圖片來源@視覺中國

文 | 易觀分析

今日，中手游完成招股書更新，其中的業績數據表現相當亮眼，繼續保持市場領先的業務發展水平。至此，中國主流網絡游戲公司的2019年上半年財務數據均已出爐，這也給行業進一步了解游戲產業狀況及趨勢提供了非常豐富的內容和充分的基礎。

20強公司上半年游戲營收合計超1100億元，中手游同比增長率最高

經歷了2018的行業調整之后，中國游戲產業已經在2019年上半年開始逐漸企穩，領先游戲公司的產品供應節奏也開始顯現量質齊升的特征，直接的表現就是營業收入的增長。

正如市場表現所示，騰訊與網易依舊在中國游戲產業保持著非常明顯的領先優勢。2019年上半年，騰訊網絡游戲業務營收558.2億元，而網易游戲業務凈營收則為232.83億元，比排名第3的三七互娛高出超過170億元。

按2019年上半年報告所列游戲業務營業收入計，中國20強游戲公司排名及其營收情況如下：

騰訊、網易、三七互娛、世紀華通及完美世界成為了中國2019年上半年游戲營收最高的5家公司。而更加值得注意的是，排名第6至第10的公司，均有較為突出的業務特點和競爭優勢。

首先，排名第6的IGG是成長于中國立足于海外的游戲公司之一，其絕大部分收入均來自于海外市場；而排名第7的嗶哩嗶哩則是游戲產業成長最為快速的游戲公司之一，擁有獨特的產品發行優勢和競爭力卓絕的聯運業務；

排名第8的游族網絡則是近年海外市場拓展成績優秀的游戲公司之一，其海外收入占比正在逼近60%；排名第9的網龍則是成長于端游時代的老牌游戲公司之一，其手游化戰略的實施正在持續兌現收益；

而排名第10的中手游則是領先的全球化IP游戲運營商，擁有豐富的IP儲備和出色的發行成績。

這說明，作為競爭最激烈和發展最充分的內容市場之一，游戲產業是一個拒絕同質化的產業，只有具備差異化競爭的能力和資源，并有明確的發展戰略和優秀的執行力的公司，才能躋身游戲產業領先者行列。

暢游、巨人網絡、智明星通、創夢天地、金山軟件、吉比特、愷英網絡、寶通科技、昆侖萬維、掌趣科技則分列第11至20位。

從同比增長率方面看，正如游戲產業整體處于洗牌階段，領先游戲公司的業務發展也開始分化。

在20強公司中，同比增長率錄得正增長的公司僅有13家，此外還有7家公司出現了負增長。

其中，中手游依靠優秀的發行策略，在上半年發行了包括《雷霆霸業》在內的多款爆款產品，使得營收同比增長率高達127.19%，不僅是20強中同比增長率最高的公司，也是唯一同比增長率超過100%的公司。

同比增長率排名第2的則是營業收入排名第3的三七互娛，按境內市場發行流水計，三七互娛上半年市場份額達到了10.02%。另一方面，掌趣科技、智明星通、IGG等公司均受產品生命周期或上線推遲等因素的影響，有較大幅度的負增長。

這說明，在游戲產業強者恒強的特征在短期內難以打破，但游戲公司的業績增長和發展最核心還是在于產品，既需要持續維護長線產品的生命周期，也需要充足的產品儲備和研運能力來確保業績的增長。

從整體上看，20強公司在中國游戲產業的領先依舊較為明顯，即使是錄得負增長的公司，都具備中長期業務增長的基礎。如以營收的算術合計看，20強公司的營收合計高達1136億元（由于各公司間存在合作關系，因此營收的算術合計不可等同于市場規模），占據了市場收入的絕大部分。

20強公司2019年上半年營收及2018年上半年對比情況如下：

盈利能力區別明顯，B站虧損繼續擴大

此外，歸母凈利潤方面，20強游戲公司所在集團的情況與營收情況基本保持一致，如下表所示：

2019年上半年，嗶哩嗶哩由于集團業務仍處于拓展推廣期，虧損擴大；而金山軟件則是因對獵豹移動減值撥備。歸母凈利潤同比增長率方面，有13家錄得正增長。

其中，2家增長超過100%暢游增幅較大主要是由于2018年第一季度因計入相關分紅所得稅而發生虧損，其同比增長率并不能體現業務發展。

相比之下，網龍同比增長109.74%更能體現其手游業務的持續增長和教育業務的逐漸成長；同比增長率在50%至100%之間的則有網易、創夢天地、世紀華通和中手游，與游戲營收的增長情況保持了基本一致。

除兩家虧損公司外，愷英網絡、掌趣科技、巨人網絡、IGG、游族網絡等公司都有較大幅度的負增長，與其營收增長情況基本一致。

掌趣科技和巨人網絡的主要問題都是產品上線延期，現今各自已獲產品版號，上線工作推進中；IGG則主要面臨產品老化問題，正在努力進行新產品的研發和發行；游族網絡則受頁游業務及國內手游業務影響，海外布局增長較好。

