文 |??財經雜志?劉以秦

今年上半年，中國VC市場確實難言樂觀。

截止目前，中國VC融資總量和融資金額均比往年有大幅度下滑，企名片提供給《財經》記者的數據顯示，截止今年7月1日，共計融資3063筆，交易金額3935.9億人民幣。2018年全年，一級市場共完成12163筆融資交易，金額達到15200.3億。

與融資數據下滑同時出現的，伴隨投資機構的人員變動，《財經》記者了解到，今年幾乎很少有投資機構再招新人，甚至不少機構出現裁員情況。負責一級市場融資的財務顧問行業也受到波及，多位財務顧問都告訴《財經》記者，項目賣不出去已經是常態。

中國頭部風險投資基金紅杉資本中國，最近開啟了一項“炒冷飯”的投資策略，將過去他們沒有投資，但是發展勢頭還不錯的公司，重新考察評估一遍，試圖在其中找到新的投資機會。

紅杉資本中國于2005年成立，紅杉資本全球執行合伙人沈南鵬也被稱為投資圈“教父”，2018年，紅杉共投出172筆，金額總計約1143.35億人民幣，今年上半年，紅杉投資案例僅32筆，金額約222億人民幣。

“連紅杉都開始炒冷飯了，我們更是找不到方向了。”一位投資人告訴《財經》記者，“過去幾年，市場上總能出現一些大家都非常想投進去的項目，但是今年幾乎找不到這樣的情況了。”

VC行業在中國屬于新興行業，過去幾年發展迅猛，自2012年起，融資金額逐年增長，2018年增至最高點。這促進了中國新經濟的活力，資本讓互聯網公司可以在早期專注于增長而非盈利，讓科技公司專注于技術研發而非商業化。

得益于此，過去幾年，中國涌現出一批獨角獸和上市公司，中國的移動互聯網行業也走在世界前列。不過，在刺激中國公司的創新的活力之外，激進的資本也引發了一系列的問題，例如出現了一類“2VC”的公司；一些因為估值過高，難以為繼的公司，以及創始人與投資人意見不合而導致公司失利的案例。

這樣的現象被稱為“資本泡沫”，到今年，這個泡沫終于被破了。

快速爆發到泡沫破裂，再回歸到穩步增長，是幾乎所有行業發展的必經之路，泡沫破裂也意味著新的機會即將到來。

找不到熱點

一家電商領域的創業公司，去年年底開始啟動新一輪融資，公司創始人前期接觸的多家投資機構都表示，很有興趣，愿意跟進，但到了今年年初，這些投資人不約而同的選擇暫停。“投資人給我們的反饋是，近期他們都收緊了投資策略，讓我們等到下半年再說。”該公司創始人告訴《財經》記者。

類似這樣的案例在今年屢見不鮮，融資熱度下滑幾乎體現在每個領域，以近幾年融資最熱門的企業服務領域為例，該領域在2018年共完成1504起融資，共計2268.13億人民幣，2019年上半年，企業服務仍然是融資高地，但熱度明顯下滑，共完成380筆融資，金額總計281.4億，總融資金額僅為2018年全年的12%。

下滑熱度最明顯的領域還包括區塊鏈，2018年，區塊鏈領域共完成523起，278.7億融資，今年上半年，該領域僅完成95筆，54.3億融資。

此外，資金進一步向頭部企業集中，在人工智能領域，2019年上半年共計完成149筆融資，金額176.3億，其中，曠視科技和地平線機器人兩家公司，就拿走了87.75億的融資金額，約占上半年總融資金額的一半。游戲領域，今年上半年共完成41筆，共計17.9億融資，其中眾應互聯一家公司，就獲得了8.56億融資。

資金向頭部企業集中，也是投資人越來越謹慎的表現，投資頭部企業，往往面臨溢價高的問題，同時頭部企業往往輪次靠后，對于一級市場來說，賺錢的空間也更小。但相比早期項目，面臨的風險會更低。

