核 心 要 點(diǎn)

? 網(wǎng)易有道獨(dú)立上市延續(xù)了網(wǎng)易2019年以來的聚焦戰(zhàn)略。

? 分拆新興業(yè)務(wù)既可充分釋放相應(yīng)潛力，也讓網(wǎng)易的上市公司體系可以被更準(zhǔn)確的定價(jià)。

? 網(wǎng)易有道仍處于快速發(fā)展的初創(chuàng)階段，獨(dú)立分拆能夠讓它在市場(chǎng)激戰(zhàn)中更靈活地變換陣型。

10月25日，網(wǎng)易有道登陸紐交所，股票交易代碼為“DAO”，發(fā)行價(jià)為每股美國(guó)存托股 （ADS）17美元，成為網(wǎng)易旗下第一家獨(dú)立上市的公司。

盡管上市首日，有道的股價(jià)表現(xiàn)不佳，但類似情況在估值較高的教育中概股中也較為常見。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，有道的發(fā)展依然值得關(guān)注。 在恰當(dāng)時(shí)機(jī)分拆業(yè)務(wù)并獨(dú)立上市已經(jīng)成為互聯(lián)網(wǎng)巨頭們的常規(guī)操作，如今，網(wǎng)易也加入這一陣營(yíng)， 這背后隱藏著怎樣的商業(yè)邏輯？

分拆解綁，雙向互利

無論國(guó)內(nèi)國(guó)外，分拆業(yè)務(wù)并推動(dòng)子公司獨(dú)立上市已是科技行業(yè)常態(tài)：

2012年，阿里將支付寶從體系內(nèi)分拆；

2014年3月，新浪微博赴美遞交招股書，分拆上市的預(yù)期助推新浪股價(jià)在之后的交易日大漲6.56%；

2015年，eBay與PayPal正式分道揚(yáng)鑣，PayPal作為獨(dú)立公司在納斯達(dá)克掛牌交易，該項(xiàng)分拆為彼時(shí)近十年科技界最重大的一宗拆分，從eBay體系剝離后，PayPal實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，成為支付巨頭；

2016年7月，騰訊旗下QQ音樂與海洋音樂合并成立新的音樂集團(tuán)騰訊音樂娛樂集團(tuán) （以下簡(jiǎn)稱騰訊音樂） ，合并并獨(dú)立分拆后，騰訊音樂于2018年12月成功登陸紐交所，成為市值超百億美元的小巨頭。

2018年，中國(guó)平安集團(tuán)旗下互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊平安好醫(yī)生獨(dú)立上市。

分拆上市成為科技公司的共同選擇，這與行業(yè)特點(diǎn)密不可分。 在這個(gè)日新月異的行業(yè)，業(yè)務(wù)迭代和擴(kuò)張的速度與傳統(tǒng)行業(yè)相比不可同日而語(yǔ)，這意味著昨日的組織、資本架構(gòu)設(shè)計(jì)也許在今日便已經(jīng)不能滿足發(fā)展要求，因此改變?cè)谒y免。

阿里巴巴分拆支付寶是一個(gè)典型案例，盡管螞蟻金服暫未上市，但其已經(jīng)是當(dāng)之無愧的獨(dú)角獸。據(jù)《2019胡潤(rùn)全球獨(dú)角獸榜》統(tǒng)計(jì)，螞蟻金服的估值已超過一萬億人民幣。

阿里巴巴董事局主席、CEO張勇曾在2017年于湖畔大學(xué)上課時(shí)如此解析當(dāng)年分拆支付寶的邏輯：不拆分，支付寶充其量是淘寶里面的一個(gè)大部門，解決的是淘寶的問題。

“它可能也不錯(cuò)，因?yàn)樘詫氶L(zhǎng)，它也長(zhǎng)，但是到現(xiàn)在，我們整個(gè)在PC時(shí)代的時(shí)候，支付寶整個(gè)份額，第三方份額已經(jīng)跟淘寶平起平坐了……‘分’比‘不分’要來得好，它帶來的市場(chǎng)機(jī)會(huì)絕對(duì)是原來的場(chǎng)景下所看不到的。”

eBay與PayPal分拆也是出于同樣邏輯：即將支付業(yè)務(wù)分拆后，其能夠做整個(gè)交易市場(chǎng)的生意，而不是被局限在自家電商體系內(nèi)。

與支付寶、PayPal不同，新浪微博、騰訊音樂、平安好醫(yī)生與集團(tuán)原業(yè)務(wù)的聯(lián)系相對(duì)松散，它們不是為了支持原有業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)而誕生，更像是內(nèi)部創(chuàng)新生長(zhǎng)出的新業(yè)務(wù)板塊，因此，他們獨(dú)立分拆上市的原因也存在些微不同。

