據(jù)IPO早知道消息，于去年7月向港交所遞交上市申請(qǐng)的滬江，上市流程面臨終止。若重啟上市計(jì)劃，需重新遞交申請(qǐng)。但深陷對(duì)賭失敗、大面積裁員傳聞的滬江，近日重啟上市流程的可能性已經(jīng)微乎其微。

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C叔最大的感觸是，2001年5月，伏彩瑞創(chuàng)辦的滬江語(yǔ)林網(wǎng)（滬江的前身）從上海起步；18年后，同樣在5月，滬江可能遇到了成年途中最大的一次考驗(yàn)。

根據(jù)港交所此前披露的數(shù)據(jù)，滬江于2018年7月3日向港交所正式遞交上市申請(qǐng)，11月22日通過(guò)了上市聆訊，并于12月7日提交了招股書(shū)。至此，滬江上市流程已經(jīng)耗費(fèi)半年多時(shí)間。

此后，便再無(wú)關(guān)于實(shí)質(zhì)性進(jìn)展披露。要知道，根據(jù)瑞恩資本的統(tǒng)計(jì)，2018年在港交所上市的152家企業(yè)的平均上市周期為67個(gè)工作日。

按照港交所的規(guī)定，今天，也就是5月7日前，若滬江無(wú)法更新申請(qǐng)或掛牌上市，本次的上市之路就走到了盡頭。

截至今晨，港交所網(wǎng)站上關(guān)于滬江上市進(jìn)展的最后更新日期依舊定格在2018年12月7日。換言之，滬江上市失敗已成事實(shí)。

虧損幅度放大

這已不是滬江第一次與上市敲鐘失之交臂：2012年，滬江便表示具備上市條件，但為選擇“進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)”放棄上市；2015年，創(chuàng)始人伏彩瑞表示準(zhǔn)備登陸A股戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板，后因“戰(zhàn)興板”被取消再次擱置。

滬江創(chuàng)始人伏彩瑞

滬江上一次為上市計(jì)劃發(fā)聲是在今年3月6日，彼時(shí)滬江表示公司仍在上市進(jìn)程中，由于資本市場(chǎng)的震蕩導(dǎo)致影響了香港市場(chǎng)新股的發(fā)行工作，公司會(huì)根據(jù)國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)狀況擇機(jī)進(jìn)行IPO。

去年12月后最新的招股書(shū)顯示，滬江自2007年起共完成9輪融資，融資總額近17億元。其中，2015年的10億元D輪融資在某種程度上可以看作是Pre IPO融資，如果按照3-5年的退出周期來(lái)看，現(xiàn)在也正到了滬江給予投資者反饋的時(shí)候了。

根據(jù)招股書(shū)，滬江在2015-2017年的虧損分別為2.80億元、4.22億元、5.37億元，累計(jì)虧損12.4億元。而在2018年的前8個(gè)月，營(yíng)收和虧損分別為4.36和8.63億元，這一虧損已遠(yuǎn)超2017年的數(shù)值。

對(duì)賭

面對(duì)如此巨額的虧損和資本方的推動(dòng)，滬江不得不開(kāi)始從多個(gè)方面開(kāi)始降低成本。

2018年年底，一封署名“集團(tuán)CEO、總裁辦公室”的文件率先流傳出來(lái)，文件表示公司核心管理層集體降薪20%-50%；所有高管貢獻(xiàn)出獨(dú)立辦公室，用于業(yè)務(wù)拓展、協(xié)同辦公或會(huì)議室；同時(shí)內(nèi)部進(jìn)行了人員調(diào)整，包括唐小浙卸任集團(tuán)CTO、曹建卸任總裁辦主任、唐紅浙卸任集團(tuán)高級(jí)副總裁等。

緊接著，今年3月6日，一張關(guān)于滬江因“對(duì)賭上市協(xié)議失敗大面積裁員95%”的截圖開(kāi)始在職場(chǎng)社交平臺(tái)脈脈上傳播，截圖顯示滬江市場(chǎng)部、督導(dǎo)部、教師及所有高層皆被辭退。滬江隨即回應(yīng)道并不存在對(duì)賭協(xié)議，針對(duì)虧損業(yè)務(wù)線進(jìn)行優(yōu)化調(diào)整。

多名滬江內(nèi)部員工透露，沒(méi)有盛傳的95%那么多，但事實(shí)上確實(shí)有近千人的裁員。

就在這個(gè)五一假期前夕，又有數(shù)名滬江前員工在脈脈上表示離職時(shí)承諾的、本應(yīng)在4月底發(fā)放的賠償金及13薪并未收到。

不過(guò)，目前在BOSS直聘、拉勾網(wǎng)等招聘網(wǎng)站上，滬江的招聘人員依然在放出新的崗位并尋求應(yīng)聘者。

對(duì)賭協(xié)議是否存在？

值得一提的是，盡管滬江方面否認(rèn)了對(duì)賭協(xié)議，皖新傳媒披露的公告中曾有這樣一個(gè)細(xì)節(jié)，其在2015年10月與滬江簽署了《投資合作協(xié)議》，以1億元的價(jià)格認(rèn)購(gòu)26.67萬(wàn)股，占滬增發(fā)后的總股比例的1.43%。

