當(dāng)堅果遇到資本，成立僅5年的“網(wǎng)紅”三只松鼠正全力闖關(guān)IPO。

長江商報記者注意到，短短幾年，三只松鼠進(jìn)行了四輪融資，并簽下上市“對賭協(xié)議”，一旦成功上市，其造富效應(yīng)將讓投資資本獲得數(shù)十倍收益。

事實上，偏安于安徽蕪湖、起家于線上的三只松鼠，近年來取得了亮眼的業(yè)績，其營收和凈利超越不少行業(yè)線下上市公司。

然而，長江商報記者發(fā)現(xiàn)，在“淘品牌”蝶變成社會品牌過程中，三只松鼠存在對天貓渠道銷售依賴性較高、核心產(chǎn)品行業(yè)同質(zhì)化嚴(yán)重等挑戰(zhàn)。更為重要的是，目前該公司有14起訴訟纏身，此前曾因食品安全問題被處罰。

“電商流量紅利正逐步消退?！?月3日，華中武漢一家食品公司負(fù)責(zé)人陳剛（化名）向長江商報記者表示，大零售背景下全渠道營銷是趨勢，如果三只松鼠依然走電商路線，其持續(xù)盈利能力有待考驗。

針對上述問題，4月27日，三只松鼠向長江商報記者一一進(jìn)行回復(fù)，并表示，目前存在的訴訟是個案，并非系統(tǒng)性風(fēng)險，公司會不斷加大在食品安全方面的投入，此次募投項目中就有供應(yīng)鏈體系升級，圍繞食品安全和質(zhì)量控制進(jìn)行建設(shè)。

一年營收44億，資本助力穩(wěn)固市場地位

“網(wǎng)紅”三只松鼠正加速沖擊互聯(lián)網(wǎng)休閑零食第一股，在“對賭協(xié)議”下，其迫切性可見一斑。

招股書顯示，2012年成立的三只松鼠，依靠電商流量的紅利，5年間取得了亮眼的業(yè)績。2014年至2016年，其營業(yè)收入分別為9.24億元、20.43億元、44.23億元，年復(fù)合增長率達(dá)到118.72%。同期實現(xiàn)凈利－1286萬元、897萬元、2.37億元，2015年扭虧為盈，去年暴增25倍。這一業(yè)績略低于同行業(yè)A股公司洽洽食品去年3.54億的凈利，高于來伊份的1.34億元，更是將好想你（并購百草味）甩得老遠(yuǎn)。

實際上，5年前，三只松鼠只是一個5人的小團隊，但其快速成長獲得了資本的支持。

長江商報記者查詢發(fā)現(xiàn)，三只松鼠成立之初，便獲得IDG資本150萬美元的天使投資。次年5月，又獲得“投資女王”徐新的今日資本、IDG資本B輪投資，共計融資617萬美元。2014年3月，IDG資本、今日資本追加1.2億元C輪投資。2015年9月，三只松鼠進(jìn)行D輪融資，峰瑞資本攜3億元參與，峰瑞資本創(chuàng)始人李豐是前IDG資本合伙人。由此見，三只松鼠每一輪融資都有李豐的影子。

資本方的投資是以逐利為目的。招股書顯示，在引進(jìn)投資時，存在特殊的權(quán)益安排，相關(guān)投資協(xié)議中存在隨售權(quán)、回購權(quán)、連帶并購權(quán)、優(yōu)先清算權(quán)、反稀釋權(quán)、重大事項一票否決權(quán)等投資人特殊權(quán)利。

2015年12月17日，公司進(jìn)行股改時，上述特殊權(quán)利安排中止，但附加有上市條件，如“若在本協(xié)議簽署后24個月內(nèi)仍未向證監(jiān)會提交上市申請材料的，投資人自動恢復(fù)其在投資文件項下的優(yōu)先權(quán)利”“如果公司在簽署終止協(xié)議后24個月內(nèi)沒有實現(xiàn)合格上市，則特殊權(quán)利自動恢復(fù)效力”等。

以上附加條件的終止協(xié)議表明，如果到今年底三只松鼠仍未向證監(jiān)會提交上市申請，此前的特殊權(quán)利安排將自動恢復(fù)?；蛟S，這就是三只松鼠急于上市的重要原因。

那么，如果三只松鼠順利上市，資本巨頭的市值會是幾何呢？

根據(jù)三只松鼠去年的凈利、發(fā)行后總股本及創(chuàng)業(yè)板的市盈率等數(shù)據(jù)，長江商報記者初步測算，三只松鼠上市股價在38.40元左右，市值153.60億元。那么，持股27.66%的IDG資本，持股市值將達(dá)42.49億元；持股16.78%的今日資本持股市值將達(dá)25.77億元。

當(dāng)然，實控人章燎原的持股市值更是驚人，將達(dá)到66.82億，相較百萬元的起步資金，翻了6681倍。

7個多月內(nèi)被14名消費者起訴，最高索賠98.21萬

盡管業(yè)績亮眼，但三只松鼠正面臨著一系列訴訟風(fēng)險。招股書顯示，目前，三只松鼠涉及的在訴案件15起，其中14起的被告是三只松鼠。

長江商報記者查詢發(fā)現(xiàn)，在去年7月至今年2月的7個多月內(nèi)，三只松鼠被14名消費者起訴至法院，要求退款并3至10倍賠償，主要糾紛為產(chǎn)品不符合食品安全國家標(biāo)準(zhǔn)、違法廣告法等，索賠金額共約216萬元。

