膚和健康領域施展拳腳。

這未必能改變美圖的命運，但卻暗示了美圖管理層，以及幕后操盤者的焦慮。市值暴跌致使蔡文勝們——美圖的主要股東，財富縮水超百億。這場十年前就開始的資本游戲，恐怕還難以終結。

美圖不美 六年虧損超120億

致力于“讓世界變得更美”的美圖，自己的日子過得一點也不美。

看看財報上的數字，就能知道美圖過去到底有多慘。2013年以來，美圖年年虧損，截至今年上半年已合計虧損超過120億元（含2016年因可轉換優先股換股造成的62億元虧損），而同期營收規模合計僅有107億元左右。

美圖2013年以來業績情況（億元） 注：均為未經調整數據

即便是在剝離不賺錢的智能手機和電商業務后，美圖依舊難以盈利。今年上半年，美圖實現營收4.64億元，同比下降近5%（2018年同期為剔除手機等業務后）；凈虧損3.78億元，經調整后虧損1.72億元。美圖預計，今年將繼續虧損。

值得注意的是，今年上半年，美圖業務結構發生了巨變。互聯網業務（包括在線廣告、互聯網增值服務等）成為美圖近乎唯一的收入來源，占比達到99.7%，以手機為核心的智能硬件收入占比則僅有0.3%。這背后是美圖由重資產向輕資產模式（從硬到軟）的轉變，先前核心的手機業務已淪為非經營持續業務。

從2008年以一款自拍美顏神器美圖秀秀起步，美圖圍繞美先后推出了美顏相機、美拍、BeautyPlus等應用。截至今年6月，美圖月活用戶總規模約為3.08億；其中美圖秀秀在同類應用中居于頭部低位，同期月活用戶約1.23億，相較去年12月增長約5%。

但美顏相機和美拍并不樂觀，均出現下降，今年6月分別為7720萬、977萬（美拍僅包含應用內），其中美拍相較去年12月更是大幅下降近25%。這也直接導致今年上半年美拍直播每月付費用戶大幅下降86%，相關收入大幅減少71%。

總體來看，如果按照美圖現在的定位——互聯網公司，這一用戶規模不小，這也是美圖賴以生存的變現基礎。互聯網公司的典型特點就是追求用戶規模，但年年虧損的事實證明，美圖很難把這些用戶變現。

無論是美圖秀秀，還是美顏相機，都屬于典型的工具型應用。這些工具的特點并非用戶所“必需”，換句話說，用上了更好，不用也無妨。這決定了用戶用完就走的行為習慣，導致用戶粘性不強，更別說形成較高的品牌忠誠度。多位喜歡曬圖的美圖用戶對投中網表示，“可以免費使用，但不會購買其推出的周邊產品。”

但美圖并不是沒想過如何賺錢。2013年，智能手機迎來增量競爭的爆發期，美圖決定進入風口，先后推出M系列、V系列、T系列等多款手機（從軟到硬），并在2017年進入電商美妝行業。手機、電商、廣告一時成為美圖對外宣稱的三大核心變現業務。

但事實證明，手機和電商方面美圖都做得很不如意。2015年至2018年美圖手機合計僅賣出343萬臺（見下圖），雖然一度為美圖貢獻了超過九成的收入，但與華為、小米等無法相提并論；去年美圖手機銷量更是同比腰斬，均價雖創出新高，但虧損達5億元，電商業務也虧損2億元。

這樣的結果顯示出，美圖超過3億元的用戶并不會因為用了這些工具，就愿意為其周邊產品埋單，而在美圖自身用戶之外，其更加難以受到認可。美圖顯然高估了用戶的忠誠度和購買意愿，其試錯的成本不可謂不小。

還有一個不可忽視的問題是，美圖看重的用戶資產存在流失的問題。2016年12月，美圖上市，總月活用戶達到4.5億，隨后繼續增長至約5.2億，創下迄今為止的歷史峰值，而目前披露的用戶規模為3.08億。這意味著，在兩年半的時間里，美圖合計流失了近1.42億的用戶，其中美顏相機和美拍流失嚴重。

美圖月活用戶變化情況（萬） 注：2019年為經重列數據（美拍不包括應用外數據）

美圖秀秀用戶數量雖然總體穩中有增，但增速緩慢，瓶頸顯現，特別是存在同行競品的情況下。多位女性對投中網表示，并不是非常喜歡美圖秀秀的自拍，更加青睞輕顏相機、B612等應用。同時主打拍照的OPPO、VIVO系列手機及華為等手機自帶的美顏功能，使得美圖秀秀不再無可取代。“對于一個愛美的女性來說，手機里不可能只有一款美圖秀秀。”最近半個月都沒有使用過美圖秀秀的魏女士說。