顯然，這一數(shù)據(jù)與招股書(shū)中的信息吻合。招股書(shū)顯示，D-1輪系列投資者以每股的認(rèn)購(gòu)價(jià)格為375元人民幣。

更引人注目的則是那條回購(gòu)條款，即除不可抗力之外（包含且不限于國(guó)家政策及上市排隊(duì)因素），如滬江未能按時(shí)在2018年底前完成上市發(fā)行（主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、戰(zhàn)略新興版），滬江需以回購(gòu)價(jià)格對(duì)投資者持有的股份進(jìn)行回購(gòu)，價(jià)格為投資金額加上按年息10%復(fù)利計(jì)算的利息之和。

毫無(wú)疑問(wèn)，不論其他輪次和股東的條款如何，至少與皖新傳媒的這個(gè)交易確實(shí)存在有對(duì)賭的意味。

新東方在線的反超

當(dāng)然，內(nèi)部架構(gòu)和資本方的壓力并不是決定性的因素，商業(yè)模式的優(yōu)劣才是真正左右公司價(jià)值的要素。

其實(shí)在滬江最初上市計(jì)劃中，CCtalk并不屬于上市的業(yè)務(wù)板塊，而是以滬江網(wǎng)校獨(dú)立上市。不過(guò)，由于滬江網(wǎng)校作為一個(gè)B2C的產(chǎn)品，盈利模式單一導(dǎo)致天花板不高，增速放緩；反之，CCtalk可以理解成一個(gè)C2C產(chǎn)品，有著更多的拓展空間和想象力。

從數(shù)據(jù)反饋來(lái)看，2017年和2018年前8個(gè)月CCtalk分別給滬江帶來(lái)了52.1萬(wàn)元和409.2萬(wàn)元的收益。2017年CCtalk的MAU為227萬(wàn)，付費(fèi)用戶25.53萬(wàn)。不過(guò)，如果以2017年前8個(gè)月和2018年前8個(gè)月相比，自有網(wǎng)校的MAU僅僅從848萬(wàn)增加到860萬(wàn)，CCtalk的MAU則從192萬(wàn)增加到了352萬(wàn)，幾乎增長(zhǎng)了一倍。

CCtalk并未能成為滬江的一部引擎

微不足道的收益卻不能抵擋滬江在營(yíng)銷成本的大幅鋪張，因?yàn)檫@也是培育市場(chǎng)和獲客的必要條件。2015-2017年這3年里，銷售及分銷開(kāi)支分別占到總收入的132.2%、115.3%和106.1%，這在一定程度上也延緩了滬江的盈利情況。

花100元的銷售成本，能帶來(lái)的收入還不到100元。投資者需要看到未來(lái)有解決這個(gè)問(wèn)題的可能性。

燒錢獲客，未能形成良性運(yùn)轉(zhuǎn)

盡管增長(zhǎng)疲軟，自有網(wǎng)校依然是現(xiàn)階段滬江最為依賴的收入來(lái)源，客群覆蓋白領(lǐng)、K12、大學(xué)生等。2017年網(wǎng)校的收入為5.54億元，2018年前8個(gè)月的收入則為4.27億元。

艾瑞咨詢今年2月發(fā)布的《淘金時(shí)代結(jié)束：中國(guó)在線教育行業(yè)研究發(fā)展報(bào)告》顯示，2018年中國(guó)在線教育市場(chǎng)的規(guī)模已達(dá)2517.6億元，付費(fèi)人數(shù)達(dá)1.35億人。包括7個(gè)（擬）上市企業(yè)和11個(gè)D輪及后期企業(yè)，其中前4名共占據(jù)6.5%的市場(chǎng)份額。

此前，新東方在線的內(nèi)部人士曾發(fā)出過(guò)這樣一個(gè)聲音，“雖然滬江早一步提交招股說(shuō)明書(shū)，但誰(shuí)最后是港股第一家在線教育股還說(shuō)不準(zhǔn)”。當(dāng)新東方在線在3月28日正式登陸港股后，這一答案便已揭曉。

C叔想說(shuō)的是，如今，滬江將在何時(shí)、以何種方式能擺脫各種負(fù)面新聞的纏繞，在這片在線教育的紅海中廝殺出來(lái)，哪怕是僅僅為了登陸資本市場(chǎng)，也值得繼續(xù)觀察。