這并不符合風險投資的邏輯，風險投資講究的是高風險高回報，在一家有前景的公司還未被人發現時就投入，以此來獲得高額回報。

不少人認為，募資難是今年一級市場熱度大幅度下滑的主要原因之一，但這一因素在現階段，影響權重并不大。

中國一級市場募資比重確實在下滑，投中研究院數據顯示，今年一季度，共有110支基金進入募資階段，同比下降53.39%，募資規模359億美元，同比下滑86.78%，2018年一季度，募資金額達到了2716億美元。

但對于大部分的投資人來說，還遠沒到手里沒錢的地步。機構募資并不是一次性的，一筆募資的投資期通常為3年，即使近期募資額度不夠，投資人們手里還是會有彈藥留存。

更主要的原因是，“整個投資圈都找不到熱點了”，天圖資本合伙人李康林告訴《財經》記者，“大家都沒信心了。”

找不到熱點的核心原因是，過去幾年引領投資熱點的商業模式創新已陷入瓶頸，技術創新的天花板還未能打破，以及過去兩年，資本市場給出的估值過高，但退出渠道并不配套。這是多年來中國VC的兩大痛點，但隨著好項目的減少，這兩大痛點在今年尤其“痛”。

痛點開始發酵

過去20年，中國經濟高速發展，市場上也積累了大量的資金，這些資金一部分流入了一級市場，促使了中國VC行業的快速崛起，再加上“雙創”政策的大力支持，創業成本快速下降，創業熱度前所未有。

一直以來，引領投資熱點的是通過互聯網技術改造實體行業，包括共享經濟，新零售，在線教育，智慧醫療，電商等。這些都屬于模式創新，到今年，模式創新的各大賽道已經開始擁擠。

頭部投資機構歷年投資交易數量變化

數據來源：企名片

多位投資人都認為，接下來是技術創新的階段，但是技術創新有一個明顯的瓶頸，就是人才。

人，是決定是否投資的最關鍵因素。多位投資人在接受《財經》記者采訪時提到，創業方向有瑕疵，還可以隨著企業發展不斷調整，但一個有能力的創始人，可遇不可求。

從大學生到企業高管，再到科研人員，幾乎都被創業熱潮席卷過，投資人眼中有能力創業的人才，開始隱隱有斷層的現象。

人才缺乏在技術類創業領域體現的尤為明顯，以人工智能行業為例，一家AI創業公司的創始團隊，必須要有過硬的技術能力。

以中國AI領域頭部公司為例，商湯科技創始人湯曉鷗畢業于MIT，曾在香港大學和微軟亞洲亞就要從事計算機視覺研究，且是國家“千人計劃”入選者；曠視科技CEO印奇畢業于清華大學以及哥倫比亞大學，也曾在微軟亞洲研究院從事人工智能和計算機視覺方面的研究。

具備類似背景的技術人才在中國并不多，在過去的三年里，高端人才的創業公司已經被悉數瓜分。到了今天，商業模式創新的創業機會越來越少，技術創新更被重視，人才緊缺問題也越發突出。

另外，估值過高，退出渠道不匹配的問題也越發明顯。

過去兩年，在面對一些熱點領域的項目時，為了爭取股東席位，不少投資人愿意給出更高的估值，去年，一家知名VC合伙人接受《財經》記者采訪時提到，“如果一家公司最后能做到100億美元估值，前期我們給到1億美元還是10億美元估值，都能賺到錢。”

事實證明，市場并沒有想象的樂觀。在中國，初創公司的退出渠道并不寬，由于不具備良好的盈利能力，只能選擇去港股和美股上市，以此來完成退出。

但近期上市的中國公司，股價走勢并不盡如人意，小米股價已經從上市初期的高點21.5港幣，跌至10港幣；在美股上市的蔚來汽車，股價已經從上市初期的11.6美元，跌至2.6美元。