美圖正在嘗試作出改變。2018年8月，美圖宣布“美與社交”的新戰略，其核心是將美圖秀秀轉型為社交媒體平臺。這一次，美圖能否賭對？

轉型動作頻頻 發力社交難破局

在新戰略確定后，美圖開啟了大刀闊斧的整頓，一大動作便是剝離不賺錢的手機和電商業務，向外界宣示轉型社交的決心。

2018年11月，美圖將手機品牌及若干技術授權給小米集團（01810.HK），小米將負責合作手機的研產銷等，美圖可獲得分成，目前雙方合作的首款手機已經發布。同時，美圖還終止了電商業務，寺庫（SECO.NDAQ）聯營公司ryTry將負責美圖美妝的運營管理。

同時，困于內部已經缺乏變現通道，美圖對外發起了收購。今年2月，美圖以26.87億港元收購樂游科技（01089.HK）間接子公司DH公司31%的股份；8月底，又以3.95億港元收購招聘網站大街網約57.09%的股權。這兩家公司來頭不小，樂游科技實控人系寧波富豪郁國祥，史玉柱也是其間接持股17%的二股東，而俞敏洪、雷軍及美圖創始人蔡文勝等均參與過大街網的融資。

美圖甚至再一次抱起此前是競爭對手的大腿。9月26日，美圖發布消息稱，與華為簽訂戰略合作協議，未來5年雙方將圍繞互聯網創新應用、To B行業解決方案、海外業務等方面進行合作。這引發市場關注，美圖股價也在該日午后迅速躥高。

與此同時，美圖也在加快內部業務拓展，意圖在競爭激烈的大眾美膚和健康行業施展拳腳。今年先后推出AI概念的潔面儀（meituspa），以及面向美容機構等To B端客戶的皮膚檢測儀美圖宜膚（meitueve），并在6月底成立上海美圖大健康管理有限公司，吳欣鴻出任執行董事。

這些內外突擊，也進一步顯示出美圖管理層的經營焦慮，其力圖以廣撒網的方式尋求到一種合宜的用戶變現模式。短期來看，這些動作都不會為美圖虧損現狀帶來實質性的改變。

從戰略層面來看，美圖轉型社交可能更加舉步維艱。美圖秀秀的工具屬性決定了其先天缺乏社交基因，尤其是在微信、QQ、微博、陌陌、探探等早已瓜分完社交版圖后，連支付寶布局社交都難逃碰壁，月活規模僅有支付寶約六分之一的美圖秀秀，恐怕更難破局出圈。

目前，美圖秀秀不僅上線了短視頻，還在8月推出私人相冊功能，目前仍在內測。吳欣鴻此前表示，美拍也將作為美圖社交戰略的一個支撐點。

但短視頻領域已形成抖音、快手兩大頭部應用，其中抖音日活已突破3億，快手突破2億，且二者還在渠道、內容、形式等方面發力以爭奪用戶。另據Questmobile數據，今年6月，抖音和快手新安裝用戶在短視頻行業的占比合計超過73%，而在剩下不到的27%市場中，還有騰訊微視、火山視頻、西瓜視頻、秒拍等群狼環伺，美圖生存空間嚴峻。

顯然，太晚入場的美圖已經失去了獲取更多用戶的最佳時機，而缺乏渠道和優質內容將是美圖推進社交布局的軟肋。稍許欣慰的是，美圖方面稱，2019年6月，美圖秀秀的社交用戶日均使用時長超過12分鐘，而在社交轉型前僅有約5至6分鐘，顯示用戶粘性有所提高，但這并未對公司業績產生助益。

但是，即使未來美圖在社交方面有所突破，也可能需要承受更高的獲客成本，且依舊面臨變現難題。未來很長一段時期內，廣告將是美圖最為核心的利潤驅動點。美圖曾稱，其用戶約70%為女性。這種用戶結構，意味著客戶選擇面窄、形式單一等問題。更加重要的是，一旦過多、多長的廣告影響用戶體驗，引起反感，就會出現用戶流失的風險。這顯然不符合美圖轉型社交的初衷。