以上四家公司的問題雖然不盡相同，但都是業務問題，能否確保中長期的業績增長主要依靠各自的業務能力。而愷英網絡的問題則相對復雜。

整體上看，在高營收和高毛利的基礎上，游戲公司的歸母凈利潤規模和成長性還是存在較大區別的，這不僅受各自業務模式的影響，還體現了公司發展逐漸分化的行業趨勢：

在不考慮非經常性損益的基礎上，若負增長公司不能在中短期內解決業務發展問題，將有可能在長期的市場發展中逐漸遠離頭部市場。

游戲公司償債能力優秀，但營運效率值得提升

償債能力指標是公司運營風險及效率的重要指標之一。其中，現金比率表示企業使用現金立即償債的能力，一般而言，現金比率過低表示企業存在一定償債風險，過高表示企業現金或資產積壓，體現的是營運效率的過低。2019年中國20強游戲公司的現金比率如下所示：

數據顯示，2019年上半年，20強游戲中大部分公司都有較好的現金比率水平，甚至騰訊、三七互娛、完美世界、網龍等公司的現金比率還有所上升嗎，這說明即使對于頭部公司而言，2019年上半年的游戲市場空間都相對有限，沒有空間進行大規模的研發、推廣、運營等業務運營投入。

不過，現金比率超過1的公司共有5家，分別是IGG、嗶哩嗶哩、巨人網絡、金山軟件及掌趣科技。

其中，IGG的現金儲備較為充足，主要是其業務拓展相對穩健；巨人網絡的現金比率長期處于高位；金山軟件的流動負債基本持平，現金儲備有所減少，但整體的資金狀況仍處于非常穩健的水平；掌趣科技的現金比率有所下滑，主要是由于流動負債的減少，但其上半年缺乏新產品的問題不能忽視。

現金比率較低的公司則有網易、游族網絡、中手游、暢游、昆侖萬維。在一般行業，過低的現金比率可能帶來償債風險，不過，在游戲行業，由于應收賬款等流動資產相對充足，且該部分資產大多來自于長期合作的知名渠道或發行收入，屬于優質資產。

因此，判斷現金比率較低的游戲公司是否存在償債風險，需要結合流動比率進行分析。2019年中國20強游戲公司的流動比率如下所示：

從流動比率的數據表現來看，在增加了應收賬款等流動資產后，絕大部分20強游戲公司都超過了1。再因為，游戲公司的流動負債中占比較高的主要是發行/研發分成、營銷成本等應付款項，大多一定的確認條件或穩定的賬期，償債風險可控性較高。

因此，游戲公司的流動負債達到1以上的水平就基本可以確保較為穩健的償債風險。包括網易、游族網絡、中手游、暢游均屬于此，雖然現金比率較低，但流動比率顯示仍高于1，而昆侖萬維則基本接近于1。

從償債能力相關指標可以看到，在2019年上半年，20強游戲公司均有較強的償債能力，無論是流動比率還是現金比率，都是相對健康的水平。

不過，相對而言，部分公司過高的償債比率以及部分公司同比增加的償債比率，在一定程度上代表了中國游戲產業2019年上半年的發展狀況：市場的發展空間和拓展機會越來越少，哪怕是手上握著大量流動資產的頭部公司，進行投入加大和提升資金運轉效率的困難都比較大。

總結：游戲產業已進入強者恒強時代

無論是游戲業務的營收規模及增長，還是盈利能力的表現，20強公司都體現了非常強的市場領先公司應有的穩健及成長性。

值得一提的是，領導中國游戲產業的不僅僅是上述有公開財報的20強游戲公司，還有玩友時代、心動網絡、多益網絡、樂元素等暫未能公開2019年上半年財報的公司，它們同樣也是規模突出、優勢明顯的游戲公司，或能進入20強排名。

而償債指標的體現，則可以看到頭部公司所積累的資產狀況。若市場機會出現，或游戲產業完成升級，頭部公司完全有能力快速加碼資源投入，占領市場。

這也就意味著，在經歷了充分的發展和階段性的洗牌之后，中國游戲產業已經完全進入強者恒強的時代。掌握了資源優勢和經驗積累的頭部廠商，將在此后的產業發展過程中繼續提升自身的競爭優勢，并獲得持續的業績成長。

不過，這并不代表中小游戲公司的死亡。市場需要創新力量，擁有優秀產品能力開發者完全可以在市場中尋得生存空間，或參與頭部公司的生態共建。因為，頭部游戲公司的研發投入，正在不斷增加。這也就意味著，市場對于好產品的需求依舊旺盛。

如研發費用率所示，即使是以中手游、創夢天地為代表的典型獨立手游發行商，都在通過收購、自研等方式加大研發投入，如中手游收購北京軟星、文脈互動，投入大量的資源在研發之中，2019年研發費用率較去年同比提高了2.86%，正在研發《仙劍奇俠傳7》、《軒轅劍 蒼之曜》等知名IP產品；

而創夢天地亦開始發行自研產品，并有出色的成績。整體上看，除明確表示研發投入增加較多，但未單獨披露研發費用的騰訊外，其余19家公司中有10家的研發費用率均同比提高。

其余公司，如三七互娛、游族網絡、金山軟件、掌趣科技等，均屬于在2018年及此前投入了較大的研發成本，2019年進入產品上線期，所以才導致研發費用率的同比減少。

如三七互娛在2019年上半年接連發行的《一刀傳世》等多款精品，游族網絡旗下《權力的游戲》、金山軟件旗下《劍網3指尖江湖》等都是前期投入了大量的研發資金的產品。

因此，在研發投入不斷加大的背景下，20強公司的競爭優勢必將不斷擴大，而更多的優秀開發者，將不斷提供創新產品或參與生態共建，最終促進游戲產業的品質升級與持續發展。

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