新浪董事長(zhǎng)兼CEO、微博董事長(zhǎng)曹國(guó)偉在2014年微博上市之初如此解釋分拆上市的原因，“微博獨(dú)立上市后有了獨(dú)立評(píng)估體系，新浪可以騰出手來重新規(guī)劃新浪網(wǎng)的發(fā)展。”

在新浪微博的發(fā)展歷程中，新浪從管理、運(yùn)營(yíng)、市場(chǎng)推廣與營(yíng)銷、技術(shù)等方面提供了全方位支持，分拆后，新浪與微博在多個(gè)層面進(jìn)行了切割，這使得微博擁有了更加靈活的運(yùn)營(yíng)體系，也能夠基于產(chǎn)品特點(diǎn)充分挖掘潛力，如今，微博已經(jīng)超過新浪站上百億美元市值。

從以上諸多案例不難看出， 分拆業(yè)務(wù)實(shí)際上是集團(tuán)針對(duì)不同業(yè)務(wù)作出更恰當(dāng)?shù)陌才牛植鸷螵?dú)立上市可為子公司提供更多的資金、資源對(duì)接渠道。

結(jié)合網(wǎng)易近段時(shí)間的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向可以看出，網(wǎng)易在此時(shí)分拆有道業(yè)務(wù)并推動(dòng)其獨(dú)立上市也是出于同樣考慮。

首先，網(wǎng)易有道做的是在線教育的生意，業(yè)務(wù)邏輯與電商、游戲存在差異，分拆獨(dú)立后，網(wǎng)易有道可以針對(duì)教育行業(yè)特點(diǎn)構(gòu)建更適應(yīng)的管理風(fēng)格和組織架構(gòu)。

其次，從目前財(cái)報(bào)披露的信息來看，對(duì)網(wǎng)易自身而言，盡管游戲和電商目前是網(wǎng)易最重要的兩大營(yíng)收來源，但單純基于這兩大主要營(yíng)收板塊來為網(wǎng)易“定價(jià)”無法反映網(wǎng)易的全部?jī)r(jià)值。分拆新興業(yè)務(wù)既可充分釋放相應(yīng)潛力，也讓網(wǎng)易的上市公司體系可以被更準(zhǔn)確的定價(jià)。

聚焦戰(zhàn)略下的業(yè)務(wù)新陣法

一年半時(shí)間內(nèi)，網(wǎng)易圍繞教育業(yè)務(wù)完成了融資、戰(zhàn)略調(diào)整、業(yè)務(wù)整合以及上市四件大事，節(jié)奏如此之快，與網(wǎng)易自今年年初明確的聚焦戰(zhàn)略密不可分。

2018年的大環(huán)境對(duì)網(wǎng)易而言，頗具挑戰(zhàn)。作為網(wǎng)易的兩大營(yíng)收板塊，游戲和電商在這一年遭遇了來自多方面的挑戰(zhàn)。身為集團(tuán)現(xiàn)金牛，網(wǎng)易游戲業(yè)務(wù)因版號(hào)發(fā)放等因素，營(yíng)收能力受到一定影響；而電商業(yè)務(wù)由于仍處投入階段，對(duì)集團(tuán)凈利有所拖累。因此，網(wǎng)易股價(jià)在2018年整體呈現(xiàn)震蕩下行的趨勢(shì)。

聚焦戰(zhàn)略正是在這樣的背景下提出，正如網(wǎng)易CEO丁磊在一季度財(cái)報(bào)發(fā)布后所言，“增加主要業(yè)務(wù)板塊的投資回報(bào)”是此舉的一大目的，而分拆網(wǎng)易有道并獨(dú)立上市是實(shí)現(xiàn)目的的重要途徑。

「深響」曾在去年《重估網(wǎng)易》 （點(diǎn)擊文字閱讀） 一文中，拆解了市場(chǎng)當(dāng)前對(duì)網(wǎng)易的定價(jià)邏輯： 整個(gè)市場(chǎng)投資者對(duì)于網(wǎng)易的整體估值，越來越依賴于參考其歷史以及現(xiàn)階段盈利能力，而對(duì)于公司目前業(yè)務(wù)的多元化以及未來實(shí)現(xiàn)盈利空間，沒有給出足夠大的價(jià)值空間。