中國的一級市場過去幾年急劇膨脹，大量公司在上市前甚至已經走到E輪、F輪，估值高達幾百億，“這樣的估值讓二級市場很難賺到錢，后期的進來的一級市場投資人們也賺不到錢。”愉悅資本創始合作人劉二海告訴《財經》記者。

這也直接影響到一級市場的估值邏輯，一些高估值的公司正在碰壁，“過去兩年，基本每一輪融資，估值都會翻一倍，但是今年，能保證估值不下調，都已經很難得了。”一位關注中后期項目的投資人告訴《財經》記者。

對比美國，不少初創公司通過被巨頭收購來完成退出，但在中國，巨頭的收購意愿并不明顯，更愿意投資。

這與中美兩國的創業主體不同密切相關，在美國，技術創新類公司更多。一位巨頭公司投資部的投資人告訴《財經》記者，在早期收購模式創新公司風險極高，這類公司早期沒有盈利能力，且需要花費大量資金補貼用戶，推廣市場，“但技術類公司即使沒有商業化，他們的技術能力也能為巨頭自身業務提供助力，收購價值更大。”

新的機會何時到來？

泡沫破裂之后，真正的投資價值也會突顯出來，過去幾年，創投圈魚龍混雜，隨著市場變冷，一大批機構和初創公司將會淘汰出局，市場也會變得更加理性。

對于創投圈來說，一個新的變化是科創板出臺，今年6月19日，第一家公司華興源創登陸科創板，這也意味著科創板正式投入市場。科創板采用的是寬進嚴出，企業通過科創板完成IPO的門檻不高，不過，這也不意味著投資人能夠通過科創板獲得可觀的回報。

科創板的特質是重市場導向，“如果估值和公司真實情況不匹配，科創板也不會給你上漲的空間，很有可能跌的比上市前更慘。”其中一位投資人告訴《財經》記者。

除了找到更多退出渠道之外，投資人們更關心的是新的風口何時到來。

科技創新變得越來越重要，5G將是一個新的契機，圍繞5G技術，會產生大量新的行業和機會，例如已經在資本市場沉寂一段時間的VR、AR領域，5G的到來能夠給VR、AR的體驗帶來質的飛躍。VR、AR技術不止用于娛樂，在工業制造、教育、醫療、消費等領域，也能發揮作用。

此外，圍繞00后人群的新消費習慣，也將造就新的風口，但00后群體的消費能力還未成熟，目前來看，包括社交、娛樂、消費等基礎需求，都已經能夠被現有的公司滿足。不過，多位投資人都提到，00后群體會爆發出新的市場需求。

今年也并非完全沒有投資熱點，近期，RPA（機器人流程自動化）開始獲得不少投資人的注意，CBinsights發布的2019年全球AI獨角獸估值排行榜上，排名第二、第三的都是兩家RPA公司，分別是UiPath（估值30億美元）與Automation Anywhere（估值26億美元），排名第一的是商湯科技（估值45億美元）。

一些人將RPA歸類為人工智能領域的一個分支，但并沒有AI所描繪的高度智能化，RPA解決的是軟件流程自動化問題，可以靈活、快速、準確，且低成本的完成一些重復性工作。

有海外可以對標的高估值公司，是不少投資人最愿意投資的一類項目，《財經》記者了解到，不少RPA公司已經在過去幾個月里估值翻倍。

但RPA領域同樣會面臨難以盈利的風險，目前RPA領域唯一一家上市公司是英國公司BluePrism，財報顯示，過去三年，雖然公司收入增速都超過100%，但一直處于虧損狀態。

下沉市場也是今年的熱點，這是一場由拼多多帶起的風潮，大量公司開始將觸角伸至3、4線以外的城市和農村。

中國的技術創新已經起步，中國同時也擁有世界上最大的消費市場，泡沫中同時也蘊含著新的機會。市場變冷已經是既定的事實，但這并不可怕，資本市場從來都不是一成不變，有自己的運行規律。