今年以來，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)持續(xù)強(qiáng)化對(duì)做市商諸多行為的監(jiān)管。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，新三板市場完善做市商制度的時(shí)間窗口越來越近。

　　多位業(yè)內(nèi)人士接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，隨著中國多層次資本市場建設(shè)的推進(jìn)，尤其是新三板掛牌企業(yè)數(shù)量的增多，市場對(duì)做市的需求日益提升，這既為做市商的發(fā)展打開了廣闊空間，也對(duì)做市商提出了更高要求。未來，整個(gè)市場預(yù)計(jì)將從強(qiáng)化做市行為監(jiān)管、嚴(yán)格準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)、放開非券商機(jī)構(gòu)做市等三路徑進(jìn)一步完善做市場制度體系。有機(jī)構(gòu)預(yù)判，“混合做市商模式”有望成為今后新三板交易制度的新嘗試。

　　做市商擴(kuò)圍窗口或臨近

　　多家私募機(jī)構(gòu)接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)預(yù)計(jì)，放開非券商機(jī)構(gòu)做市，以建立合理的做市商競爭機(jī)制將是大勢所趨，而這項(xiàng)改革的時(shí)間窗口越來越近。

　　有私募基金負(fù)責(zé)人指出，目前，新三板取得做市資格的券商僅80余家，平均每只做市股票的做市商數(shù)量不到4家，而美國納斯達(dá)克市場平均每只掛牌股票有20家做市商，微軟、蘋果等明星公司股票的做市商數(shù)量甚至超過60家。放開非券商機(jī)構(gòu)做市，有助于增加做市服務(wù)的供給，形成合理的做市商競爭機(jī)制。

　　業(yè)內(nèi)人士分析，目前的類壟斷性做市至少會(huì)帶來三大不利影響。其一，定價(jià)功能被削弱。目前幾家較熟悉的做市商聯(lián)合起來做市成為普遍現(xiàn)象，導(dǎo)致做市商對(duì)于掛牌公司股票的定價(jià)具有十分強(qiáng)的決定權(quán)。其二，做市商盈利模式發(fā)生偏差。做市商取得做市庫存股的價(jià)格缺乏規(guī)則約束，導(dǎo)致做市商的激勵(lì)機(jī)制扭曲，盈利模式已偏離賺取買賣價(jià)差，部分不負(fù)責(zé)任者以做市為名行自營之實(shí)，直接賣出低價(jià)庫存股獲利。其三，掛牌做市形成玻璃門。由于券商推薦、做市處于相對(duì)壟斷，掛牌、做市的門檻上升，不排除原本具有成長前景的企業(yè)被市場埋沒。

　　實(shí)際上，早在2015年年中，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理隋強(qiáng)就表示，新三板做市商擴(kuò)圍政策有望落地，基金公司子公司、期貨公司子公司、私募基金等非券商機(jī)構(gòu)參與推薦掛牌、股票做市的政策有望推出。

　　民生證券新三板研究中心認(rèn)為，新三板應(yīng)盡快擴(kuò)大做市商范圍，及時(shí)引入市場流動(dòng)性“活水”，形成競爭性做市格局，而此項(xiàng)改革的時(shí)間窗口有望越來越近。

　　強(qiáng)化做市行為監(jiān)管

　　“從近期全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、證監(jiān)會(huì)相繼對(duì)國泰君安等做市券商采取措施來看，監(jiān)管層對(duì)于做市的監(jiān)管已經(jīng)提上日程。但我們認(rèn)為，還需進(jìn)一步強(qiáng)化對(duì)做市商的做市行為監(jiān)管，嚴(yán)格防止做市商利用優(yōu)勢市場地位損害掛牌公司和投資者合法權(quán)益。”長期跟蹤新三板市場的相關(guān)學(xué)者指出。