這樣的情況在今年沒有得到明顯改善，網(wǎng)易創(chuàng)新業(yè)務(wù)的潛力并沒有在市值中得到體現(xiàn)，而且對(duì)于新業(yè)務(wù)的投入還稀釋了凈利和毛利表現(xiàn)，影響了投資者對(duì)網(wǎng)易的價(jià)值判斷。網(wǎng)易有道分拆上市后可以得到合理定價(jià)，最大化展示潛力和前景；解綁后，網(wǎng)易的價(jià)值也能得到更準(zhǔn)確的評(píng)估。

不只是價(jià)格問題，從戰(zhàn)略安全上而言，網(wǎng)易在2018年遭遇的波折已經(jīng)顯示出業(yè)務(wù)多元化對(duì)于降低集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)的必要性，聚焦戰(zhàn)略將教育、音樂等創(chuàng)新業(yè)務(wù)提升至集團(tuán)級(jí)別戰(zhàn)略高度也是出于以上原因。

今年以來，網(wǎng)易圍繞新興業(yè)務(wù)進(jìn)行了諸多調(diào)整，主體思路是圍繞聚焦戰(zhàn)略對(duì)集團(tuán)層面的資源進(jìn)行重新分配，根本目的是為了向新興業(yè)務(wù)傾斜更多資源，充分挖掘未來潛力。 從這個(gè)角度看，網(wǎng)易有道上市實(shí)際上是網(wǎng)易聚焦戰(zhàn)略落地的一次練習(xí)，最終目標(biāo)是構(gòu)建多元化的業(yè)務(wù)版圖，提高集團(tuán)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

聚焦戰(zhàn)略下，激發(fā)內(nèi)部創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力將成為網(wǎng)易的管理重點(diǎn)。矩陣式上市有助于給新興業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)提供更加明確的回報(bào)預(yù)期，進(jìn)而激發(fā)內(nèi)部活力。

網(wǎng)易有道成功上市將為內(nèi)部樹立一個(gè)很好的例子，團(tuán)隊(duì)利益與公司利益可以進(jìn)行更深度的綁定，破解大公司病。

目前，網(wǎng)易有道由四大業(yè)務(wù)板塊組成：工具類應(yīng)用、在線教育線、硬件業(yè)務(wù)線和互動(dòng)學(xué)習(xí)產(chǎn)品線。過往經(jīng)驗(yàn)表明，教研與技術(shù)的投入產(chǎn)出邏輯并不完全一致，在線教育公司如何融合教育和互聯(lián)網(wǎng)兩種團(tuán)隊(duì)風(fēng)格是一個(gè)考驗(yàn)，同時(shí)，網(wǎng)易已經(jīng)是一家流程完備、架構(gòu)龐大的成熟期公司，網(wǎng)易有道仍處于快速發(fā)展的初創(chuàng)階段，二者對(duì)團(tuán)隊(duì)的敏捷度、適應(yīng)性要求存在差異。

分拆后，網(wǎng)易有道可以建立更加靈活的團(tuán)隊(duì)架構(gòu)，更加適應(yīng)教育公司的文化氛圍和業(yè)務(wù)成長(zhǎng)期公司的發(fā)展節(jié)奏。

敏捷、迅速對(duì)網(wǎng)易有道而言非常重要，當(dāng)下，在線教育正處于爆發(fā)前夜。今年暑期，多家在線教育公司掀起營(yíng)銷大戰(zhàn)是行業(yè)即將爆發(fā)的縮影。網(wǎng)易有道接下來必須加速前進(jìn)，這必然需要更多資源、資金支持，獨(dú)立上市后，網(wǎng)易有道的融資渠道進(jìn)一步拓寬，也有更大的探索空間——如同從淘寶分拆的支付寶一樣，從最初的支付工具，已經(jīng)建立了龐大的互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)版圖。

張勇曾在復(fù)盤支付寶分拆事件時(shí)提到，“分”也有代價(jià)，代價(jià)在于保持商業(yè)場(chǎng)景和支付之間兩大體系的協(xié)同關(guān)系。這個(gè)問題對(duì)于網(wǎng)易和網(wǎng)易有道相較更好處理，作為體系內(nèi)生長(zhǎng)出的新業(yè)務(wù)，在線教育與現(xiàn)有業(yè)務(wù)之間并不是上下游關(guān)系，而在網(wǎng)易聚焦戰(zhàn)略的指導(dǎo)下，集團(tuán)資源的配置將會(huì)更加順暢。

整體來看，網(wǎng)易有道獨(dú)立上市，既是自身的新起點(diǎn)，也是網(wǎng)易的新起點(diǎn)。 在新的起點(diǎn)面前，網(wǎng)易有道面對(duì)的是一個(gè)即將爆發(fā)的市場(chǎng)，而網(wǎng)易打開的是更大的邊界。