“最困難的時候已經過去了，美圖正在向新的里程碑邁進。”美圖首席財務官顏勁良曾在今天3月的業績發布會上如是說。但或許，美圖最困難的時刻才剛剛到來。

股價持續暴跌 創始人財富縮水百億

常年虧損，找不到變現途徑，投資者信心漸失，美圖股價持續下跌。截止9月27日，美圖報收1.81港元/股，市值不足77億港元，相較此前近千億市值巔峰已蒸發達92%；其中自宣布轉型社交以來，累計下跌近70%，亦顯示出市場對新戰略并不看好。

這是美圖操盤者蔡文勝在投資和創業生涯中面臨的一大挑戰，不幸的是，他尚未找到應對之法，十年前種下的因結出了苦果。

2008年，北漂四年的蔡文勝，回到廈門。這時他的域名公司已經做出十幾個項目，但蔡文勝覺得難以都做大，計劃主攻兩個項目，其中一個便是美圖秀秀，由吳欣鴻帶隊負責。

2013年美圖提出手機項目后，一度隱身的蔡文勝出任董事長。但無論是蔡文勝還是吳欣鴻，都缺乏大型互聯網公司和重資產行業運營的商業經驗，和蔡文勝此前進入的領域相比，智能手機顯然是一個更加復雜，且難以賺快錢的領域，過往的經驗不再適用了。

出生于1970年的蔡文勝，來自福建省石獅市，1984年從當地中學初中畢業。1999年途徑香港時，他用幾乎全部身家30萬港元買了人生第一只股票——李嘉誠兒子李澤楷的盈科數碼，并大賺數倍。后他又做起可以快速致富的域名投資，曾交易過qiyi.com（奇藝網）、fm365.com（聯想門戶網站）、t.cn（新浪微博）、g.cn（谷歌中國）等知名域名，被譽為“域名大王”。2003年蔡文勝創辦導航網站265.com，四年后以數千萬美元賣給谷歌，快錢來得太容易了。

憑借這些原始資金積累，蔡文勝跨界做起了天使投資。除了美圖秀秀，他還投資過暴風影音、58同城、4399游戲等多家互聯網公司。2012年，蔡文勝成立隆領投資，專注互聯網和TMT領域投資，并逐步實現了新三板、A股、港股、美股的資本市場布局。

對于蔡文勝來說，美圖似乎是一個特別的存在。這從他出任董事長，并多次在公開場合提到美圖得以窺出，他也借此在2017年首次入圍胡潤全球財富榜。只不過，信奉“擁有用戶就擁有一切”的蔡文勝始終無法讓美圖盈利，而曾經看好的機構投資者仿佛早已預見了這一切。

美圖上市解禁后不久，多家機構投資者便紛紛離場。2017年6月和7月，IDG、啟明創投、老虎環球基金和創新工場合計減持約7.28億股，套現近62億港元，到2018年中全部消失在美圖披露的股東名單中。據CVSource投中數據，這四家機構參與了美圖多輪融資，披露合計金額為1000萬美元和8次的數千萬美元。在美圖上市后，這些機構及時離場獲益數倍。

此外，蔡文勝之子Cai Rongjia也在2017年二季度減持套現超9億港元，此前表態不減持的蔡文勝，被自家人啪啪打臉。

面對股價的持續下跌，蔡文勝坐不住了，其不僅多次公開放話稱美圖被低估，還親自入場。據Wind統計，蔡文勝和吳欣鴻在自2017年12月之后的一年里，先后合計增持9次、耗資2.19億港元增持美圖，甚至還蹭起區塊鏈的熱度，但均無濟于事。美圖至今仍難改跌勢，蔡文勝及吳欣鴻兩位創始人的財富持續縮水。

美圖今年8月底的公告顯示，目前蔡文勝和吳欣鴻作為一致行動人，合計持有美圖約16.95億股股份（占比約為40.13%），對應最新市值近30.68億港元；其中蔡文勝通過Longlink Capital Limited、Baolink Capital Limited持有美圖近11.27億股份（占比約為26.67%），吳欣鴻直接及間接通過Xinhong Capital Limited合計持股近5.68億股（占比約為13.45%），分別對應最新市值約20.40億港元、10.28億港元。

在美圖上市之初，蔡文勝和吳欣鴻合計持股約39.43%，對應初始市值達141.70億港元，目前已蒸發超111億港元，其中蔡文勝縮水達73億港元。2018年5月，蔡文勝在接受媒體專訪時表示，其人生的第二個愿望是建立一個市值達到百億美元的公司。

美圖一度最為接近，但其最新市值僅及100億美元目標市值的十分之一。這位曾言“投資需要時間”的天使投資人，最終被反套在了自己的資本游戲里，未來又將如何作結？