在上述食品訴訟案中，產(chǎn)品涉及茶葉、檸檬片、雪菊、榴蓮、和田駿棗、鹵藕等產(chǎn)品，索賠金額最少的500元，最多的98.21萬元。

索賠金額最高的案件發(fā)生于去年底，原告樸某以其所購買的松鼠小美金駿眉紅茶不符合食品安全標(biāo)準(zhǔn)為由向廣東省珠海市香洲區(qū)人民法院提起訴訟，要求三只松鼠退還貨款89278.9元、支付賠償892789元。

針對上述訴訟案，三只松鼠回復(fù)長江商報記者稱，目前存在的訴訟，客觀看待，是個案但非系統(tǒng)性風(fēng)險。公司會不斷加大在食品安全方面的投入，包括新建檢測工廠等，為大家提供極具性價比且安全的產(chǎn)品。此次募投項目中的供應(yīng)鏈體系升級，就是圍繞食品安全和質(zhì)量控制進(jìn)行建設(shè)。

三只松鼠稱，上述15起案件，已經(jīng)結(jié)案的5起三只松鼠全部勝訴，駁回了原告的全部訴訟請求。其余10起案件，公司正在按照司法流程積極處理。

對此，一名企業(yè)負(fù)責(zé)人向長江商報記者表示，不管三只松鼠涉訴的案件最終結(jié)果如何，即便全部勝訴，帶給三只松鼠的依然是時間及人力成本。

實際上，在食品安全及銷售方面，三只松鼠也出現(xiàn)過違規(guī)并被處罰。

招股書顯示，2014年5月15日，其產(chǎn)品竹炭花生—休閑食品香脆花生米、紅松鼠禮盒—頂尖送禮配置堅果特產(chǎn)禮盒標(biāo)注原價不實，被蕪湖市發(fā)改委（物價局）罰款5萬元。去年5月，三只松鼠還因在食品中添加藥品蓮子芯、用非食品原料玫瑰果生產(chǎn)食品等，被蕪湖市食藥監(jiān)部門處以5.63萬元的行政罰款。

電商紅利逐漸消失

持續(xù)盈利能力待考

伴隨電商紅利逐漸消失，三只松鼠持續(xù)盈利能力面臨考驗。

三只松鼠產(chǎn)品主要有堅果、干果、果干、花茶、零食等多品類休閑食品，其中堅果是其核心產(chǎn)品，創(chuàng)造的營業(yè)收入是公司的主要來源。2014年至2016年，堅果類產(chǎn)品的銷售收入占87.85%、80.44%及69.83%。

“一果獨大”的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)無疑存在風(fēng)險。正如三只松鼠招股書所披露的一樣，堅果銷售存在季節(jié)性，且上游種植環(huán)節(jié)決策信息的缺乏導(dǎo)致供需不匹配，價格波動明顯。更為重要的是，在電商模式下，一些小規(guī)模、質(zhì)量參差不齊的休閑食品企業(yè)參與競爭，不僅導(dǎo)致產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，也殃及消費者的購物體驗。

除了產(chǎn)品單一外，對天貓渠道銷售的依賴性較強。

招股書顯示，2014年—2016年，三只松鼠在天貓商城的銷量為7.26億元、15.47億元、28.17億元，占整體銷售額的78.55%、75.72%和63.69%。

業(yè)內(nèi)人士表示，三只松鼠目前產(chǎn)品體系中，對單一產(chǎn)品、單一渠道依賴性過強，市場上一旦出現(xiàn)原料價格變動、電商合作模式更改，會直接對它的營收帶來沖擊。同時，如果對市場預(yù)計不足，出現(xiàn)庫存積壓過高，對產(chǎn)能和去庫存帶來壓力。

“電商經(jīng)過幾年的快速發(fā)展，已經(jīng)進(jìn)入瓶頸期，大零售是必然?！标悇偢嬖V長江商報記者，未來，電商流量紅利正在逐步消退，如果三只松鼠仍堅持高度依賴電商模式，其持續(xù)盈利能力將面臨考驗。

長江商報記者查詢發(fā)現(xiàn)，同行業(yè)的洽洽食品、好想你、來伊份等線下食品公司紛紛布局“全渠道”。

招股書顯示，三只松鼠此次擬募資14.35億元，用于全渠道營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目(5.61億元)、供應(yīng)鏈體系升級項目(1.26億元)、物流及分裝體系升級項目(7.48億元)。

三只松鼠回復(fù)長江商報記者稱，全渠道營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目將在公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上進(jìn)一步完善，通過線下體驗店等渠道加強客戶體驗與購買黏性，鞏固和提升公司的市場占有率。這意味著，線下實體店只是體驗店，目前僅在安徽有兩家體驗店。

三只松鼠官網(wǎng)顯示，未來的戰(zhàn)略目標(biāo)以共建互聯(lián)網(wǎng)新農(nóng)業(yè)生態(tài)圈為使命，到2020年形成超過100億元銷售的新型食品產(chǎn)業(yè)集團。

從44億到100億，三只松鼠只給自己4年時間。一路高歌猛進(jìn)的三只松鼠，未來面臨的挑戰(zhàn)不會輕松。