　　實(shí)際上，除了國泰君安被限制新增做市業(yè)務(wù)3個(gè)月之外，近期新三板市場已經(jīng)出現(xiàn)數(shù)起做市商被處罰的案例。據(jù)統(tǒng)計(jì)，部分做市券商因其自營賬戶和做市賬戶同時(shí)持有同一只股票而被全國股轉(zhuǎn)公司責(zé)令整改，還有一些證券公司因交易員錯(cuò)誤下單導(dǎo)致相關(guān)做市股票價(jià)格瞬間暴漲而被出具警示函。

　　“此次密集公布的一批違法違規(guī)案例，表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)維護(hù)市場健康發(fā)展的態(tài)度堅(jiān)定明確，也反映出當(dāng)前新三板做市商執(zhí)業(yè)方面的諸多缺陷。”前述學(xué)者表示。

　　民生證券相關(guān)分析師認(rèn)為，當(dāng)前新三板做市商需要采用“大棒+蘿卜”的政策組合。第一，要建立合理的做市商競爭機(jī)制;第二，要在合理范圍內(nèi)建立做市商保護(hù)激勵(lì)機(jī)制;第三，要加完善做市商監(jiān)管政策;第四，引導(dǎo)做市商價(jià)值投資的理念。

　　“混合做市商模式”提上日程

　　一些新三板機(jī)構(gòu)還提出了“混合做市商模式”的概念。以民生證券研究院副院長管清友為代表的研究團(tuán)隊(duì)日前表示，從市場微觀結(jié)構(gòu)理論看，交易機(jī)制影響市場價(jià)格，設(shè)計(jì)合理的交易制度是交易所競爭戰(zhàn)略最重要的環(huán)節(jié)之一。由于單一的競價(jià)或做市制度各有優(yōu)缺點(diǎn)，目前世界主要交易所均實(shí)行混合交易制度。從投資者結(jié)構(gòu)、交易結(jié)構(gòu)和企業(yè)結(jié)構(gòu)三個(gè)維度來看，新三板適合混合做市商制度。“在掛牌公司數(shù)量不斷增加、股票流動(dòng)性差距不斷拉大的情況下，新三板建立混合做市商制度勢在必行。”

　　“從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，競價(jià)制度的優(yōu)點(diǎn)是透明度高，市場信息傳遞速度快，運(yùn)行的費(fèi)用較低。缺點(diǎn)也較明顯，即處理大額買賣盤的能力較弱，在大額買賣盤下成交價(jià)格可能產(chǎn)生劇烈的波動(dòng)。與此同時(shí)，某些不活躍的股票成交量可能持續(xù)萎縮。而做市商制度的優(yōu)點(diǎn)彌補(bǔ)了競價(jià)制度的缺點(diǎn)，成交及時(shí)，矯正了買賣指令不均衡的現(xiàn)象，從而抑制了股價(jià)的操縱，穩(wěn)定市場價(jià)格。但其缺點(diǎn)也較明顯——交易過程缺乏透明度，增加了投資者獲取分析信息的負(fù)擔(dān)，也增加了監(jiān)管成本，做市商的角色也將異化。”民生證券研究團(tuán)隊(duì)分析指出，混合交易制度有望結(jié)合兩者的優(yōu)缺點(diǎn)，但偏向競價(jià)制度多一些還是偏向做市商制度多一些，需要根據(jù)市場目標(biāo)和市場微觀結(jié)構(gòu)來確定。

　　私募人士指出，作為一項(xiàng)制度創(chuàng)新，做市商制度在交易定價(jià)和流動(dòng)性提供方面發(fā)揮越來越重要的作用，隨著創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)的出爐，當(dāng)前掛牌企業(yè)對(duì)做市的需求也日益提升，這既為做市商的發(fā)展打開了廣闊空間，也對(duì)做市商提出了新要求。因此，新三板需要不斷完善做市商制度，用制度的力量讓做市商規(guī)范履職，調(diào)動(dòng)最大的制度性力量來實(shí)現(xiàn)新三板市場的健康發(fā)展。